电梯行业专题：基本面有望走稳，国产崛起正当时

电梯属于特种装备，是以运输为核心的机电设备。电梯的主要类型包括垂直电梯、自动扶梯与自动人行道，其中垂直电梯应用最为广泛，占比约为85%。电梯制造业的产业上游主要为基础原材料及电梯零部件制造业；下游应用市场包括住宅地产、商用地产、旧楼改造、基础设施建设、市政工程建设等领域，其中地产是最大下游。 地产为电梯行业最大的下游应用领域，电梯产销量与竣工数据相关性强，预计2024-2026年竣工端走弱将拖累新梯市场。从建筑时间来看，常规地产项目从新开工至竣工验收通常需要2-3年的时间，而新开工数据从2020年开始下滑，由高峰的超22亿平米下滑至2023年的9.5亿平米，且 2024M1 -9仍有超20%的下滑，而竣工端数据由于保交楼政策的带动，于2023年之前并未出现明显下滑。综合来看，我们认为新开工数据的弱势将逐步传导到竣工端，2024-2026年竣工端数据将面临一定压力，从而影响新梯市场销售。 加装电梯与电梯出口有望抵消部分竣工端走弱对新梯市场的影响。政策推动老旧小区加装电梯“能装尽装”，且各地持续出台加装电梯补贴政策，加装市场正逐步提速，2019年至2023年，全国累计加装电梯10.8万部，其中2022年加装量约为3万部，2023年加装量为3.6万部，正逐渐提速。电梯出口数量方面，2016-2023年，我国电梯出口数量由5.68万台逐步增长至8.75万台，复合增速达6%，其中2023年同比增速达17%，主因国内整梯厂加大对外开拓力度+面向俄罗斯的出口量近两年快速增长。我们认为，随着国内电梯企业产品竞争力的持续增加，凭借着原材料价格优势、供应链优势、管理优势，国内整梯厂出海为大势所趋，有望持续贡献增量。 电梯老龄化有望带动更新，政策、资金逐步向电梯更新倾斜。我国电梯保有量持续增加，于2023年已超1000万台，并且与发达国家、地区相比，我国人均电梯保有量仍有一定的上行空间。电梯使用年限通常为15-20年，超过15年后设备会逐步老化。目前我国有约80万台电梯的使用年限超过15年，其中约17万台电梯的使用年限超20年，随着时间的推进，超期服役的老旧电梯数量还会持续攀升，有望带动更新需求向上，根据中国电梯协会预计，到2030年，电梯更新改造量将达到274万台。政策、资金有望逐步向老旧电梯更新领域倾斜，2024年，超长期特别国债支持范围扩大项目包括老旧电梯设备更新，发改委计划于24年通过超长期特别国债资金支持各地对4万余台使用15年以上的住宅老旧电梯实施更新。 综合考虑竣工端、加装市场、更新市场、出口市场对于电梯整梯需求的影响，我们认为整梯需求有望于2026年触底。根据模型测算，2024-2030年的电梯整梯需求分别为95.9、89.6、88.7、92.0、98.2、103.7、110.3万台，市场规模分别为1391、1299、1286、1334、1425、1504、1599亿元。从结构来讲，2024-2030年更新改造需求占电梯整梯需求的比重会由11%逐步升高至32%。 维保方面，整梯厂维保市场有望随电梯保有量增长+自维保比例增加逐步向上，预计2030年达277亿元市场，十年复合增速达14%。 通常，电梯整机厂会设置两年左右的质保期，超过两年后则每年收取一定费用进行维保，但是实际中，在质保期结束后，物业公司与电梯原厂签订后续维保合约的案例并非常见现象，大多数物业公司由于价格等原因转而与第三方电梯维保公司签订维保、修理合同。目前，整梯厂正在逐步加大自维保的推进力度，措施包括适当降价抢占市场、新梯给予一定让利的同时签订长期的维保合同等，原厂维保率有望逐年攀升。根据模型测算，2024-2030年，我国电梯维保市场规模分别为386、425、455、482、506、530、553亿元，其中，整梯厂维保市场规模分别为147、170、191、212、233、254、277亿元，同比增速分别为21%、16%、12%、11%、10%、9%、9%。 