产品结构优化，毛利率逐季提升

： 蓝晓科技（300487.SZ）塑料 评级买入（维持） 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：�鹏 执业证书编号：S0740523020001 Email：wangpeng07@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)505.01 流通股本(百万股)304.13 市价(元)49.46 市值(百万元)24,977.88 流通市值(百万元)15,042.18 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1、蓝晓科技23年报及24一季报点 评：共振成长趋势不变，规模与经营质量双升》2024-05-04 2、《蓝晓科技深度报告：吸附分离平台型企业，多业务线成长共振》2023-12-08 产品结构优化，毛利率逐季提升 证券研究报告/公司点评报告2024年11月03日 公司盈利预测及估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 1,920 2,489 2,841 3,489 4,297 61% 30% 14% 23% 23% 538 718 825 1,058 1,312 73% 33% 15% 28% 24% 1.06 1.42 1.63 2.10 2.60 1.43 1.32 2.85 3.73 1.93 20% 21% 20% 20% 20% 46.5 34.8 30.3 23.6 19.0 9.2 7.3 6.0 4.8 3.9 指标 营业收入（百万元）增长率yoy% 归母净利润（百万元）增长率yoy% 每股收益（元）每股现金流量净资产收益率P/E P/B 备注：股价截止自2024年11月01日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄 报告摘要 事件：公司公布2024年三季报，前三季度实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为18.92、5.96、5.78亿，分别同比+19.99%、+15.10%、+15.43%，2024Q3实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为5.97、1.92和1.85亿，分别同比 +4.92%、+11.71%和+13.41%，分别环比-10.00%、-18.13%和-18.45%。 “基本仓”业务稳健发展，成长趋势延续。近年来，吸附分离材料占公司收入比例持续提升，“基本仓”业务稳健发展，助力公司可持续成长。2024年前三季度，公司吸附分离材料营业收入为14.60亿元，占比为77.19%；系统装置营业收入3.66亿元， 占比为19.36%。根据2023年年报，2023年公司吸附分离材料收入占比62.54%、毛利率为51.13%，系统装置收入占比33.14%、毛利率44.92%。因此，以生命科学、金属等为代表的高毛利吸附材料产品占比提升推动公司毛利率持续改善。2024Q1、Q2、Q3公司综合毛利率分别为45.42%、49.44%、51.20%。同时，公司三季度末资产负债率35.40%、较23年末下降3.91个百分点，公司财务状况稳健。 围绕核心能力提高市场渗透率，坚定迈向国际化。公司是国内吸附分离树脂行业龙头， 未来多个领域均有看点：1）作为多肽固相合成载体核心供应商，持续受益下游GLP-1 市场高景气。2）盐湖卤水直接提锂技术领导者，锂价下行背景下凸显公司盐湖提锂技术综合成本低、产业化成熟度高的优势，根据2024年5月22日公告，当时公司盐 湖提锂领在手订单尚未确认收入合同金额大于11亿元。3）均粒树脂在超纯水领域的应用拓展，2024年前三季度公司完成电子级均粒树脂在存储等芯片制造企业测试或上线运行，性能指标全面满足芯片级要求；参与并推动国内面板企业现有体系和新建产线的树脂份额替代，目前已与光伏、面板、半导体芯片企业达成树脂替换/意向，未来将持续加快均粒树脂在超纯水领域的认证，实现订单量稳步增加。4）环保、基础化工等领域贡献潜在增量市场。 同时，公司秉持产业链高端定位输出高品质产品和新技术，国际化战略积极实施。近年来公司产品在海外市场渗透率逐步提升，已拓展覆盖到包括北美、欧洲、亚洲、南美、非洲等地区，全球化网络渐次形成。前三季度实现海外业务收入4.9亿元，同比增长48%。历经20多年成长，公司已经成为吸附分离材料及技术行业国内龙头，未来有望成为国际头部企业。 盈利预测与投资建议：考虑到前三季度公司系统装置板块受到大项目收入确认节奏影 响，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026归母净利润分别8.25/10.58/13.12亿 （2024-2026前值分别为10.09/13.14/16.40亿），对应当前股价的2024-2026年PE分别为30.3/23.6/19.0X，考虑到公司作为吸附分离材料和技术领域国内龙头，下游应用场景广阔、国际化战略顺利推进，我们维持“买入”评级。 风险提示：市场开拓不及预期风险；锂价大幅波动风险；原材料价格大幅波动风险； 减肥药市场扩容不及预期风险；海外需求下滑风险；参考信息滞后风险；政策风险。 