经营稳健，业绩符合预期

业绩简评 10月30日，公司发布23年三季报，Q3收入41.07亿元，同比-4.09%，归母净利润6.33亿元，同比-34.51%，扣非归母净利润6.02亿元，同比-37.41%。 经营分析 收入：整体表现稳健。Q3收入同比-4.09%，环比-8.35%，小 幅下滑，预计主要系《叫我大掌柜》《云上城之歌》等部分老产品受生命周期影响，流水有所下滑，但当期推出的《时光杂货店》等新游贡献增量，弥补部分老产品的下滑，其中《寻道大千》《无名之辈》《灵魂序章》等小游戏仍表现良好。 盈利：Q3净利率环比稳健，营销推广费用增加致使其同比下滑。Q3归母净利润、扣非净利润分别环比-2.41%、-8.56%， 小幅下滑，而归母净利率、扣非净利率分别为15.41%、14.66%，分别环比+0.94、-0.04pct，环比变化不大，分别同比-7.15、 -7.81pct，同比降幅较大主要系销售费率的提升，同比 +8.45pct，因为Q3推出的《时光杂货店》《三国群英传：鸿鹄霸业》等多款新产品处于推广初期，对应的销售费用增长率会高于营收增长率，2Q23公司推出的《凡人修仙传：人界篇》等产品Q3陆续进入稳定增长期，营销推广费用相对较少；管理、研发费率同比均有所下滑，分别-2.51、-1.38pct。 展望后续：小程序游戏有望持续贡献，丰富的储备保障后续 增长。1）《寻道大千》《灵魂序章》的成功使公司在小游戏赛 道拥有较为突出的竞争优势；在运营的《Puzzles&Survival》等游戏长线运营，稳健贡献流水；24年以来推出《时光杂货店》《三国群英传：鸿鹄霸业》等新产品，有望逐步贡献增量。2）公司已在MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等品类储备丰富的产品，包括《斗罗大陆：猎魂世界》《赘婿》《时光大爆炸》等多款精品化产品，涵盖西方魔幻、东方玄幻、三国、现代、古风等多样化题材，目前正积极推进产品上线进度。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利分别为25.4/30.2/32.5亿 元，对应PE为14.4/12.1/11.3X，维持“买入”评级。 风险提示 游戏上线和表现不及预期风险；版号发放不及预期风险；监管风险。 26.0024.00 4,5004,0003,5003,000 20.00 2,500 18.00 2,000 16.00 1,5001,000 14.00 500 12.00 0 人民币(元)成交金额(百万元) 22.00 231030 240130 240430 240731 成交金额三七互娱沪深300 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 16,406 16,547 17,425 19,110 20,546 营业收入增长率 1.17% 0.86% 5.31% 9.67% 7.51% 归母净利润(百万元) 2,954 2,659 2,544 3,022 3,246 归母净利润增长率 2.74% -10.01% -4.31% 18.80% 7.40% 摊薄每股收益(元) 1.33 1.20 1.15 1.36 1.46 每股经营性现金流净额 1.60 1.42 1.49 1.44 1.51 ROE(归属母公司)(摊薄) 24.25% 20.92% 19.03% 21.16% 21.36% P/E 13.59 15.69 14.42 12.14 11.30 P/B 3.29 3.28 2.74 2.57 2.41 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,216 16,406 16,547 17,425 19,110 20,546 货币资金 4,619 5,129 6,177 4,221 4,882 5,241 增长率 1.2% 0.9% 5.3% 9.7% 7.5% 应收款项 1,354 1,521 1,526 1,306 1,427 1,517 主营业务成本 -2,466 -3,049 -3,392 -3,673 -3,876 -4,143 存货 0 0 0 0 0 0 %销售收入 15.2% 18.6% 20.5% 21.1% 20.3% 20.2% 其他流动资产 3,214 3,936 3,420 4,627 4,708 4,838 毛利 13,750 13,357 13,155 13,752 15,234 16,403 流动资产 9,187 10,587 11,123 10,154 11,017 11,597 %销售收入 84.8% 81.4% 79.5% 78.9% 79.7% 79.8% %总资产 63.6% 61.9% 58.1% 51.7% 53.6% 54.7% 营业税金及附加 -38 -32 -37 -35 -38 -41 长期投资 1,397 1,577 1,594 1,829 1,831 1,833 %销售收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 970 1,093 1,358 1,643 1,685 1,723 销售费用 -9,125 -8,733 -9,091 -9,939 -10,702 -11,506 %总资产 6.7% 6.4% 7.1% 8.4% 8.2% 8.1% %销售收入 56.3% 53.2% 54.9% 57.0% 56.0% 56.0% 无形资产 2,776 2,748 2,709 3,614 3,625 3,631 管理费用 -463 -526 -592 -495 -612 -657 非流动资产 5,250 6,508 8,012 9,481 9,535 9,591 %销售收入 2.9% 3.2% 3.6% 2.8% 3.2% 3.2% %总资产 36.4% 38.1% 41.9% 48.3% 46.4% 45.3% 