油脂年报：供需双轮驱动，价格中枢抬升

期货研究报告|农产品组行业研究报告 全年来看，油脂市场呈现了较大的波动，主要受到多重因素的共同影响，供需矛盾、天气变化、国际贸易政策以及全球经济形势等共同决定了今年的市场走势，后市来看，豆油方面，美国和巴西作为全球主要大豆生产国，其产量和出口动态直接影响豆油价格。当前美国大豆产量依然保持宽松，但南美天气因素仍有不确定性，尤其是拉尼娜现象可能对巴西及阿根廷带来减产风险...... 农产品组行业研究报告 供需双轮驱动，价格中枢抬升 本期分析研究员 邓绍瑞 从业资格号：F3047125投资咨询号：Z0015474 李馨 从业资格号：F03120775投资咨询号：Z0019724 联系人 白旭宇 从业资格号：F03114139 薛钧元 从业资格号：F03114096 华泰期货研究院农产品研究 2024年11月18日 研究院农产品组 研究员 策略摘要核心观点 供需双轮驱动，价格中枢抬升 邓绍瑞 010-64405663 dengshaorui@htfc.com从业资格号：F3047125 投资咨询号：Z0015474 李馨 lixin@htfc.com 从业资格号：F03120775投资咨询号：Z0019724 联系人 白旭宇 010-64405663 baixuyu@htfc.com 从业资格号：F03114139 薛钧元 010-64405663 xuejunyuan@htfc.com从业资格号：F03114096 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 ■市场分析 后市来看，豆油方面，美国和巴西作为全球主要大豆生产国，其产量和出口动态直接影响豆油价格。当前美国大豆产量依然保持宽松，但南美天气因素仍有不确定性，尤其是拉尼娜现象可能对巴西及阿根廷带来减产风险。此外，中国作为大豆进口和豆油消费大国，其采购量和进口政策也对市场具有显著影响，尤其是特朗普当选之后，中美贸易间不确定性增多，需要重点关注。 菜油方面，加拿大和欧盟是主要的油菜籽产区。虽然加拿大今年产量良好，但受恶劣天气影响，欧洲菜籽供应面临压力，叠加黑海葵籽产量下滑会导致更多的其他油脂流向欧洲，在一定程度上会抬升油脂价格的中枢。 棕榈油方面，印尼和马来西亚是全球最大的棕榈油生产和出口国。近年来，印尼实施了生物柴油强制掺混政策，大幅增加了国内对棕榈油的需求。同时需求国的强劲需求带动马来和印尼出口走强，也加剧了棕榈油的供需矛盾，棕榈油价格较为坚挺，但B40生物柴油政策还未落地，需警惕政策的变化。 总体来看，三大油脂都有一定的支撑，未来依然易涨难跌 ■策略 谨慎看涨。 ■风险 中美贸易政策、中加贸易政策、海外生柴政策、天气风险、宏观环境。 目录 策略摘要2 核心观点2 一、2024年油脂行情回顾6 二、棕榈油供需矛盾分析8 2.1棕榈种植面积增长乏力8 2.2棕榈油单产瓶颈凸现8 2.3全球各区域棕榈油产量分析9 2.4马来西亚棕榈油平衡表分析10 2.5印度尼西亚棕榈油平衡表分析11 三、豆油供需矛盾分析12 3.1美国大豆面临累库12 3.2南美大豆风险依存13 3.3南北美大豆压榨提振16 四、菜油供需矛盾分析18 4.1欧洲菜籽遭遇减产18 4.2欧洲黑海地区葵花籽产量下滑20 五、重点油脂需求国分析21 5.1中国市场21 5.2印度市场23 六、生物柴油影响24 6.1全球生物柴油趋势24 6.2中国生柴分析25 6.3印尼生柴分析25 6.4美国生柴分析26 6.5美国选举对生柴影响26 七、行情展望27 图表 图1：棕榈油价格行情丨单位：元/吨6 图2：豆油价格行情丨单位：元/吨6 图3：菜油价格行情丨单位：元/吨6 图4：豆油-棕榈油价差丨单位：元/吨6 图5：豆油-菜油价差丨单位：元/吨7 图6：豆油基差丨单位：元/吨7 图7：菜油基差丨单位：元/吨7 图8：棕榈油基差丨单位：元/吨7 图9：印度尼西亚棕榈种植面积丨单位：千公顷8 