固定收益周报：GDP当季同比下滑，央行有望再度降准
证GDP当季同比下滑，央行有望再度降准 研 券——固定收益周报（20241014-20241020） 究主要观点 报日期: 告 2024年10月22日 过去一周利率债价格有所上涨，收益率曲线右下凸出。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《债市收益率或重新窄幅区间波动》 ——2024年10月14日 《风险偏好提升，看多中国资产》 ——2024年10月08日 《联储降息50BP，后续路径尚不明确》 ——2024年09月25日 固定收益周报 过去一周（20241014-20241020）国债期货有所上涨，其中10年期国债期货活跃合约较10月11日上涨0.24%。从现券来看，10年国债活跃券收益率较10月12日减少2.32BP至2.1209%；从曲线形态看，3Y、5Y、7Y、1OY期限品种收益率下降，其他期限品种收益率提升，曲线更为向右下凸出。 城投债成交活跃度有所下降，21个活跃省份收益率均下降。 城投债成交活跃度有所下降，过去一周（20241014-20241020）所有省市的城投债日均成交836.6笔，低于前一周（20241007-20241013）的937.8笔。 城投债日均成交在4笔及以上的活跃省份为21个，较上周减少1 个。主要包括沿海5省（广东、江苏、浙江、山东、福建）、中部7省 （湖北、湖南、江西、河南、安徽、河北、山西）、4大直辖市、西部 5省（四川、云南、陕西、广西、新疆）。 从上述21个活跃省份城投的成交收益率看，所有省份收益率下降。 产业债成交活跃度略微下降，活跃行业大多收益率下降。 产业债成交活跃度略微下降，过去一周（20241014-20241020）所有省市的城投债日均成交717.4笔，略低于前一周（20241007- 20241013）的718.0笔。 日均成交在4笔及以上的行业为19个，较上周减少3个。主要包 括金融1个（非银金融）、地产链3个（地产、建筑装饰、建材）、 大宗资源品5个（煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化）、消费 行业4个（食品饮料、商贸零售、医药生物、社服）、科技1个（通信）、综合、交通运输、公用事业、机械设备以及环保行业。 从上述19个活跃产业的成交收益率看，18个行业收益率下降，1个行业收益率提升。 金融债成交活跃度有所下降，收益率也下降。 金融机构债成交活跃度有所下降，过去一周所有金融机构债日均成交1287.4笔，低于前一周的1440.2笔。其中，银行二级、银行永续、商金债日均成交分别为592.6笔、407.0笔、160.8笔，较前一周分别变化-42.2笔、-26.2笔与-70.6笔。 从金融债成交收益率看，不同期限、不同评级的商行二级资本债与非固定期限债收益率均下降。 资金价格提升明显，债市杠杆水平提升。 资金价格方面，资金价格提升明显。截至10月18日R007与DR007 分别较10月12提升28.64BP与15.16BP，两者利差扩大。公开市场 操作方面，央行过去一周（20241014-20241020）净投放6475亿元。 债市杠杆水平提升，银行间质押式回购余额5日均值由10月12日 的6.80万亿元提升至10月18日的7.93万亿元，隔夜占比由10月12 日的79.52%提升至10月18日的89.18%。9月出口走弱、进口走强。 9月我国出口同比增长2.4%，较上月下降6.3%，其中环比下降1.6%，翘尾因素下降4.7%，可见出口同比下降是去年高基数与环比走弱共同造成的。 9月我国进口同比增长0.3%，较上月下降0.1%，其中环比增长2.0%，翘尾因素下降2.1%，可见进口同比下降是去年高基数造成的，进口环比增长较为强劲。 1-9月累计看，出口同比增速仍然高于进口，两者分别增长4.3% 与2.2%，贸易顺差同比多增670.55亿美元。 政府债券发力支撑社融增速，M2-M1剪刀差扩大。 9月社融同比增长8.0%，较上月下跌0.1%，增速较为稳定。其中，人民币贷款同比增速下滑0.3%，企业债券同比增速下滑0.4%，政府债券同比增速提升0.6%，可见政府债券加速发行某种程度上稳定了社融增速。 9月M2同比增长6.8%，较上月提升0.5%，其中环比增长1.5%，翘尾因素下降1.0%。9月M1同比下降7.4%，跌幅较上月扩大0.1%，其中环比下降0.3%，翘尾因素提升0.2%。M2-M1剪刀差进一步扩大。 1017国新办发布会五部委介绍稳定房地产的“组合拳”措施。 