研发费用 -1,250 -905 -714 -669 -726 -781 资产总计 14,437 17,095 19,135 19,635 20,552 21,187 %销售收入 7.7% 5.5% 4.3% 3.8% 3.8% 3.8% 短期借款 469 947 1,767 1,286 1,009 484 息税前利润（EBIT） 2,874 3,162 2,722 2,614 3,156 3,418 应付款项 1,972 2,414 3,114 3,826 4,042 4,223 %销售收入 17.7% 19.3% 16.4% 15.0% 16.5% 16.6% 其他流动负债 958 980 1,025 863 931 994 财务费用 55 74 221 161 78 55 流动负债 3,399 4,341 5,906 5,975 5,982 5,701 %销售收入 -0.3% -0.5% -1.3% -0.9% -0.4% -0.3% 长期贷款 20 323 306 106 136 174 资产减值损失 -36 -90 -112 -26 -24 -20 其他长期负债 161 118 111 113 112 112 公允价值变动收益 78 -40 104 -35 57 69 负债 3,580 4,783 6,322 6,194 6,231 5,987 投资收益 123 76 8 68 60 60 普通股股东权益 10,774 12,183 12,707 13,366 14,281 15,198 %税前利润 3.8% 2.3% 0.2% 2.4% 1.7% 1.6% 其中：股本 2,218 2,218 2,218 2,218 2,218 2,218 营业利润 3,261 3,309 3,041 2,896 3,440 3,694 未分配利润 5,895 6,758 7,429 8,088 9,003 9,920 营业利润率 20.1% 20.2% 18.4% 16.6% 18.0% 18.0% 少数股东权益 84 129 105 75 40 2 营业外收支 -12 -7 7 -6 -7 -7 负债股东权益合计 14,437 17,095 19,135 19,635 20,552 21,187 税前利润 3,248 3,302 3,048 2,890 3,434 3,687 利润率 20.0% 20.1% 18.4% 16.6% 18.0% 17.9% 比率分析 所得税 -398 -392 -414 -376 -446 -479 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.3% 11.9% 13.6% 13.0% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 2,850 2,910 2,634 2,514 2,987 3,208 每股收益 1.297 1.332 1.199 1.147 1.363 1.464 少数股东损益 -26 -45 -25 -30 -35 -38 每股净资产 4.858 5.493 5.729 6.026 6.439 6.853 归属于母公司的净利润 2,876 2,954 2,659 2,544 3,022 3,246 每股经营现金净流 1.650 1.604 1.419 1.489 1.439 1.505 净利率17.7%18.0% 16.1% 14.6% 15.8% 15.8% 每股股利 0.520 0.800 0.820 0.850 0.950 1.050 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 26.69% 24.25% 20.92% 19.03% 21.16% 21.36% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 19.92% 17.28% 13.89% 12.96% 14.71% 15.32% 净利润 2,850 2,910 2,634 2,514 2,987 3,208 投入资本收益率 21.99% 20.37% 15.69% 15.22% 17.63% 18.62% 少数股东损益 -26 -45 -25 -30 -35 -38 增长率 非现金支出 239 312 319 137 151 157 主营业务收入增长率 12.62% 1.17% 0.86% 5.31% 9.67% 7.51% 非经营收益 -56 -50 -226 -72 -85 -81 EBIT增长率 -1.16% 10.03% -13.93% -3.97% 20.74% 8.30% 营运资金变动 626 385 421 723 138 53 净利润增长率 4.15% 2.74% -10.01% -4.31% 18.80% 7.40% 经营活动现金净流 3,659 3,557 3,147 3,303 3,192 3,338 总资产增长率 36.66% 18.41% 11.93% 2.62% 4.67% 3.09% 资本开支 -340 -317 -1,309 -2,088 -214 -184 资产管理能力 投资 -396 -81 -87 -670 5 17 应收账款周转天数 27.3 30.0 32.1 27.0 27.0 27.0 其他 -348 -2,933 -50 68 60 60 存货周转天数 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资活动现金净流 -1,083 -3,330 -1,446 -2,690 -149 -107 应付账款周转天数 195.6 192.4 186.9 210.0 210.0 205.0 股权募资 2,983 93 1 0 0 0 固定资产周转天数 20.1 18.9 18.2 16.9 15.9 15.1 债权募资 -423 781 806 -681