宏观周报

南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 等待政策落地 等待政策落地 宏观大类资产配置报告 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 2024年11月01日 摘要 9⽉的经济数据显⽰出边际回暖的趋势，三季度可能是年内经济增⻓的最低点。具体来看，9⽉的经济数据表明四季度经济仍有⼀定⽀撑：1.“两新”政策推动消费市场回暖，随着政策的逐步发⼒，四季度消费市场有望继续得到⽀撑。2.基建投资明显改善。随着四季度财政⽀出进度的加快，基建投资可能成为⽀撑经济的另 ⼀主要⼒量。3.增量房地产政策有助于市场出清，为房地产市场提供⼀定⽀撑。总体⽽⾔，今年5%的经济增速⽬标仍然可期，但四季度在量价上可能会出现⼀定分化。后续需要进⼀步关注财政政策的实施细节，特别是关注未来可能的新增政策规模及其具体投向。具体政策关注的重要窗⼝在全国⼈⼤常委会会议上。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 海外⽅⾯，美国经济意外指数持续好转，就业市场也逐步回归平稳。11⽉重点关注美国⼤选结果，⽬前美国⼤选选情焦灼，不确定性较⾼，⽬前特朗普的优势在逐步扩⼤，若特朗普当选，可能会引起中美两国间的贸易战，⽽出⼝是⽀撑当前经济的⼀⼤重要⼒量，若未来出⼝增速受到较⼤压⼒，不排除国内会出台更多政策，以维持经济稳定。 1、10月大类资产走势回顾 10⽉份，各类资产⾛势均表现较为震荡。受前期政策刺激的推动，股指⼀度上涨⾄相对⾼位，但随后由于政策效果未达市场预期，出现了⼀定程度的回调。整个 10⽉，股指基本随着市场预期的变化⽽波动。债券市场受到股债跷跷板效应的影响，整体也呈现出震荡态势。商品市场表现分化，其中受政策预期影响的相关商品⾛势与权益资产相似，⽽地缘政治紧张和发展中国家购⾦需求等因素则推动了⾦价创下新⾼。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 股市⽅⾯，截⾄10⽉31⽇，上证50、沪深300有所下⾏，中证500、中证1000有所上涨，其中，中证50指数下跌4.44%，下跌幅度最⼤。⽽中证1000指数上涨7.14%，上涨幅度最⼤。整体来看⼩盘股表现较好。 点 7500 上证50收盘价(右轴) 沪深300收盘价(右轴) 中证500收盘价 中证1000收盘价 点 4000 5000 3000 2500 24/02 24/04 24/06 24/08 2000 24/10 国内股指走势 source：同花顺,南华研究 刷新 % 国债到期收益率:2年 国债到期收益率:5年 国债到期收益率:10年 2 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 债市走势 source：同花顺,南华研究 刷新 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 国债收益率呈现震荡下⾏趋势。截⾄10⽉31⽇，2年期国债到期收益率下跌7BP⾄1.45%，5年期国债到期收益率下跌2BP⾄1.79%，10年期国债到期收益率下跌1BP⾄2.14%。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 商品⽅⾯，国内商品指数表现分化，综合指数、⼯业品指数、能化指数、海外标普商品均呈下⾏趋势。其中，截⾄10⽉31⽇，南华综合指数、⼯业品指数、能化指数、南华⾦属指数分别下跌1.14%、2.97%、2.83%、3.4%，贵⾦属指数、农产品指数分别上涨5.79%、0.63%，海外标普商品上涨0.45%。 