巨龙投资收益持续增长，老挝钾盐矿储量证获批

2024年10月28日藏格矿业(000408.SZ) 998345893 公司快报 证券研究报告钾肥投资评级增持-A维持评级 6个月目标价33.15元股价(2024-10-25)28.32元 巨龙投资收益持续增长，老挝钾盐矿储量证获批 公司发布2024年三季报 2024年前三季度公司营业收入23.24亿元，同比-44.53%；归母净利 交易数据总市值(百万元) 44,757.92 流通市值(百万元) 44,757.45 总股本(百万股) 1,580.44 流通股本(百万股) 1,580.42 12个月价格区间21.71/33.36元 润18.68亿元，同比-37.08%，扣非归母净利润18.47亿元，同比-37.38%。其中2024年Q3营业收入5.62亿元，同比-59.65%、环比- 51.02%；归母净利润5.71亿元，同比-39.42%、环比-25.63%。扣非 归母净利润5.69亿元，同比-40.08%，环比-18.69%。 巨龙铜业投资收益同比大增，碳酸锂成本下降 ✔氯化钾：（1）产销方面，2024年前三季度，公司氯化钾产量75.62 万吨，全年计划产量上调至105万吨，前三季度完成全年计划的 72.0%，同比-1.32%；销量71.50万吨，完成全年销量目标的68.6%同比-28.22%。其中，2024Q3氯化钾产量23.34万吨，环比-35.91%销量17.49万吨，环比-56.33%。（2）售价成本方面，2024年前三季度，公司氯化钾平均售价2301.21元/吨，同比-15.40%；平均销售成 本1210.10元/吨，同比+16.84%；平均毛利826.4元/吨。 ✔碳酸锂：（1）产销方面，2024年前三季度，公司碳酸锂产量9277.5 吨，同比+12.84%，全年计划产量上调至11200吨，前三季度完成全年计划的82.8%；销量10210吨，同比+31.56%，完成全年销量目标的97.2%。其中，2024Q3碳酸锂产量3468.5吨，环比+1.31%；销量2580吨，环比-29.51%。（2）售价成本方面，2024年前三季度，公司碳酸锂平均售价89250.72元/吨，同比-63.73%；平均销售成本 39795.50元/吨，同比+2.39%，但较上半年平均成本有所下降；平均 毛利39187.4元/吨。 ✔铜矿：公司持有巨龙铜业30.78%股份，2024年前三季度，公司实现投资收益13.63亿元，投资收益同比+33.88%。2024年前三季度，巨龙铜业产铜12.2万吨，实现营收92.72亿元，净利润44.28亿元 其中2024年Q3，巨龙铜业产铜4.1万吨，实现营收31.55亿元，净 利润16.5亿元，确认投资收益5.08亿元。 麻米错项目推进采矿权办理，老挝钾盐矿项目获批新权证 ✔麻米错项目：西藏麻米错项目核准与权证发放同步推进，其中项目 立项由西藏自治区发改委向政府报送申请报告，采矿权证由自治区自然资源厅向政府递交权证发放申请。截至目前，项目立项已上报至自治区政府，等待审批,采矿权证的发放申请正在推进中。 ✔老挝钾盐矿项目：公司子公司藏格老挝发展已取得老挝万象塞塔尼 县和巴俄县区157.72平方公里钾盐矿储量证，在157.72平方公里 藏格矿业 沪深300 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.9 12.7 17.5 绝对收益 13.4 29.1 30.4 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告铜价上涨增厚投资收益，铜 2024-08-12 锂钾产能扩张持续推进巨龙投资收益可观，公司高 2024-03-22 分红凸显投资价值质量回报双提升，致力打造 2024-03-02 多元化矿产资源矿业集团Q3钾肥出货大增，钾锂价格 2023-10-22 下挫影响归母利润 Q2利润环比增幅可观，钾肥2023-07-25 锂盐产能扩张正当时 钾盐范围内，氯化钾资源量约为9.84亿吨。目前，老挝万象市巴俄县钾盐矿《项目可行性研究报告》已编制完成待评审，《环评报告》正在编制中。 ✔结则茶卡与龙木错盐湖：公司全资子公司藏格矿业投资参与投资的 西藏藏青基金分别以现金40.8亿元人民币、6亿元人民币收购国能矿业39%的股权，已于2024年10月11日完成工商变更登记手续。股权变更后，西藏城投持股41%，西藏藏青基金持股39%，上海北方企业(集团)持股20%，公司穿透持股21%。结则茶卡盐湖采矿证续证工作已完成，产能规划为年产6万吨锂盐，包括3万吨工业级氢氧化 锂项目和3万吨电池级碳酸锂项目。龙木错盐湖采矿证续证工作已 完成，产能规划为年产7万吨锂盐，项目的《可行性研究报告》及《开发利用方案》已评审过会并获取批复，环评报告已编制并公示完成，目前正继续推进环评审批手续。 投资建议： 铜矿端供给受限需求长期增长，持续看好铜价中枢有望上移，巨龙铜业产能扩张进行时，投资收益增长空间可观。锂价步入底部区间，公司锂盐具备低成本优势，麻米措盐湖首期5万吨建设工作持续推进。 公司高分红凸显投资价值。预计2024-2026年营业收入分别为31.9941.08、52.30亿元，预计净利润24.86、34.43、46.99亿元，对应EPS分别为1.57、2.18、2.97元/股，目前股价对应PE为18.0、13.0、9.5倍，维持“增持-A”评级，6个月目标价33.15元/股。 