图10：马来西亚棕榈油种植面积丨单位：千公顷8 图11：印度尼西亚棕榈油单产丨单位：吨/公顷9 图12：马来西亚棕榈油单产丨单位：吨/公顷9 图13：马来西亚树龄结构丨单位：%9 图14：东南亚棕榈树种植分布9 图15：NINO3.4区域海水温度丨单位：℃14 图16：多模型预测拉尼娜走势14 图17：近一个月巴西累计降水距平丨单位：%15 图18：多模型预测南美1月降水距平|单位：MM15 图19：美国大豆压榨丨单位：短吨17 图20：美国豆油库存丨单位：千磅17 图21：巴西大豆压榨丨单位：千吨17 图22：巴西豆油消费丨单位：千吨17 图23：阿根廷大豆压榨丨单位：千吨18 图24：阿根廷豆油库存丨单位：千吨18 图25：欧盟菜籽产量变化丨单位：千吨20 图26：年初欧洲倒春寒分布20 图27：俄罗斯葵籽产量变化丨单位：千吨20 图28：乌克兰葵籽产量变化|单位：千吨20 图29：中国棕榈油月度进口量丨单位：万吨21 图30：自马来进口棕榈油盘面利润：丨单位：元/吨21 图31：中国豆油月度进口量丨单位：万吨22 图32：中国大豆月度进口量丨单位：吨22 图33：中国菜油月度进口量丨单位：万吨23 图34：中国菜籽月度进口量丨单位：吨23 图35：印度植物油进口量丨单位：吨23 图36：印度植物油库存丨单位：千吨23 表1：全球各区域棕榈油产量变化|单位：千吨10 表2：马来西亚棕榈油平衡表|单位：千吨11 表3：印度尼西亚棕榈油平衡表|单位：千吨12 表4：美国大豆平衡表|单位：千吨13 表5：巴西大豆平衡表|单位：千吨14 表6：阿根廷大豆平衡表|单位：千吨16 表7：全球菜籽产量|单位：千吨19 表8：生物柴油及氢化植物油：全球产量|单位：百万吨24 一、2024年油脂行情回顾 回顾2024年，油脂盘面总体分为两个阶段，第一个阶段为7月前，油脂市场整体供需矛盾不突出，在部分事件驱动下出现一定波动，但盘面基本以震荡为主。第二阶段为8月以后，在印度尼西亚阶段性减产、B40计划、以及中加贸易摩擦等因素驱动下，油脂盘面价格重心不断上涨。 图1：棕榈油价格行情丨单位：元/吨图2：豆油价格行情丨单位：元/吨 数据来源：钢联、华泰期货研究院数据来源：钢联、华泰期货研究院 图3：菜油价格行情丨单位：元/吨图4：豆油-棕榈油价差丨单位：元/吨 数据来源：钢联、华泰期货研究院数据来源：钢联、华泰期货研究院 具体而言，7月前基本以震荡为主，其中3-4月出现较大波动，棕榈油主要是吉隆坡POC行业会议中专家观点和市场互相影响，盘面受资金追捧，增仓上行，叠加穆斯林斋月，印尼CPO报价暂停对外发布，斋月期间会有劳工问题，受产地利好影响，马来BMD市场大涨。豆油方面，美国农业部发布3月USDA报告，巴西新作大豆压榨大幅上调叠加产量小幅下调，期末库存有所缩紧，因此报告中性偏多，同时CONAB也发布利多报告，CBOT美豆大幅反弹。4月CBOT美豆受南美季节性收获压力、北美大豆种植情况良好、原油回调、美元走强表现疲软，价格承压回调。菜油方面，4月中下旬，欧盟部分产区油菜开花期遇倒春寒，菜籽出现阶段性波动。随后市场对 减产分歧较大盘面维持震荡。 图5：豆油-菜油价差丨单位：元/吨图6：豆油基差丨单位：元/吨 数据来源：钢联、华泰期货研究院数据来源：钢联、华泰期货研究院 图7：菜油基差丨单位：元/吨图8：棕榈油基差丨单位：元/吨 数据来源：钢联、华泰期货研究院数据来源：钢联、华泰期货研究院 8月以后，油脂价格中枢从7月以后稳步上涨。主要受到以下因素驱动， 棕榈油方面，8月印尼能源和矿产资源部宣布，自2025年1月1日起，将强制实施B40，提振了棕榈油的消费。随后印尼总统表示希望在25年强制实施B50规定。据钢联统计，印尼当前B35政策下棕榈油年消耗1000万吨左右，若执行B40政策预计增加100万吨左右消费。