宏观经济形势分析与展望
宏观经济形势分析与展望 撰写人：肖利娜 肖利娜 期货从业资格号：F3019331 交易咨询从业证书号：Z0013350 审核人：寇宁 期货从业资格号：F0262038 交易咨询从业证书号：Z00021322024年11月5日 期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号 目录 CONTENTS 国内经济表现 01 02 市场影响及关注 01. 国内经济表现 全年5%仍有希望“外强内弱”或改变 出口高点已现外需拉动减弱 四季度，欧美景气收缩及加关税等因素影响下，出口增长动能走弱。 内需看政策拉动投资消费双发力 在存量和增量政策加力下，投资和消费均有回升空间。 内需改善动力有所恢复，但空间幅度不会太大。 CPI继续温和回升，涨幅波动中枢在0.7%，高点可达1%附近。 政策积极进行预期管理 政策发力的目标：修复资产负债表→恢复实体需求→稳定经济增长 货币先行，传递出稳增长、稳预期的重大决心。 从10月12日新闻发布会开始，财政部也在向市场释放财政政策力度较大的信号，并不停地进行预期管理。 目前隐形债务规模或在7.5万亿元以上，大部分由政府债置换方式解决，剩余部分隐债通过其他化债方式解决。 预估：6万亿的化债规模，每年2万亿；特别国债再增加1万亿； 政策聚集消费，提升资产价格、发放消费补贴（2000-3000亿元）、增加有效消费供给； 美国大选有影响，若T当选加征关税，国内财政刺激规模会更大； 市场行情未来的企稳回升需要依靠基本面的回暖。 资金支撑基建环比回升 今年1-9月新增专项债发行规模3.6万亿元，发行进度92.5%，10月基本完成达到99.9%，近三个月有明显加快。而基建投资在8-9月专项债资金投放进度加速下依旧增速下滑，一方面存在基建项目在实际推进中进度慢甚至未开工的现象，另一方面也反映出专项债投向基建领域的占比有所下降，开始向民生领域侧重。考虑到新增专项债发行到形成实物工作量的时间滞后因素，预计前期专项债发行的累积资金仍可为四季度的基建投资带来增量资金支持，再叠加10-11月基建项目施工会有季节性加快。 新增专项债发行进度（%） 资料来源：Wind、一德宏观战略部 主要基建领域投资累计同比增长率（%） 制造业投资仍是关键支撑 9月，制造业投资小幅回升，对冲了基建投资下滑拖累的大部分，但其中高技术制造业投资增速9.4%，较上月回落0.2个百分点。分行业看，9月，传统行业在国内促进有效投资的政策拉动下需求改善尚不稳定，而运输设备、纺织服装、专用设备等出口景气回升行业投资保持较快增长且仍有回升，受三季度出口韧性的拉动。在需求“外强内弱”的格局下，制造业企业利润有所修复但仍受内需不足的制约近期仍有回落，企业补库意愿小幅回升后也有减弱。 今年以来，在大规模设备更新政策带动下，对设备制造业投资增长的贡献率加大。在政策推动及内需修复带动企业补库力度加大下，预计四季度制造业投资有望再度企稳，年末投资增长仍在9%之上，继续对经济修复形成支撑。 地产投资基本已达底部 2022年以来的拿地大减，滞后传导至今年房地产新开工面积增速下滑，而保交楼政策支撑三季度房地产施工面积还有所回升。今年年底保交楼建设将基本结束，预计四季度房地产开发投资增速依然弱势，但基本已达到底部。 9月，房地产销售市场量上略有改善，主要得益于9月下半旬楼市政策频繁释放利好，但价格依然承压，市场信心仍有待提振来促进价的“止跌回稳”。另外，房地产项目“白名单”的融资机制在后期还将加快，相关部门也提到年底将超过4万亿元规模，对优质房企的资金支持力度较大，融资资金支持及楼市政策放宽下，销售端有望延续降幅收窄，行业资金压力缓解也有利于房地产开发投资的改善，预计后期房地产开发投资同比降幅或延续小幅收窄。 消费愈发理性可选仍待提振 在失业率上涨、收入增速下滑的制约下，消费群体必然会减少非必要的消费开支，消费意愿也会愈发理性。 四季度，消费品以旧换新及多地发放消费补贴对汽车、家电、通讯器材类消费增长的拉动还在，加上存量房贷利率下调兑现可节省居民利息支出，对消费也有一定提振作用，但年内转化体现或有限； 9月底的一系列政策发布力度和时效都偏强，对消费市场效果虽有待观察，但信心提振显著，综合预计2024年消费增长中枢谨慎乐观估计将升至5%。 国内通胀全面低于预期 受翘尾因素的拖累，9月CPI同比增速下降0.2个百分点至0.4%，低于市场预期，结构上看，在猪肉及果蔬价格加速上涨的推动下，食品价格同比涨幅扩大，假期过后，出行相关旅游，住宿价格同比涨幅回落是国内CPI的主要拖累，政策推动下，9月汽车价格降幅收窄，但核心CPI同比增长由0.3％降至0.1%。总体看，国内需求尚处于恢复之中。 基数走高的影响下，国内PPI同比降幅由-1.8％显著扩大至-2.8%，但环比降幅小幅收窄至-0.6％，结构上看，上游原材料行业价格同比降幅较大，表明9月大宗商品价格下跌对PPI的影响较为明显，主要行业中，黑色冶炼、石油煤炭行业同比降幅超过10%，显示国内地产低迷及对海外需求走弱预期是当前工业品价格下行的主要压力。 