申购分析：专业不锈钢真空保温器皿制造商

2024年11月06日 固定收益类●证券研究报告 嘉益转债（123250.SZ）申购分析 主题报告 专业不锈钢真空保温器皿制造商投资要点嘉益转债本次发行规模3.98亿元，期限6年，发行与主体评级为A+/A+（中证鹏元）。转股价为116.05元，到期补偿利率为9%，属较高水平。下修条款15/30，85%和强赎条款15/30，130%均为市场化条款。以2024年11月5日中债6YA+企业债到期收益率6.4942%贴现率计算，纯债价值81.98元，对应YTM为2.97%，债底保护性一般。总股本稀释率为3.2%、流通股本稀释率3.45%，摊薄压力较小。 从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为750万户，单户申购上限金额100 万元，则中签率预计为0.0014%。 截至2024年11月5日，公司市盈率PE(TTM)为17.43，高于同行业可比公司平均值（剔除负值）；同时处于自身上市以来57.25%分位数，估值弹性一般。净资产收益率ROE为35.92%，高于同行业可比公司平均值（剔除负值）。上市至今公司日成交量占同行业可比上市公司成交量比重平均值处于较低水平为6.04%。公司流通市值占总市值比例为92.36%，公司现有限售股793.78万股，占总股本的比例为7.64%，公司限售股下次解禁时间为2025年3月14日，存在一定的解禁风险。年初至2024年11月05日，公司股价上升161.29%，行业指数（轻工制造(申万)）下降6.18%，公司跑赢行业指数。综合考虑公司自身经营状况、可比券和模型预测结果，我们预计上市首日转股溢价率为26%左右，对应价格为119.7元~132.3元。 风险提示： 1、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利。2、公司生产经营或资金周转出现严重不利情况面临偿债风险和流动性风险。3、公司外部竞争日益激烈、净利润下滑风险。4、正股股价波动风险。5、定价模型可能失效，预测结果与实际可能存在较大差异。 分析师牛逸 SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 相关报告2024年10月信用债市场跟踪2024.11.1ESG市场跟踪月报（2024.9.27-2024.10.31）-香港将加速打造亚洲领先的转型金融中心2024.10.31全球最大的排气系统管件和气门嘴供应商之一-保隆转债（113692.SH）申购分析2024.10.30全球双甘膦最大供应商-和邦转债（113691.SH）申购分析2024.10.28农业产业化国家重点龙头企业-天润转债（110097.SH）申购分析2024.10.23 内容目录 一、嘉益转债分析3 （一）转债分析3 （二）中签率分析4 二、正股分析4 （一）公司简介4 （二）行业分析5 （三）财务分析7 （四）估值表现10 （五）募投项目分析10 三、定价分析11 四、风险提示：12 图表目录 图1：2023-2027年中国保温杯行业需求量预测（万个）7 图2：2024年1-6月同行业可比上市公司财务状况（百万元）7 图3：营业收入情况9 图4：归母净利润情况9 图5：公司经营现金流情况（万元）9 图6：近一年行业指数及嘉益股份股价走势10 图7：家联转债及正股表现情况（%）11 图8：力诺转债及正股表现情况（%）11 表1：嘉益转债基本要素3 表2：募集资金用途（万元）3 表3：主营业务收入按业务类型（万元，%）5 表4：公司主要财务指标9 表5：期间费用情况（万元）9 表6：同行业可比上市公司（亿元，%）10 一、嘉益转债分析 （一）转债分析 嘉益转债本次发行规模3.98亿元，期限6年，发行与主体评级为A+/A+（中证鹏元）。转股价为116.05元，到期补偿利率为9%，属较高水平。下修条款15/30，85%和强赎条款15/30，130%均为市场化条款。