季报点评：毛利率再创新高，外延+内修并驾齐驱

2024年11月03日 双环传动（002472）证券研究报告 毛利率再创新高，外延+内修并驾齐驱 事件： 公司发布24年三季度业绩，公司24Q3实现营收24.2亿元，同比+10.7%，环比+7.7%，其中收入占比85%的主营业务实现营收20.5亿元，同比+15%，归母净利润2.7亿元，同比+20%，环比+5.3%；扣非归母净利润2.6亿元，同比+23.3%，环比+6%，符合市场预期，业绩增长主要受益于来自于新能源汽车齿轮及智能执行机构业务贡献。 公司24Q3毛利率为24%，同比+2.3pcts,环比+1.1pcts，净利率为11.4%，同比+0.9pcts，环比-0.2pcts，毛利率显著提升而净利率环比略微下降的原因主要系汇兑损失增加所致。公司毛利率的持续提升我们认为一方面来自于内部降本增效成果，另一方面来自于产品及客户结构的持续优化。24Q3的销售/管理/研发/财务费用率分别为0.96%/3.52%/4.88%/0.85%，同比 投资评级 行业汽车/汽车零部件 6个月评级买入（维持评级） 当前价格27.5元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)847.21 流通A股股本(百万股)752.43 A股总市值(百万元)23,298.18流通A股市值(百万元)20,691.87每股净资产(元)10.06 资产负债率(%)38.54 一年内最高/最低(元)32.10/18.09 +0.07/+0.02/+0.51/+0.25pcts，其中研发费用率有较为明显的增加。 作者 吴立分析师 经营亮点：1）外延，打开成长空间：技术拓展，在稳定乘用车齿轮大单品的基础上，公司迭代开发新型同轴减速箱齿轮技术，竞争力以及单车价值量显著提升。公司正在加快海外匈牙利基地的建设，积极推动新能源汽车齿轮业务的全球化布局，后续有望凭借综合竞争优势承接欧洲传统车企及总成厂商转型需求。产品拓展，公司一方面积极推动智能执行机构齿轮下游的产品应用，全面覆盖智能生活场景，同时坚定布局工业增/减速机，力求突破垄断实现国产替代。2）内修，降本增效：公司一方面致力于提升内部运营管理效率，通过精细化管理、流程优化以及采购降本以进一步优化成本结构。同时，公司构建了以生产自动化及数字化为基础的智能制造系统，优化生产流程、提升生产效率。另外，公司成立了装备研究所，旨在对生产过程中的关键设备进行研究及二次开发，利用数字信息技术实现对设备的全生命周期管理，加强对设备理解的同时全面提升使用效率。 盈利预测：我们认为公司将持续受益于产品及客户结构的优化，以及内部降本提效举措，盈利水平有望持续创新高。预计24-26年营收分别为98.9/115.3/134.2亿元，同比+22.5%/+16.6%/+16.4%，归母净利润为 10.5/13.5/16.5亿元，同比+28.2%/+29.1%/22.3%，对应pe为 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 邵将分析师 SAC执业证书编号：S1110523110005 shaojiang@tfzq.com 卢雨婷联系人 luyuting@tfzq.com 股价走势 双环传动沪深300 20% 13% 6% -1% -8% -15% -22% -29% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 22.3x/17.2x/14.1x，随着人形机器人产业链的进一步推动，公司作为国内减 速器龙头极具竞争力和稀缺性，维持“买入”评级。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,837.95 8,074.19 9,886.81 11,526.80 13,417.57 增长率(%) 26.84 18.08 22.45 16.59 16.40 EBITDA(百万元) 1,619.47 2,012.88 2,195.00 2,677.78 3,149.87 归属母公司净利润(百万元) 582.09 816.41 1,046.53 1,351.42 1,653.11 增长率(%) 78.37 40.26 28.19 29.13 22.32 EPS(元/股) 0.69 0.96 1.24 1.60 1.95 市盈率(P/E) 40.03 28.54 22.26 17.24 14.09 市净率(P/B) 3.17 2.93 2.51 2.20 1.91 市销率(P/S) 3.41 2.89 2.35 2.02 1.73 EV/EBITDA 13.96 11.53 10.78 8.27 6.77 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：宏观经济波动风险/竞争加剧风险/海外拓展不及预期风险/原材料价格波动风险等。 相关报告 1《双环传动-半年报点评:24H1盈利能力再创新高，主业聚焦+新领域拓展提供持续增长动能》2024-08-29 2《双环传动-年报点评报告:向外构建多元化产品体系，向内持续降本增效》 2024-04-14 3《双环传动-季报点评:山不让尘，川不辞盈，持续内修，稳步前行。》