2024年10月17日，国新办举行新闻发布会，住建部、财政部、 自然资源部、央行与金融监管总局等5个部委相关人员参会，介绍促进房地产市场平稳健康发展有关情况。 五部委打出一套组合拳来稳定房地产市场：四个取消、四个降低、两个增加。取消前期调控政策的各类限制，包括限购、限售、限价、普通住宅和非普通住宅标准等。降低则是住房公积金贷款利率、首付比、存量房贷利率以及“卖旧买新”换购住房的税费等。增加的则是货币化安置100万套城中村改造和危旧房改造以及4万亿的“白名单”项目信贷规模。 社零低位反弹，投资分化，GDP当季同比再次下滑。 9月社零同比增长3.2%，较上月提升1.1%，其中环比增长0.4%，翘尾因素提升0.7%。9月消费环比增速在2024年前9个月中排名第三高，消费表现算较好的。 1-9月固投累计同比增长3.4%，与上月持平，其中基建与制造业投资分别累计同比增长9.3%与9.2%，远高于整体投资增速；地产投资与地产销售仍然同比负增长，1-9月分别累计同比下滑10.1%与17.1%。 三季度GDP同比增长4.6%，较二季度下滑0.1%，其中环比增长0.9%，翘尾因素下降1.0%。正常运行情况下GDP连续两个季度环比增速低于1.0%，我国历史上比较罕见，我们认为需求较弱，需要较大的 稳增长措施提振需求。 前三季度GDP累计同比增长4.8%，较上半年下滑0.2%，其中最终消费支出对GDP累计同比拉动率下降0.6%，货物与服务净出口对GDP累计同比拉动率提升0.4%，资本形成总额对GDP累计同比拉动率维持不变。 央行年底有望再度降准，SFISF工具落地情况较好。 2024年10月18日，央行行长潘功胜在2024金融街论坛年会上表示年底择机进一步降准0.25-0.50%,同时商行存款利率18日已经开始下调，21日LPR也会下调。我们认为后两者属于9月27日政策利率7天逆回购利率下调后的跟随操作，并不是新的降息；同时，再次降准也在9月24日的会议有所提及，并不算超预期的政策。 潘行长还介绍了两个工具的落地情况，证券、基金、保险互换便利（SFISF）工具已经有20家机构参与，申请额度合计达到2000亿。我们认为这可能给股市带来增量资金，投资者风险偏好因此提升，权益市场10月18日当天表现较强，相应的债市下跌。 债市调整幅度有限，现券收益率窄幅区间波动为主。 虽然2024金融街论坛年会上央行行长发言提升了投资者风险偏 好，股市在10月18日大涨，但是我们认为理性乐观仍然会成为未来常态，极端亢奋的状态不可持续，因此债市的调整幅度或不会太大，持续性可能也不长，展望未来，债市收益率大概率在窄幅区间波动。 投资建议 利率债不加杠杆，配置5年期及以内期限品种。 长久期利率债资产端收益率与资金成本的差额下降，截至2024年 10月18日，5、10与30年国债收益率与IRS7天的差额较10月11日分别下降4.84BP、3.78BP与1.45BP，我们不建议加杠杆。 在具体期限选择上，7Y-1Y与10Y-1Y利差处于过去6年31%-59%分位数，而3Y-1Y、5Y-1Y处于过去6年8%-18%分位数，30Y- 1Y利差处于过去6年13%以内分位数，我们建议投资5年期及以内期限品种。 城投债集中在成交活跃的区域，下沉遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”方向。 城投债投资还是选择成交活跃的14个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4大直辖市。 如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。具体下沉策略选择遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”两个方向。 产业债集中在成交活跃的行业。 产业债投资选择成交活跃的行业：非银金融债，地产相关的地产、建筑装饰、建材，大宗资源品行业如煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化，食品饮料、商贸零售、医药生物、社会服务等消费行 业，通信行业、交通运输、机械设备、公用事业以及综合行业。金融债集中国有银行以及股份商业银行等主体。 金融债成交主体仍然集中在国有银行以及股份商业银行，不建议下沉至城商行乃至农商行。 风险提示 经济复苏超预期；稳增长政策超预期； 降息落空或者时间点滞后。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性 级事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应
