密封条国资龙头，产销两旺价值稳健

浙江仙通（603239） 券 证密封条国资龙头，产销两旺价值稳健 研 报 究买入（首次）投资摘要 告深耕汽车密封条领域三十年，成为内资龙头，股权结构稳定，助力稳 行业:汽车 步发展。公司成立于1994年，专注汽车密封条行业三十年，为中国本 日期: 2024年11月07日 土汽车密封条行业龙头，公司产品细分种类丰富，配套客户有一汽大众、上汽大众、东风日产、吉利汽车、长安汽车等国内汽车厂商。 分析师:仇百良 E-mail:qiubailiang@shzq.comSAC编号:S0870523100003 分析师:李煦阳 E-mail:lixuyang@shzq.comSAC编号:S0870523100001 分析师:刘昊楠 Tel:021-53686194 基本数据最新收盘价（元） 12.50 12mthA股价格区间（元） 10.11-18.36 总股本（百万股） 270.72 无限售A股/总股本 100.00% 流通市值（亿元） 33.84 E-mail:liuhaonan@shzq.comSAC编号:S0870524090002 公司深度 最近一年股票与沪深300比较 18% 10% 2% -6%11/2313% 01/24 04/2406/2408/2411/24 21% 浙江仙通沪深300 - - 2024年前三季度合计营收8.42亿元，同比+14.61%，归母净利润1.29亿元，同比+33.24%。公司现为台州市国资控股企业，根据协议约定，未来五年股权结构稳定，为高质量发展提供支撑。 技术优势显著，实现90%模具自制，成为首个量产无边框密封条的内资企业。公司具备较强的工装模具和专用设备开发能力、产品整体配套方案的设计能力和同步开发能力，拥有多项与核心技术有关的专利，实现90%生产模具自研，缩短新产品开发和制造周期。公司成为首个量产无边框密封条的内资企业。 盈利能力显著优于同业，成本管控能力突出。公司地处仙居，聚集众多密封条行业专业优秀人才，且人工工资低、员工结构稳定；公司公司工装模具自制率达到90%以上，产品良品率高于行业平均水平；管理效率高，成本端严格控制，2024H1公司销售毛利率为31.14%，销售净利率16.47%，同期申万汽车零部件板块销售毛利率为18.89%，销售净利率5.66%。 在手订单充沛，且多为新能源订单，有助于营收稳步增长。根据公司2024年中报显示，2024H1承接新项目总数超2023年全年20%，绝大部分为新能源汽车项目，同时公司预计2024年承接新定点项目同比翻倍，为未来快速发展奠定良好的基础。 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.89/2.41/3.04亿元，同比分别+25.08%/+27.65%/+26.20%。 2024年11月6日收盘价对应PE分别为17.91X/14.03X/11.12X。 风险提示 -29%-36% 数据预测与估值 -44% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1066 1226 1468 1759 相关报告： 年增长率 13.8% 15.0% 19.8% 19.8% 归母净利润 151 189 241 304 年增长率 19.7% 25.1% 27.7% 26.2% 每股收益（元） 0.56 0.70 0.89 1.12 市盈率（X） 22.41 17.91 14.03 11.12 市净率（X） 3.15 2.93 2.69 2.44 汽车行业市场波动风险；固定资产规模大幅增加的经营风险；原材料供应和价格波动风险；产能利用率下降和毛利率波动的风险。 