点 标普高盛商品全收益指数 南华商品指数(右轴) 4000 2750 3750 2500 3500 2250 3250 3000 24/02 24/04 24/06 24/08 2000 24/10 国内、外商品指数情况 source：wind,南华研究 刷新 南华工业品指数(右轴) 南华能化指数 4250 2000 4000 1800 3750 1600 24/02 24/04 24/06 24/08 3500 24/10 南华工业品指数和南华能化指数情况 source：wind,南华研究 刷新 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华农产品指数和南华金属指数情况 南华农产品指数 南华金属指数(右轴) 1100 7000 6500 1050 6000 1000 24/02 source：wind,南华研究 24/04 24/06 24/08 5500 24/10 刷新 南华贵金属指数 点 南华贵金属指数 1200 1000 800 24/02 source：同花顺,南华研究 24/04 24/06 24/08 24/10 刷新 2、经济基本面边际好转 对GDP累计同比的拉动：货物和服务净出口 对GDP累计同比的拉动：最终消费支出 对GDP累计同比的拉动：资本形成总额 5 0 22/06 22/12 23/06 23/12 24/06 各分项对GDP拉动情况 source：同花顺,南华研究 刷新 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 中国三季度GDP增⻓4.6%，与市场预期⼀致。相⽐⼆季度的4.7%，三季度GDP有所下滑。从三季度⽉度数据中，也能看到多项经济指标呈现边际⾛弱趋势。具体看三季度GDP分项，消费对GDP的拉动减少0.63个百分点⾄2.4%，投资的拉动减少0.02个百分点⾄1.26%，⽽净出⼝的拉动增加0.44个百分点⾄1.14%。从三季度各项对GDP拉动中可以明显看到，消费是经济的主要拖累因素，延续了⼆季度的经济特征。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 GDP平减指数较上⽉有所好转，但仍然位于负值区间，宏微观温差仍然存在。近期的⾦融数据和物价指数均显⽰出私⼈部⻔维持缩表倾向，且近期有加速下滑的趋势。 % GDP：现价：当季同比 GDP:不变价:当季同比 GDP:平减指数(上年=100):当季同比(右轴) 10 % 4 5 2 0 0 22/06 22/12 23/06 23/12 24/06 GDP平减指数 source：同花顺,南华研究 刷新 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 虽然三季度经济边际放缓，但9⽉经济数据显⽰经济出现了边际回暖趋势，三季度或是年内经济低点。具体看9⽉经济数据显⽰出四季度经济仍有⼀定⽀撑，具体看：1、“两新”政策开始推动消费市场回暖，预计随着“两新”政策的逐步发⼒，四季度消费仍有⼀定⽀撑。2、基建投资改善明显。随着四季度财政⽀出进度的逐步加快，基建投资可能是⽀撑经济的⼜⼀⼤主要⼒量。3、增量地产政策有利于加快市场出清，在⼀定程度上托底房地产市场。 2.1“两新”政策推动消费市场逐步回暖 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 9⽉社会消费品零售总额当⽉同⽐增⻓3.2%，较上⽉提升1.1个百分点。具体贡献分项显⽰，主要是商品零售出现了较⼤幅度的增⻓，9⽉商品零售当⽉同⽐增⻓ 1.4个百分点⾄3.3%。餐饮收⼊同⽐下降0.2个百分点⾄3.1%。在商品零售的具体分项中，可选消费品，尤其是⽂化办公⽤品、家⽤电器和⾳像器材类，当⽉同⽐明显回升。商品零售的上涨或主要是“两新”政策推动的结果。 社会消费品零售总额:当月同比 % 社会消费品零售总额:当月同比 20 0 19/12 source：同花顺,南华研究 20/12 21/12 22/12 23/12 刷新 % 社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比社会消费品零售总额:商品零售:当月同比 50 0 20/12 21/12 22/12 23/12 餐饮、商品零售消费情况 source：同花顺,南华研究 刷新 9⽉社会消费品零售总额回升的同时，就业市场也呈现边际改善。