和邦转债：双甘膦领域的龙头

固收点评20241028 证券研究报告·固定收益·固收点评 和邦转债：双甘膦领域的龙头2024年10月28日 事件 和邦转债（113691.SH）于2024年10月28日开始网上申购：总发行规模为46.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于广安必美达生物科技有限公司年产50万吨双甘膦项目。 当前债底估值为97.55元，YTM为2.41%。和邦转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息）， 以6年AA中债企业债到期收益率2.84%（2024-10-25）计算,纯债价值为97.55元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。 当前转换平价为104.5元，平价溢价率为-4.31%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年05月01日至2030年10月27日。初始转股价2元/股，正股和邦生物10月28日的收盘价为2.09元，对应的转换平价为104.50元，平价溢价率为- 4.31%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为20.66%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价2元计算，转债发行46.00亿元对总股本稀释率为20.66%，对流通盘的稀释率为20.66%，对股本有一定的摊薄压 力。 观点 我们预计和邦转债上市首日价格在123.67~137.77元之间，我们预计中签率为0.0214%。综合可比标的以及实证结果，考虑到和邦转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在123.67~137.77元之间。我们预计网上中签率为0.0214%，建议积极申购。 和邦生物公司化工、农业、光伏三大产业领域齐头并进，多元产品协同发展提升公司效益。凭借四川地区盐气资源，公司着力打造纯碱-玻璃-光伏、双甘膦-草甘膦、油气输运-蛋氨酸三条资源循环产业链，稳坐西 南纯碱巨头和双甘膦全球龙头地位，具有优势竞争地位。 2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为10.27%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2019-2023年复合增速为10.27%。2023年，公司实现营业收入 88.24亿元，同比减少32.33%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2019-2023年复合增速为25.53%。 和邦生物营业收入主要来源于化工行业。和邦生物2021-2023年化工行业业务收入占主营业务收入比重分别为93.38%、90.82%和40.80%，同时产品结构年际调整，其他业务规模不断扩大，化工行业、光伏行业业务占比上升并趋于稳定。 和邦生物销售净利率和毛利率维稳，销售费用率下降，财务费用率稳定，管理费用率趋低。2019-2023年，公司销售净利率分别为8.49%、0.06%、30.72%、29.22%和14.49%，销售毛利率分别为22.78%、18.80%、41.93%、 42.85%和23.26%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《如何看待11月的流动性环境？》 2024-10-27 《建议高低价转债保持轮动》 2024-10-27 1/11 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议6 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点10 4.风险提示10 2/11 东吴证券研究所 图表目录 图1：2019-2024H1营业收入及同比增速（亿元）8 图2：2019-2024H1归母净利润及同比增速（亿元）8 图3：2021-2023年营业收入构成8 图4：2019-2024H1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2019-2024H1销售费用率水平（%）9 图6：2019-2024H1财务费用率水平（%）9 图7：2019-2024H1管理费用率水平（%）9 表1：和邦转债发行认购时间表4 表2：和邦转债基本条款5 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测和邦转债上市价格（单位：元）7 3/11 1.转债基本信息 时间 日期 发行安排 T-2 2024/10/24 1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 表1：和邦转债发行认购时间表 T-1 2024/10/25 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2024/10/28 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2024/10/29 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+22024/10/30 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32024/10/31 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42024/11/011、刊登《发行结果公告》 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/11 表2：和邦转债基本条款 转债名称 和邦转债 正股名称 和邦生物 转债代码 113691.SH 正股代码 603077.SH 发行规模 46.00亿元 正股行业 基础化工-农化制品-磷肥及磷化工 存续期 2024年10月28日至2030年10月27日 主体评级/债项评级 AA/AA- 转股价 2元 转股期 2025年05月01日至2030年10月27日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,1.80%,2.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的110%（含最后一期 赎回条款 利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元（1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70% 回售条款 （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金广安必美达生物科技有限公司年 产50万吨双甘膦项目 1,671,265.76460,000.00 合计1,671,265.76460,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标 债性指标数值股性指标数值 纯债价值115.10元转换平价（以2024/06/13 收盘价） 104.50元 纯债溢价率（以面值 100计算） -13.12% 平价溢价率（以面值100 计算） -4.31% 东吴证券研究所 纯债到期收益率YTM2.41% 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 当前债底估值为97.55元，YTM为2.41%。和邦转债存续期为6年,中证鹏元资信 5/11 东吴证券研究所 评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.84%（2024-10-25）计算,纯债价值为97.55元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。 当前转换平价为104.5元，平价溢价率为-4.31%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年05月01日至2030年10月27日。 初始转股价2元/股，正股和邦生物10月28日的收盘价为2.09元，对应的转换平价为 104.50元，平价溢价率为-4.31%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为20.66%。按初始转股 价2元计算，转债发行46.00亿元对总股本稀释率为20.66%，对流通盘的稀释率为20.66%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计和邦转债上市首日价格在123.67~137.77元之间。按和邦生物2024年10 月28日收盘价测算，当前转换平价为104.50元。 1）参照平价、评级和规模可比标的凤21转债（转换平价72.31元，评级AA，发 行规模25.00亿元）、鹤21转债（转换平价95.33元，评级AA，发行规模20.50亿元）、 蓝帆转债（转换平价43.76元，评级AA，发行规模31.44亿元），10月25日转股溢价率分别为54.22%、23.76%、117.09%。 2）参考近期上市的英搏转债（上市日转换平价100.06元）、天润转债（上市日转换 平价97.95元）、豪24转债（上市日转换平价104.27元），上市当日转股溢价率分别为-0.06%、2.09%、-4.10%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到和邦转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在123.67~137.77元之间。 6/11 表5：相对价值法预测和邦转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 1.99 119.13 121.12 124.09 127.07 129.06 -3% 2.03 121.64 123.67 126.71 129.75 131.77 2024/10/28收盘价 2.09 125.40 127.49 130.63 133.76 135.85 3% 2.15 129.16 131.31 134.54 137.77 139.93 5% 2.19 131.67 133.86 137.16 140.45 142.64 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为62.31%。和邦生物的前十大股东合计持股比例为41.05%（2024/06/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为62.31%。 我们预计中签率为0.0214%。和邦转债发行总额为46.00亿元，我们预计原股东优先配售比例为62.31%，剩余网上投资者可申购金额为17.34亿元。和邦转债仅设置网上发行，近期发行的英搏转债（评级AA，规模8.17亿元）网上申购数约821.37万户，天润转债（评级AA，规模9.90亿元）820.42万户，豪24转债（评级AA-，规模5.5亿元）794万户。我们预计和邦转债网上有效申购户数为811.93万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0214%。 3.正股基本面分析 3.1.财务数据分析 和邦生物公司主要从事化工业务，营业收入主要来源于联碱产品、双甘膦/草甘膦产品、玻璃产品等制造销售。公司自上市以来，依托于自身拥有的9,800万吨储量的盐矿、丰富的磷矿以及西南地区天然气产地的天然气供应优势，借助资本市场助力，实现了高成长性发展。公司所涉及的产品，