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年11月06日收盘价） 目录 1本土汽车密封条行业龙头，自主研发能力强3 1.1深耕密封条三十年，汽车密封条内资龙头3 1.2营收迈入新台阶，盈利能力迎拐点4 1.3国资背书，未来5年股权稳定，助力公司高质量发展5 2国产替代加速，无边框引领新潮流7 2.1密封条材料不断创新，向环保化、轻量化发展7 2.2外资占据主导地位，国产替代加速9 2.3无边框密封条有望引领新潮流11 3公司聚焦密封条细分品类，利润空间业内领先12 3.1研发能力卓越，技术优势突出12 3.2优质客户众多，预计24年获得定点数同比翻倍13 3.3成本端发展态势好，公司净利率业内领先13 4盈利预测与投资建议15 4.1盈利预测15 4.2投资建议15 5风险提示17 图 图1：公司发展历程3 图2：公司主营产品4 图3：公司营收及增速5 图4：公司归母净利润及增速5 图5：2024年前三季度毛利率为30.38%5 图6：公司股权结构（截至2024年9月30日）6 图7：密封条分类（按安装部位&按材料）7 图8：不同密封条在汽车中的安装位置7 图9：汽车橡胶密封条工艺流程8 图10：汽车密封件产业链全景图10 图11：自主品牌乘用车销量占比稳步提升10 图12：自主品牌乘用车销量增速高于行业增速10 图13：2024Q1-Q3研发费用同比+16.13%12 图14：公司与行业销售毛利率对比14 图15：公司与行业销售净利率对比14 表 表1：公司国企改制2022年、2023年股权变动6 表2：汽车密封条不同材料优缺点对比8 表3：国内外汽车密封条行业主要企业9 表4：各种类密封条单价11 表5：公司重要在建工程项目变动情况（单位：万元）12 表6：公司分业务增速与毛利预测（单位：百万元）15 表7：可比公司估值16 1本土汽车密封条行业龙头，自主研发能力强 1.1深耕密封条三十年，汽车密封条内资龙头 本土汽车密封条行业龙头，创新、研发能力卓越。浙江仙通成立于1994年，主要生产汽车密封条，2016年于上交所上市，现为台州国资控股企业。公司专注于汽车密封条生产三十年，已成为本土汽车密封条行业龙头，配套客户有一汽大众、上汽大众、上汽通用、东风日产、吉利汽车、长安汽车等国内汽车厂商。公司先后获评为国家高新技术企业、省级企业技术中心、省级高新技术企业研发中心等。2022年公司控股股东变更为台州五城产业发展有限公司（国资100%控股）。2024年公司成功入选国务院国资委“科改企业”企业名单。 凭借多年的研发投入，公司形成较强的技术优势，在胶料配方领域，公司的高硬度橡胶、低密度海绵生产技术已达到国内领先水平；在橡胶硫化技术、三维成型技术、无缝接口技术、表面预涂技术等多个方面也较为领先。 通过深化与大众、伟巴斯特、通用等国内一流客户的合作，公司技术得到显著提升；完成高压变性能接角材料头道密封条、高亮黑亮条共挤外切水、高接口强度天窗密封条、表面防划伤复合外切水、高精度亮条翻边外切水条总成、高耐磨无边框车门门框密封条等多项技术的开发、革新和应用。 图1：公司发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，台州国资国企公众号，上海证券研究所 汽车密封条产品细分品类广泛，配套能力强。公司具备较强的工装模具和专用设备开发能力、产品整体配套方案的设计能力和同步开发能力，主要为国内外汽车整车生产企业供应密封条产品，并提供配套研发和后续服务。主要产品有车门玻璃升降系统、车门密封系统、非车门密封条、装饰条及总成件等。 图2：公司主营产品 资料来源：公司官网，上海证券研究所 1.2营收迈入新台阶，盈利能力迎拐点 2023年公司营收同比+13.81%，首次突破10亿，归母净利润稳步攀升，达到1.51亿。2023年受汽车行业产销波动，同时叠加原材料持续处于高位等因素影响，三季度随着新车型量产，毛利率和净利率明显改善，公司全年营收和毛利率呈现先抑后扬的趋势。公司2023年全年营收10.66亿元，同比+13.81%，实现归母 净利润1.51亿元，同比+19.68%。 