9⽉全国城镇调查失业率较上个⽉下降0.2个百分点⾄5.1%，31个⼤城市城镇调查失业率也较上个⽉下降0.3个百分点⾄5.1%。就业市场的改善在⼀定程度上夯实了消费改善的基础。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 % 31个大城市城镇调查失业率 全国城镇调查失业率 6 5 18/12 19/12 20/12 21/12 22/12 23/12 国内失业情况 source：同花顺,南华研究 刷新 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 2.2基建投资改善明显 9⽉固定资产投资完成额累计同⽐持平于上⽉。分项来看，基建投资显著改善，从8⽉的7.87%上升1.39个百分点⾄9.26%。制造业投资也有所改善，较上⽉上升 0.1个百分点⾄9.2%。本次固定资产投资的主要贡献可能主要是基建投资。然⽽，我们从不包含电⼒、热⼒、燃⽓及⽔的⽣产和供应业分项的基础设施增速来 看，基础设施增速（全⼝径）较上⽉上升，⽽基础设施增速（不含电⼒）却较上⽉下降。这种背离趋势已持续⼀段时间，或许在⼀定程度上表明传统带动基础设施增⻓的公共基础设施、道路运输等⾏业的能⼒正在减弱。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 在10⽉8⽇财政部新闻发布会上，财政部表⽰，未来在财政⽀出⽅⾯将“⽤好⽤⾜各类资⾦”。会上还宣布，将在年内下达明年1000亿元中央预算内投资计划和1000亿元“两重”建设项⽬清单，总规模达2000亿元。随着四季度财政⽀出的加快，基建投资可能成为⽀撑经济的另⼀主要⼒量。 % 固定资产投资完成额：制造业：累计同比 固定资产投资完成额：累计同比 50 0 15/12 17/12 19/12 21/12 23/12 制造业投资情况 source：同花顺,南华研究 刷新 % 固定资产投资完成额：基础设施建设投资:累计同比 固定资产投资完成额：基础设施建设投资（不含电力）；累计同比 20 15 10 5 0 22/06 22/12 23/06 23/12 24/06 基础设施增速（全口径）与基础设施增速（不含电力）情况 source：同花顺,南华研究,… 刷新 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 2.3关注地产、财政政策 1、财政政策 市场⼀直期待财政部⻔出台增量刺激政策，以修复有效需求不⾜等问题，但10⽉结束的财政政策会议似乎让市场的期待落空。就政策本⾝⽽⾔，市场此前期待会议公布⾼达10万亿的增量国债和调整财政⾚字政策，但这些期待均未实现。但我们认为，政治局会议后⼀系列会议背后反映出的决策层的态度转向是更为重要的信息。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 ⾸先，未来化解地⽅政府债务的⼒度⼤，有助于地⽅政府腾挪资⾦⽀撑经济增⻓。本次财政政策会议上关于化债的相关表述表明，将“较⼤规模增加债务额度，⽀持地⽅化解隐性债务”，计划“⼀次性增加较⼤规模债务限额置换地⽅政府存量隐性债务”，并表⽰“这项即将实施的政策，是近年来出台的⽀持化债⼒度最⼤的⼀项措施”。回顾历年地⽅政府债务限额增量，从2020年-2024年地⽅政府债务限额规模平均约为4.5万亿元左右，其中最低为4.37万亿元，最⾼为4.73万亿元。因此，此次债务额度或许能达到往年⼀年的增幅，⼤约为4-5万亿元左右。财政部表⽰，具体资⾦数量安排问题，经过法定程序后，会及时向社会公开。本次化债⼤概率将继续通过发⾏特殊再融资债券来置换债务。这不仅有助于减轻地⽅政府的债务压⼒，缓解短期偿债⻛险，还能为稳定增⻓提供⽀持。债务化解后，地⽅政府将能释放更多资⾦，⽤于基础设施建设和提升公共服务，进⽽促进地⽅经济的稳定增⻓。 亿元 全国:地方政府债务限额 全国:地方政府债务限额增量(右轴) 亿元 400000 40000 200000 20000 0 15/12 17/12 19/12 21/12 23/12 全国:地方政府债