随着新梯市场见底+后市场逐步发力，国内龙头企业估值有望向海外龙头逐步靠拢。以海外龙头奥的斯为例，其估值水平（PE- TTM ）常年维持在20-30倍的区间，远高于国内整梯厂，我们认为其主要原因为奥的斯后市场占比接近6成，其需求更为稳健，受下游地产、基建资本开支影响较小，且更偏向于轻资产运营，常年通过回购+分红的形式回馈投资者。展望国内整梯厂，后续随着新梯市场见底+维保业务的持续发力，商业模式与自由现金流有望持续向好，估值亦有望向海外龙头企业逐步靠拢。 建议重点关注：上海机电、广日股份、康力电梯；建议关注：同力日升、沪宁股份、远大智能、展鹏科技、森赫股份、快意电梯、梅轮电梯、华菱精工、通用电梯。 风险提示： 竣工端下行超预期风险、竞争格局恶化风险、加装/更新/维保业务开拓不及预期风险。 1电梯行业专题：基本面有望走稳，国产崛起正当时 1.1电梯属于特种装备，是以运输为核心的机电设备 电梯属于特种装备，是以运输为核心的机电设备。根据《特种设备目录》的规定，电梯是指动力驱动，利用沿刚性导轨运行的箱体或者沿固定线路运行的梯级（踏步），进行升降或者平行运送人、货物的机电设备。 垂直电梯应用最为广泛，占比约为85%。电梯的主要类型包括垂直电梯、自动扶梯与自动人行道，根据明源云采购，其中垂直电梯是应用最为广泛的类别，占电梯产量比重约为85%。随着电梯行业的不断发展，电梯种类日益丰富，根据驱动方式、用途、运行速度的不同，可将电梯进一步分类。 图表1：电梯主要分类 垂直电梯：目前国内外市场上，应用最为普遍的垂直电梯是曳引式电梯，其主要工作原理是通过曳引绳两端连接轿厢和对重，缠绕在曳引轮和导向轮上，靠曳引绳与曳引轮摩擦产生的牵引力，实现轿厢和对重的升降运动，以达到运输目的。 自动扶梯和自动人行道：自动扶梯与自动人行道内部组成结构大体相似，主要结构是带有循环运行梯级（或踏板），用于水平或倾斜运输乘客的固定电力驱动设备。 图表2：垂直电梯内部组成结构 图表3：自动扶梯内部组成结构 电梯行业产业链上下游方面，电梯制造业的产业上游主要为基础原材料及电梯零部件制造业。电梯生产和制造最主要的原材料为钢材和稀土，钢材可用于生产电梯轿厢、轿架、轿门、厅门和上下梁等钣金加工件，稀土是电梯核心部件永磁同步曳引机中永磁体的主要原材料。电梯制造业的下游应用市场包括住宅地产、商用地产、旧楼改造、基础设施建设、市政工程建设等领域。 图表4：电梯产业上下游情况 电梯产品属于特种设备，根据《特种设备安全法》、《特种设备安全监察条例（2009年修订）》、《特种设备作业人员监督管理办法（2011修订）》等相关规定，目前我国电梯行业的监管体制涵盖电梯的生产、销售、安装、改造、修理、使用及维保、检验检测等多个环节，包括生产许可、安装修理许可等多项监管制度。 图表5：电梯行业监管制度较为严格 1.2新梯市场：地产竣工承压，政策驱动加装市场向上 地产为电梯行业最大的下游应用领域，电梯产销量与竣工数据相关性强。目前的电梯市场中，新梯市场仍占据相当大的比例，而电梯在建造阶段中，属于更偏向于竣工端进行交付的特种装备，从历史数据中亦可以看出，地产竣工数据，与电梯产量之间呈现较为明显的正相关性。 图表6：电梯产量增速与房地产竣工面积增速之间存在较强的正相关性 从更为前瞻的新开工数据来看，我们预计2024-2026年竣工数据可能将面临一定的压力，从而影响新梯市场销售。从建筑时间来看，常规地产项目从新开工至竣工验收通常需要2-3年的时间，而新开工数据从2020年开始下滑，由高峰的超22亿平米下滑至2023年的9.5亿平米，且 2024M1 -9仍有超20%的下滑，而竣工端数据由于保交楼政策的带动，于2023年之前并未出现明显下滑。综合来看，我们认为新开工数据的弱势将逐步传导到竣工端，2024-2026年竣工端数据将面临一定压力，从而影响新梯市场销售。 图表7：地产竣工面积同比增速与新开工面积同比增速情况 政策推动老旧小区加装电梯“能装尽装”。