以2024年11月5日中债6YA+企业债到期收益率6.4942%贴现率计算，纯债价值81.98元，对应YTM为2.97%，债底保护性一般。总股本稀释率为3.2%、流通股本稀释率3.45%，摊薄压力较小。 表1：嘉益转债基本要素 基本要素 债券简称 嘉益转债 债券代码 123250.SZ 正股简称 嘉益股份 正股代码 301004.SZ 发行/主体信用评级 A+/A+（中证鹏元） 认购代码 371004 发行金额（亿元） 3.98 发行期限（年） 6 转股价（元/股） 116.05 起息日 2024-11-07 转股起始日 2025-05-13 转股结束日 2030-11-06 下修条款 15/30，85% 强赎条款 15/30，130% 回售条款 债最后两个计息年度，70% 补偿利率 0.09 利率 0.2%、0.4%、0.8%、1.5%、2%、5% 发行方式 优先配售和网上定价 优先配售（元/股） 3.831 总股本稀释率 3.20% 流通股本稀释率 3.45% 主要指标 转股价（元） 116.0500 折现率（2024/11/05） 6.4942% 债券面值（元） 100 平价溢价率 21.59% 正股收盘价（元）（2024/11/06） 116.42 转股溢价率 0.32% 纯债价值（元） 81.98 纯债溢价率 21.98% 平价（元） 99.68 纯债YTM 2.97% 总股本 103,869,300.00 非限售流通股 95,931,463.00 资料来源：iFinD，华金证券研究所 表2：募集资金用途（万元） 序号 项目名称 项目投资总额 拟使用募集资金金额 1 越南年产1,350万只不锈钢真空保温杯生产建设项目 24,143 20,000 2 年产1,000万只不锈钢真空保温杯生产线建设项目 30,855 10,000 3 补充流动资金 9,794 9,794 合计64,792 39,794 资料来源：可转债募集说明书，华金证券研究所 （二）中签率分析 根据公司最新三季报，嘉益股份前十大股东持股比例合计77.91%，持股较为集中。假设前十大股东参与比例为80%，剩余股东参与比例为50%，则股东优先配售比例为62.33%。网上申购额度为1.06亿元。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为750万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0014%。 二、正股分析 （一）公司简介 截至2024年9月30日，嘉韶云华持有公司47.39%的股份，为公司控股股东。戚兴华、陈曙光夫妇合计控制公司72.21%的表决权，系公司实际控制人，其中：戚兴华、陈曙光夫妇通过嘉韶云华间接持有公司47.39%的股份；戚兴华直接持有公司8.21%的股份，通过嘉金投资间接控制公司9.03%的股份；陈曙光直接持有公司7.58%的股份。公司控股股东、实际控制人持有的公司股份不存在质押、冻结或者其他有争议的情况。 公司的主营业务为各种不同材质的饮品、食品容器的研发设计、生产与销售，主要产品包括不锈钢真空保温器皿（保温杯、保温瓶、焖烧罐、保温壶、智能杯等）、不锈钢器皿、塑料器皿 （PP、AS、Tritan等材质）、玻璃器皿以及其他新材料的日用饮品、食品容器。经过多年发展，公司产品已形成不锈钢真空保温器皿和非真空器皿两大系列。基于不锈钢真空保温器皿形成了较为丰富的产品线，涵盖保温杯、保温壶、焖烧罐、保温瓶等多种类型产品，具备保温性能好、安全便携、节能环保、外观时尚、功能丰富等优势。非真空器皿主要包括汽车杯、塑料杯、玻璃杯等。公司的核心产品为不锈钢真空保温器皿，近三年及2024年1-6月，占比在94%以上。近三年及2024年1-6月，公司产品主要以OEM/ODM方式实现销售，境外销售收入占主营业务收入的比重均超过89%，是公司主营业务收入的主要来源。公司境外销售收入逐年增长，主要系全球市场需求增长，公司主要客户PMI、Takeya等境外客户的订单增加，同时，由于美元兑人民币汇率升值，使得境外销售收入规模大幅增长。