继续调整幅度有限

2024年11月16日 策略类●证券研究报告 继续调整幅度有限 定期报告 投资要点从情绪指标、领涨板块成交额占比、成长行业轮动等来看A股短期继续调整幅度有限。（1）情绪指标和领涨板块成交额占比处于高位，但政策和流动性未有大变化下难进一步大幅调整。一是200日均线以上个股占比从11月11日的87%回落至11月15日的83%，处于相对高位，但较历次牛市时最高接近100%的水平仍有一定差距。二是当前上证综指、上证50、创业板指等的估值仍处于中性水平。三是10月18日至11月11日涨幅前5的行业成交额占比已达30%-40%左右的历史高位水平。四是比照当前宏观环境，短期情绪过高后导致的调整幅度有限。（2）成长行业轮动未完。一是部分成长行业从10月18日至11月11日的涨幅明显偏低。二是多数成长行业的龙头个股涨幅低于非龙头个股涨幅，行业内的轮动未完成。从决定行情的因素来看，政策积极、流动性延续宽松，短期调整幅度有限，行情未完。（1）历史经验上，影响A股中短期走势的核心因素是政策和外部事件、流动性。（2）比照历史经验，当前来看，政策和外部事件依然偏积极，流动性维持宽松，A股短期调整幅度有限。一是短期积极的增量政策可能持续落地实施，经济修复偏弱下后续更大力度的积极政策可能进一步出台。二是特朗普当选短期对国内的影响相对有限。三是美元走强难改国内流动性宽松的局面：首先，美国通胀短期内要快速上行改变美联储降息的周期还需要时间；其次，即使美元上涨，人民币汇率短期持续大幅贬值的可能性较低，在保增长下国内流动性宽松的趋势短期难改变。A股短期调整幅度有限，大概率维持震荡偏强趋势。（1）分子端：政策效果显现，经济延续修复趋势。一是10月出口、投资、消费同比增速全面回升，政策效果显现，经济修复趋势延续；二是10月社融信贷增速仍偏弱，但信贷结构继续好转；三是高频数据显示地产销售持续边际改善。（2）流动性：短期维持宽松。一是国内宏观流动性维持宽松。二是短期股市资金流入可能继续改善：首先，2015年牛市期间融资余额占全A自由流通市值的比最高达9%左右，而当前融资余额占比仅为4.5%，融资继续大幅流入的空间仍较大；其次，11月前半月新发基金大幅回升至780亿。（3）风险偏好：外部风险有所扰动，但政策依然对风险偏好有支撑。短期调整后成长继续占优，继续逢低布局科技、低估值国企和核心资产。（1）短期调整后成长可能继续占优。一是历史经验上，短期调整后，成长行业表现相对占优。二是当前政策和流动性可能有利于低估值国企和科技成长：首先，财政政策落地实施，周期和科技等行业可能受益；其次，证监会发布上市公司市值管理指引，对低估值国企有利。（2）短期部分核心资产也可逢低配置。（3）当前来看，估值性价比较高的成长和低估值国企值得逢低配置：一是短期调整已较充分的机器人、军工、计算机软件等；二是估值性价比较高的传媒、消费电子、汽车等；三是破净率较高的建筑、建材、交运等。（4）短期建议继续关注：一是政策和产业趋势向上的传媒（游戏、AI应用）、电子（消费电子、半导体）、计算机（国产软件、数据要素）、通信（商业航天、算力）；二是建材、建筑、交运等中的低估值国企；三是受益于基本面可能低位改善和外资流入的核心资产（电新、医药、消费）。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 1 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 报告联系人张欣诺 zhangxinnuo@huajinsc.cn 相关报告政策预期及资金共振之下做多动能增强，但结构性震荡特征预计未改-华金证券新股周报2024.11.10化债方案落地，股市继续偏强2024.11.9短期风格是否会发生变化？2024.11.92024年三季报点评-三季度盈利增速回升2024.11.4新股板块震荡分化特征有所凸显，但细微处亮点或也有所显现-华金证券新股周报2024.11.3 、 内容目录 一、周度聚焦：短期内会出现大幅调整吗？