2023-10-31 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,605.06 993.06 2,626.65 4,770.42 6,221.02 营业收入 6,837.95 8,074.19 9,886.81 11,526.80 13,417.57 应收票据及应收账款 1,760.04 2,019.72 2,507.37 2,829.65 3,348.48 营业成本 5,396.74 6,278.23 7,570.78 8,766.58 10,135.67 预付账款 138.95 108.47 212.14 146.23 275.55 营业税金及附加 32.66 47.01 49.43 57.63 67.09 存货 1,823.36 1,824.31 2,727.75 2,454.48 3,588.41 销售费用 69.45 81.30 98.87 115.27 161.01 其他 319.04 378.09 352.75 367.99 364.63 管理费用 303.56 329.46 375.70 403.44 442.78 流动资产合计 5,646.46 5,323.65 8,426.66 10,568.77 13,798.10 研发费用 297.56 383.75 444.91 472.60 536.70 长期股权投资 18.56 24.16 24.16 24.16 24.16 财务费用 71.30 34.92 39.55 46.11 53.67 固定资产 5,133.63 5,277.82 5,944.72 6,210.41 6,234.92 资产/信用减值损失 (70.12) (41.74) (55.93) (48.83) (52.38) 在建工程 1,409.70 1,838.41 979.20 503.64 265.46 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 415.63 452.68 531.01 576.21 632.21 投资净收益 0.06 (8.50) 0.00 0.00 0.00 其他 271.11 254.45 258.94 225.80 220.84 其他 114.10 25.52 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 7,248.62 7,847.52 7,738.03 7,540.22 7,377.58 营业利润 622.63 944.24 1,251.64 1,616.34 1,968.27 资产总计 12,895.08 13,171.17 16,164.69 18,109.00 21,175.68 营业外收入 2.50 1.50 2.00 1.75 1.88 短期借款 1,034.80 877.58 1,200.00 1,500.00 1,800.00 营业外支出 6.62 13.31 9.96 11.63 10.80 应付票据及应付账款 1,881.20 2,027.86 2,686.87 2,772.04 3,539.69 利润总额 618.52 932.44 1,243.68 1,606.45 1,959.34 其他 900.22 835.73 986.91 984.31 1,074.24 所得税 32.78 98.49 186.55 240.97 293.90 流动负债合计 3,816.22 3,741.17 4,873.79 5,256.35 6,413.93 净利润 585.74 833.95 1,057.13 1,365.49 1,665.44 长期借款 1,143.07 575.66 1,200.00 1,500.00 1,800.00 少数股东损益 3.65 17.54 10.60 14.07 12.33 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 582.09 816.41 1,046.53 1,351.42 1,653.11 其他 425.58 472.95 449.27 387.82 387.82 每股收益（元） 0.69 0.96 1.24 1.60 1.95 非流动负债合计 1,568.65 1,048.61 1,649.27 1,887.82 2,187.82 负债合计 5,411.35 4,833.36 6,523.05 7,144.17 8,601.75 少数股东权益 134.19 374.20 384.80 398.86 411.19 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 850.40 853.33 846.41 846.41 846.41 成长能力 资本公积 4,355.11 4,597.37 4,597.37 4,597.37 4,597.37 营业收入 26.84% 18.08% 22.45% 16.59% 16.40% 留存收益 2,144.08 2,893.29 3,939.82 5,291.24 6,944.35 营业利润 65.08% 51.65% 32.55% 29.14% 21.77% 其他 (0.04) (380.38) (126.76) (169.06) (225.40) 归属于母公司净利润 78.37% 40.26% 28.19% 29.13% 22.32% 股东权益合计 7,483.73 8,337.81 9,641.64 10,964.82 12,573.93 获利能力 负债和股东权益总计 12,895.08 13,171.17 16,164.69 18,109.00 21,175.68 毛利率 21.08% 22.24% 23.43% 23.95% 24.46% 净利率 8.51% 10.11% 10.59% 11.72% 12.32% ROE 7.92% 10.25% 11.31% 12.79% 13.59% ROIC 9.21% 10.52% 12.24% 14.66% 18.24% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 585.74 833.95 1,046.53 1,351.42 1,653.11 资产负债率 41.96% 36.70% 40.35% 39.45% 40.62% 折旧摊销 556.74 666.00 810.62 931.52 1,039.42 净负债率 13.99% 9.80% 1.96% -12.62% -17.66% 财务费用 86.98 63.97 39.55 46.11 53.67 流动比率 1.47 1.41 1