公司2023年紧跟核心客户的新能源汽车战略，获得智界S7、S9、领克、极氪001、通用、奥迪、北汽华为享界等8个无边框密封条定点，大众、上汽等多个畅销车型欧式导槽项目定点，以及长安启源A07、阿维塔E12、领克、北汽华为等多个侧围铝亮条项目将成为新的增长点。 2024Q1-Q3公司实现营收8.42亿元，同比+14.61%，实现归母净利润1.29亿元，同比+33.24%。 图3：公司营收及增速图4：公司归母净利润及增速 12 30% 2 40% 10 8642 20%10%0%-10% 1.510.5 30%20%10% 0% -10%-20% 0 -20% 0 -30% 营收（亿元）YOY归母净利润（亿元）YOY 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 毛利率处于30%的较高水平，2024年前三季度毛利率为 30.38%。公司毛利率长期处于25%以上，2022年后呈现上升趋势， 2023年毛利率为29.35%，2024年前三季度毛利率稳步提升至 30.38%。 图5：2024年前三季度毛利率为30.38% 40%35%30%25%20%15%10%5%0% 2019 2020 2021 2022 2023 24Q1-Q3 资料来源：Wind，上海证券研究所 1.3国资背书，未来5年股权稳定，助力公司高质量发展 台州市国资控股，助力公司发展。2022、2023年公司股东李起富、金桂云、邵学军先后两次向有国资背景的台州五城产业发展有限公司以17.50元/股和18.00元/股转让占上市公司股份比例为16.62%和12.47%的股份，至此台州五城产业发展有限公司持有公司29.09%的股份，成为公司第一大股东，完成公司控股股东和实际控制人变更。我们认为，随着国资控股，将持续加大改革创新力度，进一步完善企业治理和市场化机制，不断激发科技创新动能，更有利于推动公司高质量发展。 图6：公司股权结构（截至2024年9月30日） 资料来源：Wind，上海证券研究所 公司于2022年7月发布关于控股股东、实际控制人及5%以上股东签署《股份转让框架协议》的提示性公告，所有交易完成后，台州金投将持有上市公司股份比例为29.09%，李起富将持有上市公司股份比例为21.24%。 按照协议约定，先后在2022年12月、2023年2月完成第一、第二次股权转让，至此李起富持股比例为26.55%，且应在2024年6月7日前再完成减持5.31%（达到约定的21.24%）。 2024年6月6日，公司公告，李起富股票减持期限延长至 2024年12月7日。 2024年8月8日，公司公告，李起富按照协议约定持股比例减持至23.69%。 按照约定，李起富、金桂云、邵学军三人完成减持后，预计未来5 年内公司股权稳定，为公司高质量发展奠定基础。 李起富承诺减持完成5年内不再以任何方式减持公司股票。 金桂云、邵学军承诺自第二次股份转让交易过户完成后5年内不以任何方式减持公司股票。 表1：公司国企改制2022年、2023年股权变动 资料来源：公司公告，上海证券研究所 2国产替代加速，无边框引领新潮流 2.1密封条材料不断创新，向环保化、轻量化发展 汽车密封条是汽车的重要零部件之一，广泛用于车门、车窗、车身、天窗、发动机箱和后备（行李）箱等部位，具有隔音、防尘、防渗水和减震的功能，保持和维护车内小环境，从而起着对车内乘员、机电装置和附属物品的重要保护作用。 按密封件安装部位（部件）的名称分类包括：发动机盖密封条（又可分为前部、侧围和后部）、门框密封条、前/后风窗密封条、侧窗密封条、天窗密封条、车门头道密封条、窗导槽密封条、内 外侧条（水切）、行李箱密封条、防噪声密封条、防尘条等。 图7：密封条分类（按安装部位&按材料） 资料来源：橡胶技术网，上海证券研究所 图8：不同密封条在汽车中的安装位置 资料来源：鹏翎股份官网，上海证券研究所 表2：汽车密封条不同材料优缺点对比 汽车密封条按材料品种分类，可分为橡胶（EPDM）密封条、塑料