结构积极调整

2024年10月31日 晨光股份（603899）证券研究报告 结构积极调整 公司发布2024Q3报告 24Q3收入60.6亿，同增2.8%；归母净利3.9亿，同减20.6%；扣非归母净利3.6亿，同减20.4%； 24Q1-3收入171.1亿，同增7.9%；归母净利10.2亿，同减6.6%；扣非归母净利9.3亿，同减6.8%。 分品类，24Q1-3书写工具收入20.2亿，同增8.8%，毛利率42.1%，同增0.9pct；学生文具收入27.6亿，同增0.5%，毛利率33.4%，同减0.9pct；传统办公收入24.7亿，同增4.5%，毛利率26.1%，同减0.5pct。 传统核心：国内需求较弱，聚焦&协同并重 投资评级 行业轻工制造/文娱用品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格29元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股) 923.83 流通A股股本(百万股) 923.83 A股总市值(百万元) 26,791.02 流通A股市值(百万元) 26,791.02 每股净资产(元) 9.31 资产负债率(%) 41.06 一年内最高/最低(元) 40.99/25.01 24Q1-3传统渠道收入（营业收入-科力普营业收入-零售大店营业收入）68.3 亿，同比+4.3%；面临国内需求较弱，公司产品开发减量提质，专注于调结构、扩品类，聚焦经典畅销一盘货推广；此外，线上丰富产品线布局及拓展新兴渠道，探索新的分销管理模式，24Q1-3晨光科技实现营业收入8.8亿元，同增34.2%。 出海方面，公司继续深耕非洲和东南亚，海外业务模式、渠道模式、团队模式、产品模式等不断打磨成型，奠定坚实基础。 科力普：静待需求改善，激励及增资显信心 24Q1-3科力普（办公直销）收入91.6亿，同增10.1%；公司通过提升服务品质、丰富产品品类、加强客户挖掘和提升内占比、建设全国供应链体系等强化竞争力，员工股权激励及实控人增资彰显经营信心。 零售大店：门店稳步扩张，加强精细化运营 24Q1-3零售大店（晨光生活馆，含九木杂物社）收入11.2亿，同增13.1%，截至Q3末门店数740家，其中九木/生活馆分别为702家/38家，较Q2 末+31家/持平。九木门店数持续扩张，目前会员体量超千万，并通过优化产品组合、门店精细化运营等提升客户服务体验。 盈利能力小幅下降，经营现金流改善 24Q1-3公司毛利率19.8%，同减0.6pct，净利率6.2%，同减1.2pct；从费用表现来看，24Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为7.5%/4.2%/-0.16%/0.8%，分别同比+0.4pct/+0.1pct/+0.1pct/-0.1pct。盈利能力略下滑预计主要系费用投放增加及收入结构变化所致。 24Q1-3公司经营现金流净额14.2亿元，同比+0.7亿元，现金流改善。调整盈利预测，维持“买入”评级 需求承压环境下公司积极扩品类、调结构，看好消费复苏弹性及中期出海空间。根据2024年三季报，考虑到当前内需仍较弱，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利分别为15.2/18.0/21.6亿（前值分别为17.4/20.2/23.9亿），对应PE分别为18/15/12X，维持“买入”评级。 风险提示：线下需求疲软，科力普受到政策扰动影响，海外市场拓展不及等。 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 张彤联系人 zhangtong@tfzq.com 股价走势 晨光股份沪深300 13% 5% -3% -11% -19% -27% -35% 2023-102024-022024-062024-10 资料来源：聚源数据 相关报告 1《晨光股份-半年报点评:业务稳健成长，回购彰显信心》2024-08-30 2《晨光股份-季报点评:业务聚焦优化， 大店盈利改善》2024-04-30 3《晨光股份-年报点评报告:传统稳健， 科力普、零售大店靓丽》2024-03-31 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 19,996.32 23,351.30 25,483.38 28,800.25 33,149.34 增长率(%) 13.57 16.78 9.13 13.02 15.10 EBITDA(百万元) 1,939.76 2,193.15 2,019.63 2,403.59 2,830.49 归属母公司净利润(百万元) 1,282.46 1,526.80 1,518.35 1,803.44 2,157.91 增长率(%) (15.51) 19.05 (0.55) 18.78 19.66 EPS(元/股) 1.39 1.65 1.64 1.95 2.34 市盈率(P/E) 20.89 17.55 17.64 14.86 12.42 市净率(P/B) 3.91 3.42 3.03 2.69 2.39 市销率(P/S) 1.34 1.15 1.05 0.93 0.81 EV/EBITDA 23.75 12.93 9.38 7.44 5.70 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,363.09 5,239.12 6,545.70 7,597.13 9,279.71 营业收入 19,996.32 23,351.30 25,483.38 28,800.25 33,149.34 应收票据及应收账款 2,994.11 3,625.67 1,654.22 4,949.05 2,988.00 营业成本 16,124.24 18,946.90 20,828.90 23,452.74 26,975.53 