9月国内通胀全面低于预期反映出国内需求修复动力不足与海外需求预期走弱对国内通胀形成下行压力，尽管消费品以旧换新等消费刺激政策效果有所显现，但对需求的总体提振作用有限，9月下旬以来国内货币宽松全面发力，后续国内通胀的回升需进一步关注财政稳增长政策力度，及稳增长政策落地效果。 图2.3：国内CPI主要大类同比（%） 资料来源：Wind、一德宏观战略部 图2.4：国内PPI分行业同比（%） 实体融资弱势未改 受经济转型升级、有效需求不足和治理资金空转等影响，“挤水分”促使我国金融总量增长整体“减速提质”。 社融当月新增主要还是靠政府债券拉动，实体信贷融资需求持续同比负增长。9月底以来的政策刺激有利于表内信贷有所好转。 企业和居民中长期贷款增长依然低迷，当月新增同比的12月移动平均下行显著。在实体融资需求不振下，银行连续多月“以票冲贷”。 投资和消费下行，拖累M1降幅扩大至-7.4%；9月底证券客户保证金有明显提升，是M2增速回升的主要支撑。M1-M2剪刀差进一步走阔，资金活化程度继续降低，实体经济活力低。 社融规模及其分项当月同比新增(亿元) 资料来源：Wind、一德宏观战略部 企业和居民中长贷当月新增同比（12MMA,%） M1、M2同比增速（%） 02. 市场影响及关注 流动性先行改善政策驱动商品反弹 9月国内经济基本面没有实质改善，但对政策预期加强及也释放出更多积极增量措施，驱动9月中旬大宗商品和权益资产都开启反弹上涨；而海外需求韧性下，国际商品反弹幅度大于国内商品。10月在没有进一步实际积极政策跟进提振下，商品走势趋于震荡。 总体来看，大宗商品扩张周期基本要伴随着内外需修复和全球流动性宽松，2016年和2020年的大宗商品价格上涨，均与PPI-CPI剪刀差走扩密切相关，对应企业利润的增长；而与M1-M2剪刀差走扩的拐点呈现滞后效应，表明流动性改善更多是通过提振需求来带动大宗商品价格的回升，流动性宽松短期对大宗商品价格同比回升提振效果并不十分显著，因而大宗商品价格关键还是要供需结构改善企业利润的情况。 四季度，美国经济在消费走弱的影响下或将显著回落，欧元区经济增长动能存在停滞风险。而国内在稳增长政策加码的背景之下进入四季度，无疑是提升了市场信心和预期改善动能。而且四季度还有财政政策加速推进协同发力的配合，对改善实体经济需求有一定拉动；而且四季度还面临美国大选走向带来的对华贸易政策和国内节能减排政策等供给端扰动，资源商品有成本抬升的压力。总体而言，四季度海外需求回落而国内需求缓慢企稳或将是主要变化。随着国内各项政策逐步落地，国内商品会受供需两端同步修复的推动，大宗商品价格总体还有向上修复可能，但空间还要看政策带动的需求恢复程度，价格波动中枢或会高于三季度但未必能超过二季度。 美联储降息周期与CRB指数M1-M2、PPI-CPI和大宗商品价格指数同比（%） 资料来源：Wind、一德宏观战略部 重要财经数据与事件（11.4-11.10） 三件大事： a)11月4-8日人大常委会会议，关注本轮财政扩张的实际力度； b)11月5日美国大选，关注特朗普和哈里斯谁将胜选； c)11月7日美联储议息会议，关注降息幅度和后续指引。 三个数据： a)贸易数据 b)CPI/PPI数据 c)社融信贷 资料来源：汇通财经、华尔街见闻、一德期货宏观战略部 免责声明 本研究报告由一德期货有限公司（以下简称“一德期货”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货交易咨询业务资格（证监许可【2012】38号）。 本研究报告由一德期货向其服务对象提供，无意针对或打算违反任何国家、地区或其它法律管辖区域内的法律法规。未经一德期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式引用、转载、发送、传播或复制本报告。 本报告所载内容及观点基于研究人员认为可信的公开信息或实地调研资料，仅反映本报告作者的不同设想、见解及分析方法，但一德期货对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，且一德期货不保证这些信息不会发生任何变更。本报告中的信息以及所表达意见，仅作参考之用，不构成任何交易、法律、会计或税务的最终操作建议，一德期货不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保，不对因使用本报告的材料而导致的损失负任何责任。服务对象不应单纯依靠本报告而取代自身的独立判断。 公司总部地址：天津市和平区小白楼街解放北路188号信达广场16层全国统一客服热线：400-7008-365 官方网站：www.ydqh.com.cn
