表现优于行业，减值转回增厚业绩

2024年11月01日 华帝股份（002035）证券研究报告 表现优于行业，减值转回增厚业绩 事件：24Q1-Q3公司实现营业收入45.8亿元，同比+3.27%； 投资评级 行业家用电器/厨卫电器 6个月评级买入（维持评级） 当前价格7.88元 目标价格元 归母净利润4.0亿元，同比+12.28%；扣非归母净利润3.9亿元， 同比+12.00%。24Q3公司实现营业收入14.7亿元，同比-4.94%；归母净利润1.0亿元，同比+5.68%；扣非归母净利润1.0亿元，同比-5.26%。 点评： 公司份额提升，以旧换新或将提振需求。2024年前三季度，国内住宅竣工面积累计同比-23.9%，高度依赖新房的厨电行业受此影响整体承压，华帝股份前三季度实现收入同比增长3.3%显著跑赢行业，我们预计下沉渠道占优，公司H1在京东、天猫、苏宁、五星等平台的动销门店数量已超过2万家，门店覆盖率持续提升。 信用减值转回增厚业绩。24Q3公司毛利率为40.1%，同比 -2.5pct，除会计准则变更外，毛利率还受到产品终端价格竞争的影响。费用端基本平稳，公司24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为25.8%/4.5%/4.7%/-0.1%，分别同比+0.4/-0.4/+1.2/ +0.1pct。主要由于信用减值科目由23Q3减值转向24Q3的正向贡献，公司24Q3实现归母净利率同比+0.7pct至7.1%。 投资建议：公司注重品牌形象升级和渠道管理能力提升，各渠道产品不断推新形成竞争力，我们看好公司在理顺渠道和加强治理的过程中修炼内功，在多品类和多品牌矩阵中持续发掘增长潜力，在渠道扁平化、产品高端化和生产智能化过程中实现更优质的盈利。预计24-26年归母净利润5.4/6.2/7.1亿元（前值5.9/6.8/7.8亿元，结合Q3毛利率同比有所下滑下调全年利润预期），对应24-26年市盈率分别为12.3x/10.9x/9.4x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；新品需求不及预期的风险。 基本数据 A股总股本(百万股) 847.65 流通A股股本(百万股) 780.52 A股总市值(百万元) 6,679.51 流通A股市值(百万元) 6,150.52 每股净资产(元) 4.36 资产负债率(%) 46.49 一年内最高/最低(元) 8.82/4.68 作者孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳分析师 SAC执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁分析师 SAC执业证书编号：S1110524070003 zhaojianing@tfzq.com 股价走势 华帝股份沪深300 46% 37% 28% 19% 10% 1% -9% -18% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 相关报告 1《华帝股份-半年报点评:营收逆势增长，下沉渠道铺开》2024-09-02 2《华帝股份-年报点评报告:份额稳步扩张，盈利改善兑现》2024-04-26 3《华帝股份-公司点评:Q4收入增长亮 眼，盈利改善有望持续》2024-01-31 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,818.51 6,232.58 6,513.05 7,112.25 7,915.93 增长率(%) 4.13 7.12 4.50 9.20 11.30 EBITDA(百万元) 739.65 937.60 653.13 708.19 780.01 归属母公司净利润(百万元) 143.09 447.15 542.44 615.53 707.72 增长率(%) (30.98) 212.50 21.31 13.47 14.98 EPS(元/股) 0.17 0.53 0.64 0.73 0.83 市盈率(P/E) 46.68 14.94 12.31 10.85 9.44 市净率(P/B) 2.02 1.83 1.71 1.60 1.48 市销率(P/S) 1.15 1.07 1.03 0.94 0.84 EV/EBITDA 3.27 2.30 6.01 5.13 4.70 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,632.50 1,544.57 1,499.01 1,909.65 1,869.99 营业收入 5,818.51 6,232.58 6,513.05 7,112.25 7,915.93 应收票据及应收账款 1,576.82 1,251.66 720.57 1,237.32 743.71 营业成本 3,519.29 3,603.72 3,862.41 4,193.39 4,653.92 预付账款 30.57 31.41 12.92 19.20 4.58 营业税金及附加 39.49 40.90 42.74 46.67 51.95 存货 771.13 801.05 323.29 491.21 111.95 销售费用 1,417.07 1,542.15 1,621.32 1,770.48 1,966.58 其他 668.50 1,396.12 1,417.92 1,424.63 1,435.29 管理费用 253.38 282.81 266.23 283.61 315.66 流动资产合计 4,679.52 5,024.81 3,973.69 5,082.00 4,165.52 研发费用 258.86 247.57 265.22 287.49 316.02 长期股权投资 3.44 6.30 6.30 6.30 6.30 财务费用 (9.91) (10.42) (17.40) (19.00) (21.15) 