推行家居消费新零售模式

美凯龙（601828） 证券研究报告 2024年11月06日 推行家居消费新零售模式 公司发布三季报 公司24Q3收入18.8亿同减38%，系经济环境波动影响，商场出租率阶段性减少，公司为了支持商户持续经营，稳商留商优惠增加，且其他业务板块项目数量减少，进度放缓，综合导致公司营收同比减少； 公司24Q3归母净利-6亿，24Q3扣非后归母净利-5亿； 24Q1-3公司收入61亿同减30%，其中公司已开业自营商场取得营业收入 43亿，同减19%。 24Q1-3公司归母净利-19亿，系公司商场出租率同比阶段性减少，公司对合格商户减免部分租金及管理费，而房地产相关行业复苏缓慢导致公司委管业务及建造施工相关业务新增项目减少，存量项目推进放缓，综合导致公司营业收入同比减少，相应的，投资性物业出现公允价值下降。 此外，对个别项目，公司预估继续推进的回报率将低于预期，经相关部门评估后作出终止继续投入的决策，对于已投入成本作为沉没成本确认损失 24Q1-3公司扣非后归母净利-11亿。 24Q1-3公司毛利率59.42%，同增1.63pct，其中公司已开业自营商场毛利 投资评级 行业商贸零售/一般零售 6个月评级持有（调低评级） 当前价格3.2元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)3,613.45 流通A股股本(百万股)3,613.45 A股总市值(百万元)11,563.03流通A股市值(百万元)11,563.03每股净资产(元)10.94 资产负债率(%)57.24 一年内最高/最低(元)4.44/2.02 作者孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 股价走势 率70.2%，同减1.7pct；24Q1-3公司净利率-32.84%，同减25.67pct。美凯龙沪深300 截至2024年9月30日，公司经营84家自营商场，260家不同管理深度的委管商场，通过战略合作经营7家家居商场，此外，公司以特许经营方式授权48家特许经营家居建材项目，共包括430家家居建材店/产业街。 率先推行家居消费新零售模式 公司与战略投资方阿里巴巴共同探索家居新零售领域的布局，率先推行家居消费新零售模式。公司对全国范围内的商场进行数字化升级，建立线上“天猫同城站”，并自建新零售线上产品运营及服务能力。同时，公司从选 8% -2% -12% -22% -32% -42% -52% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 品、数字化上翻、流量承接等多方面，扶持传统经销商使其具备线上运营 的能力，从而及时有效地将线上流量精准转化至线下商场体验并促成交易，赋能商户的同时也为消费者带来更好的家居购物体验。 调整盈利预测，下调“持有”评级 基于宏观经济形势、家居卖场客流减弱，新房竣工减少拖累家居需求；我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为-15.75亿元、-1.92亿元以及1.89亿元（原值为0.01/2.1/4.1亿元），EPS分别为-0.36元、-0.04元以及0.04元（原值为0/0.05/0.09元）。 同时我们调整盈利预测由“买入”改为“持有”。 风险提示：业绩减少风险；市场竞争风险；财务资助风险。 相关报告 1《美凯龙-年报点评报告:23年业绩承压，期待建发协同效应显现》2024-04-07 2《美凯龙-年报点评报告:全力打造全渠道泛家居业务平台服务商》2023-04-02 3《美凯龙-年报点评报告:21年扣非归母净利yoy+42.6%，重运营+稳增长+降杠杆持续稳健扩张》2022-04-03 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14,138.32 11,514.98 9,442.29 9,782.21 10,290.88 增长率(%) (8.86) (18.55) (18.00) 3.60 5.20 EBITDA(百万元) 5,384.46 3,733.99 1,420.27 3,603.79 4,332.81 归属母公司净利润(百万元) 558.59 (2,216.36) (1,574.81) (191.95) 189.05 增长率(%) (72.72) (496.78) 28.95 87.81 198.49 EPS(元/股) 0.44 0.51 (0.36) (0.04) 0.04 市盈率(P/E) 7.52 6.49 - - 76.24 市净率(P/B) 0.28 0.29 0.30 0.30 0.30 市销率(P/S) 1.02 1.25 1.53 1.47 1.40 EV/EBITDA (10.38) (14.38) (35.73) (13.51) (11.07) 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,928.47 2,974.05 2,438.72 2,526.52 2,657.90 营业收入 14,138.32 11,514.98 9,442.29 9,782.21 10,290.88 应收票据及应收账款 1,980.42 1,209.50 993.70 1,451.85 1,120.87 营业成本 5,915.92 4,981.65 4,437.87 4,108.53 4,219.26 预付账款 366.59 291.33 228.37 268.35 252.13 营业税金及附加 414.22 417.86 472.11 489.11 514.54 存货 302.87 159.51 360.19 136.54 383.94 销售费用 1,555.30 1,483.14 1,227.50 1,076.04 926.18 其他 4,056.78 