中间体价格趋势良好，未来持续增长可期

2024年10月22日川宁生物(301301.SZ) 中间体价格趋势良好，未来持续增长可期 生物医药Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价15.91元 股价(2024-10-21)14.57元 证券研究报告 公司快报 事件：公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比高增长，盈利水平持续提升。 2024Q1-3，公司实现营业收入44.56亿元/+24.43%；归母净利润 10.76亿元/+68.07%；扣非净利润10.75亿元/+68.15%；毛利率 35.82%/+5.89pct，期间费用率5.09%/-0.63pct（其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为：0.44%/+0.03pct、2.71%/-0.28pct、0.99%/-0.10pct、0.95%/- 0.28pct），净利率24.14%/+6.27pct。前三季度公司整体业绩高增长，盈利水平显著提升，主要受益于三大医药中间体的量价齐升，公司通过工艺优化持续实现降本增效，以及公司在费用端的管控和优化。 单Q3来看，公司实现营业收入12.61亿元/同比+8.31%/环比-24.60%；归母净利润3.10亿元/同比+24.20%/环比-25.16%;扣非净利润3.09亿元/同比+25.40%；毛利率37.11%/同比+3.98pct/环比+0.99pct，期间费用率6.06%/+0.05pct（其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为：0.63%/+0.14pct、3.05%/+0.16pct、1.21%/-0.12pct、1.17%/-0.13pct），净利率 24.56%/同比+3.14pct/环比-0.18pct。单Q3公司业绩同比增长良好，毛利率环比持续提升，一定程度上反映医药中间体价格有望维持良好趋势。 交易数据总市值(百万元)32,449.72流通市值(百万元)8,973.55总股本(百万股)2,227.16流通股本(百万股)615.8912个月价格区间7.19/17.75元 川宁生物 沪深300 109% 94% 79% 64% 49% 34% 19% 4% -11% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益15.4 绝对收益38.4 3M 8.2 19.4 12M 60.1 72.2 医药中间体价格趋势良好，海外产能影响有限，未来持续增长值得期待。 根据公司9月份投资者关系记录，三大医药中间体景气度及价格趋势良好。其中，（1）头孢中间体价格逐步恢复且有望持续向好，主要系市场处于紧缺状态，需量明显增加驱动景气度提升；（2）青霉素类中间体价格有望延续良好势头，主要考虑到国内格局稳定，且印度的新增产能短期内很难形成较强竞争力；（3）硫氰酸红霉素需求稳定，公司基本处于满产满销状态，预计未来价格有望维持目前的价格区间，此外，公司持续优化生产工艺，成本优 势有望持续提升。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价15.91元。我们预计公司2024年 -2026年的收入增速分别为24.31%、12.99%、7.94%，净利润的增 马帅分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 谢嘉豪联系人 SAC执业证书编号：S1450123100072 xiejh5@essence.com.cn 相关报告业绩持续高增长，期待合成 2024-08-29 生物品种贡献增量业绩表现亮眼，抗生素中间 2024-07-08 体景气度有望持续利润持续释放，合成生物赋 2024-04-13 能长期增长 速分别为50.37%、20.33%、13.05%，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为15.91元，相当于2024年25倍的动态市盈率。 风险提示：中间体行业景气度下行的风险；海外新增产能的影响；终端需求不及预期。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 3,820.7 4,823.3 5,995.7 6,774.3 7,312.5 净利润 411.5 940.6 1,414.3 1,701.8 1,923.9 每股收益(元) 0.18 0.42 0.64 0.77 0.87 每股净资产(元) 2.79 3.13 3.45 3.83 4.27 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 78.9 34.5 22.9 19.0 16.8 市净率(倍) 5.2 4.7 4.2 3.8 3.4 净利润率 10.8% 19.5% 23.6% 25.1% 26.3% 净资产收益率 6.6% 13.5% 18.4% 20.0% 20.3% 股息收益率 0.6% 1.5% 2.2% 2.6% 3.0% ROIC 7.2% 12.8% 19.0% 23.4% 28.