盈利预测表 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,249 3,229 4,802 5,497 营业收入 2,489 2,841 3,489 4,297 应收票据 2 0 0 0 营业成本 1,278 1,448 1,761 2,149 应收账款 622 630 754 927 税金及附加 24 38 47 52 预付账款 47 22 26 32 销售费用 89 114 133 163 存货 1,100 1,024 545 1,396 管理费用 108 142 174 215 合同资产 43 59 82 90 研发费用 147 170 209 258 其他流动资产 211 247 293 328 财务费用 -20 -62 -87 -88 流动资产合计 4,231 5,151 6,420 8,181 信用减值损失 -26 -15 -15 -15 其他长期投资 51 53 56 60 资产减值损失 -6 -60 -55 -50 长期股权投资 10 10 10 10 公允价值变动收益 -33 -11 -14 -19 固定资产 697 989 1,291 1,602 投资收益 2 16 20 12 在建工程 219 319 319 219 其他收益 20 20 20 20 无形资产 216 216 209 209 营业利润 818 942 1,208 1,496 其他非流动资产 270 270 270 270 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 1,464 1,857 2,155 2,370 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 5,695 7,008 8,576 10,550 利润总额 817 941 1,207 1,495 短期借款 43 97 226 335 所得税 95 111 142 175 应付票据 223 242 287 380 净利润 722 830 1,065 1,320 应付账款 322 434 533 658 少数股东损益 4 5 7 8 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 718 825 1,058 1,312 合同负债 839 1,136 1,395 1,719 NOPLAT 704 776 989 1,242 其他应付款 74 74 74 74 EPS（摊薄） 1.42 1.63 2.10 2.60 一年内到期的非流动负债 1 1 1 1 其他流动负债 211 227 248 275 主要财务比率 流动负债合计 1,713 2,211 2,764 3,441 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 50 100 180 成长能力 应付债券 387 387 387 387 营业收入增长率 29.6% 14.2% 22.8% 23.2% 其他非流动负债 139 139 139 139 EBIT增长率 42.0% 10.2% 27.4% 25.6% 非流动负债合计 526 576 626 706 归母公司净利润增长率 33.4% 15.1% 28.3% 23.9% 负债合计 2,239 2,787 3,390 4,146 获利能力 归属母公司所有者权益 3,437 4,197 5,155 6,365 毛利率 48.7% 49.0% 49.5% 50.0% 少数股东权益 19 24 30 39 净利率 29.0% 29.2% 30.5% 30.7% 所有者权益合计 3,456 4,221 5,185 6,404 ROE 20.7% 19.5% 20.4% 20.5% 负债和股东权益 5,695 7,008 8,576 10,550 ROIC 22.1% 19.6% 19.9% 20.0% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 39.3% 39.8% 39.5% 39.3% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 16.5% 15.9% 16.4% 16.3% 经营活动现金流 669 1,441 1,886 976 流动比率 2.5 2.3 2.3 2.4 现金收益 830 909 1,168 1,472 速动比率 1.8 1.9 2.1 2.0 存货影响 -137 76 479 -851 营运能力 经营性应收影响 -136 80 -74 -129 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 70 131 144 217 应收账款周转天数 77 79 71 70 其他影响 42 246 169 267 应付账款周转天数 86 94 99 100 投资活动现金流 -140 -526 -479 -457 存货周转天数 291 264 160 163 资本支出 -220 -531 -485 -450 每股指标（元） 股权投资 -6 0 0 0 每股收益 1.42 1.63 2.10 2.60 其他长期资产变化 86 5 6 -7 每股经营现金流 1.32 2.85 3.73 1.93 融资活动现金流 425 64 166 176 每股净资产 6.81 8.31 10.21 12.60 借款增加 402 104 179 189 估值比率 股利及利息支付 -217 -135 -173 -221 P/E 35 30 24 19 股东融资 45 0 0 0 P/B 7 6 5 4 其他影响 195 95 160 208 EV/EBITDA 44 40 31 25 来源：WIND，中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、