预付账款 83.45 72.86 181.92 98.00 193.51 营业税金及附加 75.59 96.77 99.40 112.34 129.30 存货 1,625.16 1,578.09 2,134.09 2,299.79 2,643.85 销售费用 1,358.22 1,550.24 1,732.87 1,929.62 2,187.86 其他 1,932.07 1,760.80 1,738.62 1,882.81 1,848.88 管理费用 794.20 817.24 866.43 950.41 1,060.78 流动资产合计 9,997.88 12,276.54 12,254.55 16,826.78 16,953.94 研发费用 183.55 177.53 186.03 201.60 215.47 长期股权投资 39.73 37.23 37.23 37.23 37.23 财务费用 (41.37) (54.68) (41.87) (48.81) (56.42) 固定资产 1,744.36 1,634.65 1,515.55 1,391.46 1,262.37 资产/信用减值损失 (11.47) (10.09) (15.22) (12.26) (12.52) 在建工程 71.90 95.39 95.39 95.39 95.39 公允价值变动收益 31.84 27.19 0.00 0.00 0.00 无形资产 417.77 447.30 445.39 423.49 401.58 投资净收益 0.28 (3.93) 0.88 (0.93) (1.33) 其他 750.96 822.85 826.56 844.25 922.32 其他 (127.26) (126.49) 0.00 (0.00) (0.00) 非流动资产合计 3,024.71 3,037.43 2,920.13 2,791.82 2,718.89 营业利润 1,608.49 1,930.61 1,797.27 2,189.16 2,622.98 资产总计 13,022.59 15,313.96 15,174.68 19,618.60 19,672.83 营业外收入 68.54 59.66 88.78 74.22 81.50 短期借款 189.35 190.17 152.14 121.71 97.37 营业外支出 12.13 10.80 15.39 14.12 13.11 应付票据及应付账款 3,998.63 4,854.34 3,243.35 6,598.16 4,852.29 利润总额 1,664.90 1,979.47 1,870.67 2,249.27 2,691.37 其他 1,143.94 1,383.66 1,926.30 1,835.43 2,288.11 所得税 309.52 335.53 280.60 337.39 403.71 流动负债合计 5,331.93 6,428.18 5,321.78 8,555.30 7,237.76 净利润 1,355.38 1,643.94 1,590.07 1,911.88 2,287.66 长期借款 0.00 30.03 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 72.92 117.14 71.72 108.44 129.76 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,282.46 1,526.80 1,518.35 1,803.44 2,157.91 其他 356.74 398.56 438.41 482.25 530.48 每股收益（元） 1.39 1.65 1.64 1.95 2.34 非流动负债合计 356.74 428.58 438.41 482.25 530.48 负债合计 5,770.42 6,962.80 5,760.19 9,037.55 7,768.24 少数股东权益 402.84 517.99 560.75 624.09 697.46 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 926.93 926.60 923.83 923.83 923.83 成长能力 资本公积 427.94 373.09 373.09 373.09 373.09 营业收入 13.57% 16.78% 9.13% 13.02% 15.10% 留存收益 5,686.61 6,751.38 7,656.81 8,710.04 9,930.21 营业利润 -9.71% 20.03% -6.91% 21.80% 19.82% 其他 (192.15) (217.89) (100.00) (50.00) (20.00) 归属于母公司净利润 -15.51% 19.05% -0.55% 18.78% 19.66% 股东权益合计 7,252.18 8,351.16 9,414.49 10,581.05 11,904.59 获利能力 负债和股东权益总计 13,022.59 15,313.96 15,174.68 19,618.60 19,672.83 毛利率 19.36% 18.86% 18.26% 18.57% 18.62% 净利率 6.41% 6.54% 5.96% 6.26% 6.51% ROE 18.72% 19.49% 17.15% 18.11% 19.25% ROIC 81.27% 79.79% 107.25% 181.32% 209.60% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1,355.38 1,643.94 1,518.35 1,803.44 2,157.91 资产负债率 44.31% 45.47% 37.96% 46.07% 39.49% 折旧摊销 315.29 303.96 241.00 246.00 251.00 净负债率 -41.1