4 （一）情绪、板块成交额占比处于高位，但市场难进一步大幅调整4 （二）政策积极、流动性延续宽松，短期调整幅度有限，行情未完7 二、周度策略：短期调整幅度有限，大概率维持震荡偏强趋势9 （一）分子端：政策效果显现，经济延续修复趋势9 （二）流动性：短期维持宽松11 （三）风险偏好：外部风险有所扰动，但政策仍有支撑12 三、行业配置：继续逢低布局科技、低估值国企和核心资产13 （一）短期调整后成长可能继续占优13 （二）短期部分核心资产也可逢低配置13 （三）估值性价比较高的成长和低估值国企值得逢低配置14 （四）短期逢低配置：科技成长、低估值国企和部分核心资产16 四、风险提示18 图表目录 图1：200日均线以上个股占比仍处于80%以上高位5 图2：当前指数估值相较市场顶时位置仍有差距5 图3：本轮涨幅TOP5行业成交额占全A比例最高值接近前期快速上涨行情期间的水平5 图4：200日均线以上个股占比突破80%后回调情况一览6 图5：估值与当前类似阶段后回调情况一览6 图6：领涨板块成交额占比到高位后市场表现一览6 图7：部分成长行业本轮涨幅仍处于低位7 图8：成长行业内部龙头与非龙头个股涨幅仍有较大差距7 图9：我国半导体设备国产化率持续上升8 图10：原油价格下行可能减轻能源价格对美国通胀的扰动8 图11：美国房价增速仍在下探9 图12：政策发力下人民币汇率可能回升9 图13：制造业投资增速维持高位10 图14：汽车、家电等零售额增速明显回升10 图15：居民中长贷占比有所回升10 图16：商品房销售增速持续改善10 图17：美国10月CPI同比小幅上升11 图18：近期央行增加逆回购规模11 图19：2015年融资余额与A股自由流通市值之比约为9%左右12 图20：新发基金规模明显回升12 图21：各地积极落实地产宽松政策13 图22：美元指数回到今年7月左右高点14 图23：美债收益率自9月以来上行幅度已较大14 图24：工业机器人及工控系统、兵器兵装Ⅲ、通信终端及配件等成长行业自11月12日来跌幅最大15 图25：成长行业中消费电子、传媒、汽车PEG低于115 图26：建筑、建材、银行、交运等子行业行业破净率较高16 图27：中国车路协同市场规模2021-2030年CAGR达26.7%17 图28：DXI指数11月份小幅上行0.1%17 图29：11月水泥指数上升了2.4%17 图30：11月维生素A、E报价维持在近1个月高位17 图31：9月变压器出口增速达22.2%18 图32：9月医疗仪器器械进口累计同比增速为-9.2%18 一、周度聚焦：短期内会出现大幅调整吗？ （一）情绪、板块成交额占比处于高位，但市场难进一步大幅调整 情绪指标和领涨板块成交额占比处于高位，但政策和流动性未有大变化下难进一步大幅调整。（1）200日均线以上个股占比从11月11日的87.2%回落超过4个百分点至11月15日的82.8%，仍处于相对高位，但较历次牛市时最高接近100%的水平仍有一定差距。（2）当前上证综指、上证50、创业板指、科创50、中证1000的2005年以来的市盈率历史分位数分别为48.3%、46.7%、15.9%、96.5%、55.5%、97%，除小微盘外仍处于中性水平，且对照前期市场高点（例如2007/10/16、2015/6/12、2018/1/29、2019/4/8、2024/11/11）的各指数估值分位数部分仍有一定差距。（3）10月18日至11月11日涨幅前5的行业成交额占比已达30%-40%左右的历史 高位水平。首先，本轮市场从10月18日开始回升，而截至高点11月11日，期间内涨幅TOP5的申万一级行业分别是商贸零售、电子、计算机、电力设备和综合，期间内该五个行业成交额占全A之比的最高值达到42%。