公司外销主要集中于欧美、日韩等发达国家和地区，上述地区不锈钢真空保温器皿在一定程度上具有快速消费品的特征，产品消费更换频率较高，随着近年来户外运动及休闲的流行，下游市场需求旺盛。公司依靠对市场的快速响应、良好的产品品质和对客户的优质服务，在上述保温杯市场建立了较好的口碑，通过与核心客户不断深化合作，扩展合作的产品种类，销售收入保持了稳定的增长。 公司产品的主要原材料为不锈钢、塑料粒子（包括PP、AS、Tritan）等，其中不锈钢、塑料粒子等原料因国内厂家供应充足、质量稳定，目前以国产原料为主。 采购模式方面，公司采用集中采购的模式，以直接向厂家采购的方式降低中间环节的采购风险和采购成本，并构建了逐层授权、逐步审批、层层风险监管的内部管控方式，降低各部门采购成本，提高采购效率。生产模式方面，公司境外销售产品的生产模式为以销定产，根据客户订单情况统一安排生产；境内销售产品在每年年初根据对市场的预测结合公司生产的实际情况制定销售计划，并安排相应生产计划，具体执行过程中根据市场实际情况调整生产计划。销售模式方面， 公司销售分为外销和内销两个部分，其中外销的销售模式主要为OEM和ODM，客户主要为国际不锈钢真空器皿保温知名品牌商；内销主要为自主品牌销售，目标客户为终端消费者。研发模式方面，公司为国家级高新技术企业，除了在武义建立研发中心之外，还在上海设立创新中心。公司研发积极响应国家政策指导方向，结合公司的发展战略，对市场最新趋势进行综合分析，坚持以市场为导向，以客户为中心，不断进行新技术的研发和产品创新，通过人才引进、创意开发的高效结合，进一步提高公司的研发能力和自主创新能力。 表3：主营业务收入按业务类型（万元，%） 2024年1-6月2023年度2022年度2021年度 项目 金额 比例 金额 比例 金额 比例 金额 比例 不锈钢真空保温器皿 108,837.70 95.96 168,826.99 97.85 119,620.48 97.30 54,218.66 94.91 不锈钢器皿 632.20 0.56 1,302.44 0.75 1,295.04 1.05 1,436.45 2.51 塑料器皿 77.06 0.07 565.07 0.33 720.69 0.59 554.13 0.97 玻璃器皿 51.99 0.05 125.90 0.07 310.28 0.25 496.02 0.87 其他 3,816.12 3.36 1,713.12 0.99 999.57 0.81 419.36 0.73 合计 113,415.07 100.00 172,533.51 100.00 122,946.06 100.00 57,124.62 100.00 资料来源：可转债募集说明书，华金证券研究所 （二）行业分析 不锈钢真空保温器皿由内外双层不锈钢制造而成，利用焊接技术把内胆和外壳结合在一起，再用抽真空技术把内胆与外壳的夹层中的空气抽出以达到真空保温的效果。该技术将不锈钢材料应用于真空保温器皿的制造，根据真空绝热原理，利用器皿内外双层不锈钢壁中形成的真空来阻断容器内外热传递，因此能够长时间保持容器内的温度。与传统的玻璃、陶瓷等保温容器相比，不锈钢真空保温器皿具有保温性能好、安全便携、健康卫生等特点。随着社会的不断进步和人民生活水平的不断提高，不锈钢真空保温器皿在原有保温功能的基础上，被逐步赋予了外观时尚、功能丰富、科技智能、节能环保等时代特色。随着消费者审美品位的不断转变和产品制造工艺的不断进步，不锈钢真空保温器皿制造商将各种时尚元素融入到产品的外观设计中，产品功能设计日趋多样化、人性化、智能化，产品外型设计日趋柔性化、精细化，产品款式设计日趋时尚和精美，满足了广大日用品消费者对时尚的需求。不锈钢真空保温器皿产品类别丰富多样，主要包括保温杯、保温瓶、保温壶、焖烧罐等多种类别，广泛应用于家居、办公、户外、旅行、餐饮、礼品等众多领域以及不同消费人群。 近年来，全球保温器皿行业市场总体呈现上升趋势。2017-2019年，全球保温器皿市场规模逐年