4,406.76 5,219.60 5,512.67 4,839.58 管理费用 1,410.39 1,301.88 1,133.07 978.22 823.27 流动资产合计 9,635.12 9,041.15 9,240.59 9,895.92 9,254.42 研发费用 46.33 19.63 14.16 22.50 20.58 长期股权投资 3,757.06 3,442.50 3,096.50 2,718.50 2,328.50 财务费用 2,323.33 2,560.96 2,779.13 2,554.47 2,631.52 固定资产 2,702.88 2,743.97 2,593.60 2,443.23 2,292.87 资产/信用减值损失 (960.03) (1,876.66) (744.00) (611.00) (568.00) 在建工程 89.43 16.89 16.89 16.89 16.89 公允价值变动收益 (343.34) (886.63) (1,432.00) (153.00) (38.00) 无形资产 107.29 97.83 58.86 19.89 0.00 投资净收益 46.83 63.92 55.37 59.65 57.51 其他 107,981.63 104,331.56 103,411.22 102,637.13 102,003.82 其他 2,304.24 5,315.06 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 114,638.29 110,632.75 109,177.07 107,835.64 106,642.07 营业利润 1,425.14 (1,865.83) (2,742.19) (151.02) 607.03 资产总计 126,091.88 121,060.64 118,417.66 117,731.56 115,896.50 营业外收入 43.93 34.52 39.23 36.88 38.05 短期借款 1,998.59 4,971.83 8,472.69 11,824.78 13,999.98 营业外支出 70.34 441.66 205.27 239.09 295.34 应付票据及应付账款 2,496.99 2,068.48 1,876.30 1,661.60 1,854.45 利润总额 1,398.73 (2,272.96) (2,908.24) (353.23) 349.75 其他 19,026.08 20,413.38 19,879.01 19,476.57 19,634.34 所得税 731.04 97.48 (1,250.54) (151.18) 149.69 流动负债合计 23,521.66 27,453.69 30,228.00 32,962.94 35,488.77 净利润 667.69 (2,370.44) (1,657.70) (202.05) 200.05 长期借款 21,798.18 19,247.66 19,480.85 17,438.80 14,430.42 少数股东损益 109.10 (154.08) (82.88) (10.10) 11.00 应付债券 1,723.40 1,758.51 1,338.18 1,606.70 1,567.80 归属于母公司净利润 558.59 (2,216.36) (1,574.81) (191.95) 189.05 其他 21,727.44 18,641.26 15,647.00 14,437.00 12,958.00 每股收益（元） 0.44 0.51 (0.36) (0.04) 0.04 非流动负债合计 45,249.02 39,647.43 36,466.02 33,482.50 28,956.21 负债合计 70,610.61 68,238.97 66,694.02 66,445.44 64,444.99 少数股东权益 3,447.75 3,206.37 3,134.19 3,125.11 3,135.60 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 4,354.73 4,354.73 4,354.73 4,354.73 4,354.73 成长能力 资本公积 6,881.60 7,255.30 7,255.30 7,255.30 7,255.30 营业收入 -8.86% -18.55% -18.00% 3.60% 5.20% 留存收益 39,789.46 37,385.99 35,811.18 35,619.23 35,799.46 营业利润 -50.21% -230.92% 46.97% -94.49% -501.96% 其他 1,007.72 619.27 1,168.24 931.74 906.42 归属于母公司净利润 -72.72% -496.78% 28.95% 87.81% 198.49% 股东权益合计 55,481.26 52,821.67 51,723.64 51,286.12 51,451.51 获利能力 负债和股东权益总计 126,091.88 121,060.64 118,417.66 117,731.56 115,896.50 毛利率 58.16% 56.74% 53.00% 58.00% 59.00% 净利率 3.95% -19.25% -16.68% -1.96% 1.84% ROE 1.07% -4.47% -3.24% -0.40% 0.39% ROIC -6.79% -2.98% -0.10% -8.30% -12.40% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 857.81 (2,370.44) (1,574.81) (191.95) 189.05 资产负债率 56.00% 56.37% 56.32