风险提示：需求不及预期，金属价格大幅波动，项目进度不及预期 (百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 8,193.9 5,225.7 3,199.4 4,108.4 5,230.2 净利润 5,654.9 3,419.9 2,485.9 3,442.9 4,699.1 每股收益(元) 3.58 2.16 1.57 2.18 2.97 每股净资产(元) 7.67 8.26 8.83 9.41 10.20 盈利和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 7.9 13.1 18.0 13.0 9.5 市净率(倍) 3.7 3.4 3.2 3.0 2.8 净利润率 69.0% 65.4% 77.7% 83.8% 89.8% 净资产收益率 46.6% 26.2% 17.8% 23.1% 29.2% 股息收益率 10.1% 5.6% 4.1% 5.7% 7.7% ROIC 83.2% 48.1% 32.8% 39.1% 47.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,193.9 5,225.7 3,199.4 4,108.4 5,230.2 成长性 减:营业成本 1,475.0 1,816.2 1,479.7 1,697.8 2,169.2 营业收入增长率 126.2% -36.2% -38.8% 28.4% 27.3% 营业税费 377.1 293.6 96.0 123.3 156.9 营业利润增长率 269.2% -38.7% -28.0% 36.7% 36.1% 销售费用 44.9 49.6 25.6 32.9 41.8 净利润增长率 296.2% -39.5% -27.3% 38.5% 36.5% 管理费用 334.2 281.1 96.0 123.3 156.9 EBITDA增长率 207.9% -36.9% -21.7% 36.3% 34.7% 研发费用 20.5 23.6 9.6 12.3 15.7 EBIT增长率 259.4% -39.1% -28.0% 36.8% 36.1% 财务费用 -28.9 -18.6 -11.2 -14.4 -18.3 NOPLAT增长率 276.6% -37.0% -27.7% 36.8% 36.1% 资产减值损失 -15.8 -18.1 -16.8 -16.9 -17.2 投资资本增长率 9.0% 6.0% 14.8% 11.7% 10.0% 加:公允价值变动收益 -1.5 3.9 -20.5 5.8 2.9 净资产增长率 28.2% 7.6% 6.9% 6.5% 8.3% 投资和汇兑收益 691.8 1,263.4 1,426.2 1,845.5 2,716.6 营业利润 6,632.2 4,063.0 2,926.3 4,001.5 5,444.7 利润率 加:营业外净收支 -39.2 -196.7 -123.6 -119.8 -146.7 毛利率 82.0% 65.2% 53.8% 58.7% 58.5% 利润总额 6,593.0 3,866.3 2,802.7 3,881.7 5,298.0 营业利润率 80.9% 77.8% 91.5% 97.4% 104.1% 减:所得税 938.1 454.0 322.3 446.4 609.3 净利润率 69.0% 65.4% 77.7% 83.8% 89.8% 净利润 5,654.9 3,419.9 2,485.9 3,442.9 4,699.1 EBITDA/营业收入 86.2% 85.4% 109.3% 116.0% 122.8% EBIT/营业收入 81.1% 77.4% 91.1% 97.0% 103.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 134 197 360 342 314 货币资金 2,799.7 1,586.8 1,346.0 1,195.5 1,424.4 流动营业资本周转天数 31 44 60 46 44 交易性金融资产 42.9 66.4 45.9 51.7 54.7 流动资产周转天数 166 278 324 237 203 应收帐款 180.1 334.2 157.5 246.9 267.9 应收帐款周转天数 7 18 28 18 18 应收票据 - - - - - 存货周转天数 23 37 49 44 44 预付帐款 81.1 26.0 61.3 38.9 89.1 总资产周转天数 531 952 1,624 1,347 1,138 存货 564.6 498.0 367.7 625.6 643.5 投资资本周转天数 312 526 950 837 729 其他流动资产 1,258.5 632.6 632.6 632.6 632.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 46.6% 26.2% 17.8% 23.1% 29.2% 长期股权投资 3,268.0 4,129.8 4,129.8 4,129.8 4,129.8 ROA 41.8% 24.2% 16.8% 21.5% 27.4% 投资性房地产 5.0 4.5 4.5 4.5 4.5 ROIC 83.2% 48.1% 32.8% 39.1% 47.6% 固定资产 2,854.1 2,861.9 3,542.8 4,252.1 4,880.9 费用率 在建工程 259.5 67.2 640.3 984.2 1,190.5 销售费用率 0.5% 1.0% 0.8% 0.8% 0.8% 无形资产 354.8 328.1 300.7 273.2 245.7 管理费用率 4.1% 5.4% 3.0% 3.0% 3.0% 其他非流动资产 1,868.2 3,556.0 3,543.1 3,533.2