固定资产 1,281.41 1,294.30 1,225.05 1,154.20 1,081.91 资产/信用减值损失 (323.17) (188.11) (45.00) (40.00) (20.00) 在建工程 61.16 142.28 223.40 304.52 385.64 公允价值变动收益 18.77 (4.17) 13.64 13.78 13.92 无形资产 193.64 316.86 301.00 285.13 269.27 投资净收益 28.94 40.70 42.53 46.44 46.44 其他 471.88 405.77 395.54 385.50 376.78 其他 468.37 196.02 (101.36) (106.22) (106.08) 非流动资产合计 2,011.52 2,165.51 2,151.28 2,135.65 2,119.89 营业利润 147.42 481.42 585.06 676.05 779.40 资产总计 6,699.40 7,198.73 6,124.97 7,217.65 6,285.41 营业外收入 4.93 21.81 25.00 20.00 20.00 短期借款 179.35 50.04 366.64 487.00 487.00 营业外支出 6.41 6.94 6.00 6.00 6.00 应付票据及应付账款 2,135.94 2,413.99 839.87 1,517.31 228.24 利润总额 145.95 496.29 604.06 690.05 793.40 其他 678.01 795.41 926.34 949.65 984.95 所得税 (6.40) 47.63 59.80 72.46 83.31 流动负债合计 2,993.30 3,259.44 2,132.86 2,953.97 1,700.19 净利润 152.34 448.66 544.26 617.60 710.09 长期借款 49.55 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 9.25 1.50 1.82 2.06 2.37 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 143.09 447.15 542.44 615.53 707.72 其他 43.92 30.45 40.68 38.35 36.49 每股收益（元） 0.17 0.53 0.64 0.73 0.83 非流动负债合计 93.47 30.45 40.68 38.35 36.49 负债合计 3,294.78 3,508.75 2,173.54 2,992.32 1,736.68 少数股东权益 103.58 45.89 46.76 47.68 48.76 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 847.65 847.65 847.65 847.65 847.65 成长能力 资本公积 22.53 22.53 22.53 22.53 22.53 营业收入 4.13% 7.12% 4.50% 9.20% 11.30% 留存收益 2,430.85 2,773.91 3,034.49 3,307.47 3,629.79 营业利润 -35.67% 226.56% 21.53% 15.55% 15.29% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 -30.98% 212.50% 21.31% 13.47% 14.98% 股东权益合计 3,404.62 3,689.98 3,951.44 4,225.33 4,548.73 获利能力 负债和股东权益总计 6,699.40 7,198.73 6,124.97 7,217.65 6,285.41 毛利率 39.52% 42.18% 40.70% 41.04% 41.21% 净利率 2.46% 7.17% 8.33% 8.65% 8.94% ROE 4.33% 12.27% 13.89% 14.73% 15.73% ROIC 12.38% 41.58% 96.14% 51.04% 59.94% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 152.34 448.66 542.44 615.53 707.72 资产负债率 49.18% 48.74% 35.49% 41.46% 27.63% 折旧摊销 142.38 127.52 96.83 97.36 97.84 净负债率 -41.14% -40.43% -28.59% -33.60% -30.34% 财务费用 8.56 6.26 (17.40) (19.00) (21.15) 流动比率 1.46 1.45 1.86 1.72 2.45 投资损失 (28.94) (40.70) (42.53) (46.44) (46.44) 速动比率 1.22 1.22 1.71 1.55 2.38 营运资金变动 (124.95) 603.36 (613.98) 24.56 (356.17) 营运能力 其它 245.68 3.93 15.46 15.84 16.29 应收账款周转率 3.66 4.41 6.60 7.27 7.99 经营活动现金流 395.08 1,149.01 (19.18) 687.85 398.09 存货周转率 6.89 7.93 11.59 17.46 26.25 资本支出 208.92 326.32 82.60 94.10 92.66 总资产周转率 0.88 0.90 0.98 1.07 1.17 长期投资 (7.14) 2.86 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 其他 123.79 (1,255.46) (160.19) (1