其次，对照前一轮快速上涨行情（今年9/18-10/8）以及我们在报告《行情未完、成长占优》中复盘得到2010年以来的快速上涨区间（2012/12/4-2013/1/15、2014/10/27-2014/12/9、2019/1/30-2019/3/8、2020/5/25-2020/7/7），历史经验上市场走强期间涨幅前5的行业成交额占比最高值也为30%-40%左右，领涨板块成交额占比已接近历史高位水平。（4）比照当前宏观环境，短期情绪过高后导致的调整幅度有限。首先，情绪指标或领涨板块成交额占比到高位后出现回落时，如果政策转向或流动性明显收紧，则可能出现中期调整：一是200日均线以上个股占比突破80%后，多为政策收紧或外部事件扰动导致市场出现中期调整，例如2015年7月受证监会清查场外配资、2019年和2020年中美贸易摩擦；二是A股重要指数估值处于高位的2021年2月，受美债收益率快速上行扰动流动性影响市场出现回调；三是领涨 板块成交额占比到高位后5次中有2次震荡上行，3次震荡下行，而出现回落多受短期上涨过快 导致获利盘压力较大所致，例如2019年3月和今年10月出现的短期调整。其次，当前来看，政策持续积极、流动性维持宽松，未有明显变化，情绪高位后出现的回落可能是短期的调整：首先基本面弱修复、信用周期处于底部的环境下需要政策的进一步发力，而“新国九条”引导下的资本市场政策以及本轮财政的扩张，均指向后续政策持续落地是大概率；其次当前海内外流动性环境维持宽松，美联储处于降息周期内，而我国货币政策可能跟进宽松，微观资金也在加大流入力度，政策和流动性均未发生明显转向，因此本轮回调可能仅为情绪高位后出现的短期回落。 图1：200日均线以上个股占比仍处于80%以上高位图2：当前指数估值相较市场顶时位置仍有差距 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind（注：分位数均从2005年起计算） 图3：本轮涨幅TOP5行业成交额占全A比例最高值接近前期快速上涨行情期间的水平 资料来源：华金证券研究所，wind 图4：200日均线以上个股占比突破80%后回调情况一览图5：估值与当前类似阶段后回调情况一览 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图6：领涨板块成交额占比到高位后市场表现一览 资料来源：华金证券研究所，wind 成长行业轮动未完。一是本轮市场从10月18日开始回升，而截止11月11日，部分成长行业涨幅仍然位于低位。首先，我们定义电子、计算机、传媒、通信、军工、机械、医药、电新、汽车9个行业为成长行业；其次，我们将90个三级行业其自10月18以来涨跌幅计算出，发现成长行业涨幅高度分布差异较大，最高至云平台服务的85.9%，最低至服务机器人的-1.9%，其中标准差高达12.8%，服务机器人、电信运营Ⅲ、船舶制造、产业互联网平台服务、化学制剂、客车、网络接配及塔设、安防、化学原料药等43个行业涨幅仍低于中证2000的涨幅20.5%，成长行业轮动未完。二是成长行业中多数龙头个股涨幅低于非龙头个股涨幅：我们各行业将市值位列行业前3的个股定义为行业龙头个股，首先，成长行业中的传媒、通信、医药、机械、汽车行业中龙头个股涨幅远低于与非龙头个股，分别相差-3.0%、-26.2%、-4.2%、-20.5%、-8.1%，成长行业内部个股整体涨幅高低不一，后续上次上行下龙头个股修复空间大，成长轮动未完。 图7：部分成长行业本轮涨幅仍处于低位 资料来源：华金证券研究所，wind 图8：成长行业内部龙头与非龙头个股涨幅仍有较大差距 资料来源：华金证券研究所，wind （二）政策积极、流动性延续宽松，短期调整幅度有限，行情未完 从决定行情的因素来看，政策积极、流动性延续宽松，短期调整幅度有限，行情未完。（1）历史经验上，影响A股中短期走势的核心因素是政策和外部事件、流动性。一是如我们在前期报告《基本面对当前行情影响几何？》中所述，放巨量后的震荡市或突破后走牛时，核心驱动因素是政策和外部事件、流动性。二是在盈利弱修复、信用回落后政策发力可能导致信用周期筑底