2024年1月22日，国家发改委社会发展司司长刘明就明确表态，重点提到了这句话：老旧小区加装电梯“能装尽装”，据统计全国光加装电梯的市场大概就有2.6万亿（包含土建和安装工程）。 据中国电梯协会统计，我国未加装电梯的既有建筑，大约有5000万户住宅符合加装条件，加装市场总量预计在250万台以上。 各地补贴政策纷至沓来，有望推动加装市场向上。据统计，全国已有超过20个省/市/自治区出台了补贴政策，有望减少居民加装电梯的费用负担，推动市场向上。以上海徐汇区龙水北路900弄的电梯加装项目为例，各层居民按照不同比例分摊费用，加装一部电梯总费用需要75万元，除去28万元政府补助之外，居民需要出资47万元，从2楼到6楼分别以6%、13%、20%、27%、34%比例分摊，算下来最低2.82万元，最高15.98万元。 加装市场正逐步提速，有望抵消一部分竣工端下行压力。根据2024年5月举行的全国城镇老旧小区改造工作现场会披露的数据，2019年至2023年，全国累计加装电梯10.8万部，年均加装2.16万台，其中2022年加装量约为3万部，2023年加装量为3.6万部，正逐步提速。若假定2024-2028年加装电梯复合增速达20%，则五年期间有望加装电梯合计32.1万台。 图表8：电梯加装市场预计量（万台） 电梯出口数量亦有望持续向上，抵消一部分竣工端下行压力。2016-2023年，我国电梯出口数量由5.68万台逐步增长至8.75万台，复合增速达6%，其中2023年同比增速达17%，主因新梯市场受竣工端承压影响且预期向下，国内整梯厂加大对外开拓力度，同时，面向俄罗斯的出口量近两年快速增长。我们认为，随着国内电梯企业产品竞争力的持续增加，凭借着原材料价格优势、供应链优势、管理优势，国内整梯厂出海为大势所趋，有望持续贡献增量，可于未来数年抵消部分竣工端下行压力。假定2024-2028年，国内电梯出口数量维持10%的复合增速，2028年电梯出口数量有望达14万台。 电梯进口数量方面，根据iFind数据显示，2023年全年进口电梯数量仅为659台，且2024年仍处于下降通道，我们认为这一方面是由于市场环境不佳，另一方面是受到国内企业的冲击，未来进口电梯数量大概率将维持低位。 图表9：我国电梯出口数量及增速 1.3后市场：电梯老龄化有望带动更新，整梯厂加大自维保力度 我国电梯保有量持续增加，于2023年已超1000万台。根据iFind数据，随着我国城镇化的推进，地产、基建等持续发力，我国电梯保有量由2001年的28.5万台快速上行，于2023年已达1063万台。 图表10：我国电梯保有量及同比增速 展望未来，我国人均电梯保有量仍有一定的上行空间。截至2023年，我国人均电梯保有量已经超过7.5台/千人，与意大利、韩国、法国等国家仍有一定差距，未来人均电梯保有量仍有一定的上行空间。 图表11：世界各个国家及地区电梯人均保有量情况（台/千人） 电梯使用年限通常为15-20年，超过15年后设备会逐步老化。一般来说电梯的使用年限是在15年左右的。而电梯的使用寿命和后期的管理、维护保养息息相关，在保养得当的条件下，电梯可正常使用20年。然而，使用15年以上的设备会逐步老化，安全问题更需要受到关注。 电梯老龄化有望带动更新，约80万台电梯使用年限超15年。目前我国有约80万台电梯的使用年限超过15年，其中约17万台电梯的使用年限超20年，随着时间的推进，从每年的保有量增量来看，超期服役的老旧电梯数量还会持续攀升，有望带动更新需求向上，根据中国电梯协会预计，到2030年，电梯更新改造量将达到274万台。 政策、资金有望逐步向老旧电梯更新领域倾斜。《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》中提到，安排超长期特别国债大规模设备更新专项资金加大对设备更新的支持力度，支持范围扩大项目包括老旧电梯设备更新。其中，2024年，发改委计划通过超长期特别国债资金支持各地对4万余台使用15年以上