9月SPPOMA数据显示9月马来西亚棕榈油产量环比下降7.37%，通常棕榈油增产季中产量会逐月增长至10月，10月产量一般全年最高，9月产量环比减少引发了市场对产地减产的担忧，而且四季度主产国将进入减产周期。同时受需求带动，印尼GAPKI数据显示棕榈油库存进入低位，产地供应紧张，棕榈油价格持续上涨。菜油方面，MARS再次下调欧盟油菜籽单产预估影响，ICE菜籽反弹力度较大，带动国内菜油上涨。叠加9月3日，商务部表示，对加拿大采取的相关限制措施发起“反歧视调查”，拉开了中加贸易摩擦中国反制的序幕，之后有升级态势。反倾销政策引发了市场对菜籽进口量减少的担忧，菜油强势 拉涨；加拿大工人罢工也影响了菜籽等原料装运进度，叠加美联储降息，国内出台一系列经济刺激政策，菜油大幅上涨。油脂价格重心不断攀升，一路走强。 二、棕榈油供需矛盾分析 2.1棕榈种植面积增长乏力 近年来棕榈油种植面积增长放缓成为制约棕榈油产量上升的重要原因。根据USDA数据，棕榈油主要产区印度尼西亚和马来西亚面积均增长乏力。其中印度尼西棕榈油种植面积在2010年仅为725.6万公顷，随后快速增长， 2019年达到1210万公顷以后增速放缓，到2021年才突破1250万公顷， 虽然预期2024年会增长到1400万公顷，但整体的增长率相较之前依然偏 低。马来西亚种植面积也经历了一段快速增长期，但自2017年达到520万 公顷以后基本维持稳定，预计2024年种植面积为560万公顷，7年间仅增 长40万公顷。 图9：印度尼西亚棕榈种植面积丨单位：千公顷图10：马来西亚棕榈油种植面积丨单位：千公顷 数据来源：USDA、华泰期货研究院数据来源：USDA、华泰期货研究院 虽然马来和印尼官方都对种植棕榈树提供一定的政策和经济支持，但无论马来还是印尼，随着种植面积的逐步增长，可用土地趋于饱和已经成为制约棕榈树面积增长的一大难题，后期棕榈油面积的扩张势必会与其他作物形成土地竞争的关系，种植收益、投入成本、生产周期、环保政策等因素的考量都会成为面积增长的考量因素，因此增长难度会日益增大。 2.2棕榈油单产瓶颈凸现 制约各主产国棕榈油产量的除面积外，还有单产。印度尼西亚棕榈油单产水平基本维持在3.3吨/公顷左右，2020年之前还有小幅上升的趋势，但 在2020年达到3.57吨/公顷最高值之后便一路下滑，预计2024年单产为 3.32吨/公顷。马来西亚问题则更加突出，2010-2014年间基本都可以维持在4.2吨/公顷以上，但2015年之后便一蹶不振，预计2024年单产仅为3.54吨/公顷，基本呈现下降趋势。 图11：印度尼西亚棕榈油单产丨单位：吨/公顷图12：马来西亚棕榈油单产丨单位：吨/公顷 数据来源：USDA、华泰期货研究院数据来源：USDA、华泰期货研究院 究其原因，树龄结构老化是单产瓶颈的主要制约因素，据统计，马来西亚树龄在21-25年的占比达17%，26-30年的占比13%，合计约为总量的1/3，但0-3年的新种植棕榈树仅占10%。印度尼西亚20年以上树龄的占比也高达1/4。因此随着时间推移，整体树龄依然会朝着老龄方向发展，树龄结构问题难以得到根本解决，单产瓶颈的问题会更加突出。 图13：马来西亚树龄结构丨单位：%图14：东南亚棕榈树种植分布 数据来源：USDA、油世界、华泰期货研究院数据来源：资源与环境信息系统国家重点实验室、华泰期货研究院 2.3全球各区域棕榈油产量分析 全球棕榈油根据USDA数据2024/25年度总产量约为8017.9万吨，同比增加289.5万吨，增幅3.7%。其中中美加勒比海产量为215.3万吨，同 比增加10.5万吨，增幅5.1%，增长明显，但影响依然有限。南美产量与中美加勒比海接近为270.8万吨，同比增幅2.8%。非洲产量约为348.3万吨，同比增长为0，非洲产量占比较小，且增长有限。印度尼西亚产量4650万吨，同比增加250万吨，增幅5.7%，马来西亚产量1980万吨，同比增加9万吨，增幅0.5%。马来西亚和印尼总产量占比全球82.69%。因此全球棕榈油供应依然还是由马来西亚和印度尼西亚两国决