生猪业务实现量、质双增，非猪业务稳健发展

2024年10月31日 天康生物（002100）证券研究报告 生猪业务实现量、质双增，非猪业务稳健发展 事件： 公司24年前三季度实现营收130.87亿元，同比-11%；实现归母净利润5.66亿元，同比+212%。其中，单Q3实现营业收入50.94亿元，同比-11%、环比+21%；实现归母净利润2.89亿元，同比+606%、环比+30%。 我们的分析和判断： 1、Q3成本进入行业领先梯队，生猪业务实现高质量发展 1）2024Q3：【量】出栏约74.3万头，同比-1%、环比-2%；【价】加权均价估算约18.2元/kg，环比+18%；【利】估算成本降至14.3元/kg左右（24Q2成本15.15元/kg），对应公司生猪业务板块经营性利润约3亿元左右，对应头均利润400～420元左右（24Q2头均盈利50~100元左右）。 2）2024Q1-Q3：【量】出栏约214.4万头，同比+4%；【价】加权均价估算约15.6元/kg，同比 +9%；【利】估算成本在15.2元/kg，对应公司生猪业务板块经营性利润约1.5~1.6亿元左右，对应头均盈利70~80元。 2、生产成绩提升实现降本增效，同时保障出栏量稳步增长 得益于公司在种群上的优化和生产管理上的提升，各项生产成绩有着显著提升，其中公司PSY 指标从年初以来增长明显，今年有望达到28的目标水平。基于不断改善的生产指标，成本改 善较为明显。截至到9月公司完全成本已降至13.91元/kg，相比7月成本再下降0.84元/kg左右，相比24Q2成本下降1.24元/kg左右。 往后看，基于公司现阶段的养殖生产效率、疫病防控效果等情况来看，公司预计四季度养殖成本还有一定的下降空间。另外，提升的生产指标也有望助力公司出栏量的持续增长，为明年实现高质量达到350-400万头出栏目标奠定基础。 3、非猪业务稳定发展，动保与饲料成支柱 非猪业务业绩支撑依旧强劲，其中动保业务和饲料业务仍是非猪业务重要利润来源。动保业务方面，随着三季度苏州投建的动物疫苗项目转固以及GMP验收成功，后续将聚焦于细菌和细胞基因工程苗上的生产和研发工作，为公司带来更强的市场竞争力。饲料方面，24Q3实现销售约69万吨，其中外销约45万吨、内销约24万吨，但因饲料原料价格下行，价格有所调整，因此我们预计饲料收入较上年同期有所下降。 4、投资建议： 维持“买入”评级。基于：1）公司有望实现量、质双增：成本方面改善显著，已进入行业领先梯队；出栏量方面稳步增加，预计24/25年出栏量300-310万头/350-400万头，23-25年年均复合增速约11%~19%；2）公司最新市值对应2024年出栏量头均市值为1500-2000元/头，处于头均市值历史底部区间；3）在行业谨慎补栏下，盈利周期有望延长，公司基于成本优势有望不断增厚利润空间，明年盈利有望持续。考虑到本轮周期社会面消费变化、补栏情绪、二育等因素影响，周期盈利时间或被拉长、周期高度或有所收窄，我们调整24-26年归母净利润为9.52/10.41/9.08亿元（24-25年前值为13.49/19.04亿元），对应EPS为0.7/0.76/0.67元/股。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 16,727.56 19,025.81 20,282.79 22,476.01 24,517.65 增长率(%) 6.24 13.74 6.61 10.81 9.08 EBITDA(百万元) 1,580.36 786.38 1,605.39 2,726.63 2,679.41 归属母公司净利润(百万元) 280.74 (1,363.32) 951.94 1,041.11 908.18 增长率(%) (140.93) (585.61) 169.83 9.37 (12.77) EPS(元/股) 0.21 (1.00) 0.70 0.76 0.67 市盈率(P/E) 33.02 (6.80) 9.74 8.90 10.21 市净率(P/B) 1.17 1.45 1.30 1.16 1.07 市销率(P/S) 0.55 0.49 0.46 0.41 0.38 EV/EBITDA 9.53 19.87 9.33 5.17 5.06 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。 投资评级 行业农林牧渔/饲料 6个月评级买入（维持评级） 当前价格6.79元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,365.25 流通A股股本(百万股) 1,365.25 A股总市值(百万元) 9,270.06 流通A股市值(百万元) 9,270.06 每股净资产(元) 5.09 资产负债率(%) 49.89 一年内最高/最低(元) 9.08/5.67 作者吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 陈潇分析师 SAC执业证书编号：S1110519070002 chenx@tfzq.com 陈炼联系人 chenlian@tfzq.com 股价走势 天康生物沪深300 21% 15% 9% 3% -3% -9% -15% -21% 2023-102024-022024-06 资料来源：聚源数据 相关报告 1《天康生物-半年报点评:产能释放助力出栏量同比高增长！》2023-08-28 2《天康生物-公司点评:出栏节奏已恢复正常，估值位于历史底部区间！》 2022-12-10 3《天康生物-半年报点评:各项业务全面改善，公司半年报业绩高增长！》2020-08-26 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,319.50 2,821.54 1,419.80 1,573.32 1,961.41 营业收入 16,727.56 19,025.81 20,282.79 22,476.01 24,517.65 应收票据及应收账款 399.10 430.75 414.37 522.13 523.76 营业成本 14,975.11 18,469.45 17,943.86 19,475.86 21,406.36 预付账款 1,135.71 386.57 1,607.19 556.79 1,768.08 营业税金及附加 38.72 46.80 50.71 56.19 61.29 存货 6,042.17 4,554.05 5,414.76 5,405.16 5,298.02 销售费用 493.14 543.06 567.92 629.33 723.27 其他 1,499.59 767.93 813.07 828.85 939.75 管理费用 477.75 486.69 507.07 561.90 661.98 流动资产合计 12,396.07 8,960.84 9,669.18 8,886.26 10,491.02 研发费用 179.16 257.23 263.68 292.19 343.25 长期股权投资 105.45 36.11 36.11 36.11 36.11 财务费用 202.99 191.95 183.24 189.92 161.48 固定资产 5,126.10 5,333.72 6,480.11 7,339.96 6,899.03 资产/信用减值损失 (156.89) (553.40) 353.96 (48.87) (48.87) 在建工程 425.14 814.70 657.35 578.67 364.34 公允价值变动收益 0.94 (0.00) (0.00) (0.00) (0.00) 无形资产 276.15 367.86 410.99 448.73 481.07 投资净收益 16.87 3.46 10.00 10.00 10.00 其他 1,033.05 1,238.43 1,227.09 1,215.75 1,214.39 其他 242.93 1,026.61 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 6,965.89 7,790.82 8,811.65 9,619.22 8,994.94 营业利润 256.84 (1,446.04) 1,130.29 1,231.76 1,121.14 资产总计 19,361.96 16,751.66 18,480.83 18,505.48 19,485.96 营业外收入 1.75 2.76 3.00 3.00 3.00 短期借款 3,214.51 3,319.42 3,859.77 3,078.51 2,832.81 营业外支出 42.55 49.69 50.00 50.00 50.00 应付票据及应付账款 611.11 697.12 575.33 811.47 708.03 利润总额 216.03 (1,492.97) 1,083.29 1,184.76 1,074.14 其他 1,909.96 2,630.43 3,557.94 3,243.60 3,741.99 所得税 26.07 23.46 54.16 59.24 53.71 流动负债合计 5,735.58 6,646.96 7,993.05 7,133.58 7,282.83 净利润 189.97 (1,516.43) 1,029.12 1,125.52 1,020.43 长期借款 3,133.00 1,225.36 1,263.19 1,244.27 1,253.73 少数股东损益 (90.89) (153.11) 77.18 84.41 112.25 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 280.74 (1,363.32) 951.94 1,041.11 908.18 其他 390.90 524.35 524.35 524.35 524.35 每股收益（元） 0.21 (1.00) 0.70 0.76 0.67 非流动负债合计 3,523.90 1,749.71 1,787.54 1,768.62 1,778.08 负债合计 9,731.95 8,836.90 9,780.58 8,902.21 9,060.91 少数股东权益 1,714.68 1,504.16 1,565.90 1,633.43 1,723.23 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 1,354.34 1,365.25 1,365.25 1,365.25 1,365.25 成长能力 资本公积 3,842.44 3,942.21 3,942.21 3,942.21 3,942.21 营业收入 6.24% 13.74% 6.61% 10.81% 9.08% 留存收益 2,709.66 1,048.17 1,809.72 2,642.60 3,369.15 营业利润 -142.81% -663.02% -178.16% 8.98% -8.98% 其他 8.88 54.97 17.16 19.77 25.20 归属于母公司净利润 -140.93% -585.61% 169.83% 9.37% -12.77% 股东权益合计 9,630.01 7,914.76 8,700.25 9,603.27 10,425.04 获利能力 负债和股东权益总计 19,361.96 16,751.66 18,480.83 18,505.48 19,485.96 毛利率 10.48% 2.92% 11.53% 13.35% 12.69% 净利率 1.68% -7.17% 4.69% 4.63% 3.70% ROE 3.55% -21.27% 13.34% 13.06% 10.44% ROI