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,820.7 4,823.3 5,995.7 6,774.3 7,312.5 成长性 减:营业成本 2,873.2 3,300.4 3,830.3 4,150.8 4,335.4 营业收入增长率 18.2% 26.2% 24.3% 13.0% 7.9% 营业税费 54.9 66.6 83.9 94.8 102.4 营业利润增长率 143.8% 105.7% 50.7% 19.9% 13.1% 销售费用 11.5 22.6 30.0 54.2 73.1 净利润增长率 269.6% 128.6% 50.4% 20.3% 13.1% 管理费用 144.1 143.1 167.9 189.7 204.8 EBITDA增长率 31.2% 42.0% 35.2% 16.2% 10.5% 研发费用 35.4 55.3 71.9 108.4 146.3 EBIT增长率 66.5% 77.0% 49.4% 20.8% 12.9% 财务费用 123.0 60.8 60.0 88.1 95.1 NOPLAT增长率 69.2% 76.4% 47.6% 21.2% 12.8% 资产减值损失 -30.8 -49.2 -50.0 -50.0 -50.0 投资资本增长率 -1.2% -0.8% -1.8% -6.0% 1.5% 加:公允价值变动收益 -0.1 -1.2 0.8 -0.1 -0.2 净资产增长率 30.0% 12.3% 10.1% 11.1% 11.3% 投资和汇兑收益 -8.9 -13.6 -12.0 -11.5 -12.3 营业利润 545.1 1,121.4 1,690.5 2,026.8 2,293.1 利润率 加:营业外净收支 -57.5 -3.7 -4.0 -4.0 -4.0 毛利率 24.8% 31.6% 36.1% 38.7% 40.7% 利润总额 487.6 1,117.7 1,686.5 2,022.8 2,289.1 营业利润率 14.3% 23.2% 28.2% 29.9% 31.4% 减:所得税 76.1 177.1 272.2 320.9 365.1 净利润率 10.8% 19.5% 23.6% 25.1% 26.3% 净利润 411.5 940.6 1,414.3 1,701.8 1,923.9 EBITDA/营业收入 31.6% 35.6% 38.7% 39.8% 40.7% EBIT/营业收入 17.3% 24.3% 29.2% 31.2% 32.7% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 532 396 295 238 198 货币资金 1,632.0 760.9 2,135.4 3,180.4 3,762.6 流动营业资本周转天数 176 152 130 123 121 交易性金融资产 1.2 - 0.8 0.6 0.5 流动资产周转天数 365 317 295 335 359 应收帐款 880.2 748.7 1,249.9 1,008.3 1,429.2 应收帐款周转天数 78 61 60 60 60 应收票据 - - - - - 存货周转天数 134 114 105 98 94 预付帐款 85.0 44.9 104.1 52.8 111.0 总资产周转天数 935 766 648 620 614 存货 1,383.6 1,676.4 1,813.4 1,876.2 1,929.3 投资资本周转天数 738 579 460 391 354 其他流动资产 545.8 725.4 559.7 610.3 631.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 6.6% 13.5% 18.4% 20.0% 20.3% 长期股权投资 6.9 6.8 6.6 6.5 6.3 ROA 4.0% 9.3% 12.3% 14.3% 14.7% 投资性房地产 - - - - - ROIC 7.2% 12.8% 19.0% 23.4% 28.1% 固定资产 5,467.1 5,141.0 4,698.0 4,245.2 3,782.6 费用率 在建工程 60.1 537.8 537.8 537.8 1,037.8 销售费用率 0.3% 0.5% 0.5% 0.8% 1.0% 无形资产 283.1 258.0 242.0 225.1 207.2 管理费用率 3.8% 3.0% 2.8% 2.8% 2.8% 其他非流动资产 45.5 238.6 112.6 131.1 159.7 研发费用率 0.9% 1.1% 1.2% 1.6% 2.0% 资产总额 10,390.4 10,138.6 11,460.2 11,874.2 13,058.2 财务费用率 3.2% 1.3% 1.0% 1.3% 1.3% 短期债务 978.8 850.7 400.0 300.0 200.0 四费/营业收入 8.2% 5.8% 5.5% 6.5% 7.1% 应付帐款 647.8 748.6 1,083.2 809.5 1,149.3 偿债能力 应付票据 110.0 293.5 285.0 269.4 318.5 资产负债率 40.2% 31.2% 32.7% 27.5% 26.5% 其他流动负债 970.7 642.9 846.1 819.9 769.7 负债权益比 67.3% 45.4% 48.6% 38.0% 36.0% 长期借款 1,428.0 357.3 1,000.0 900.0 800.0 流动比率 1.67 1.56 2.24 3.06 3.23 其他非流动负债 44.5 272.2 115.4 144.0 177.2 速动比率 1.16 0.90 1.55 2.21 2.43 负债总额 4,179.9 3,165.3 3,729.7 3,242.8 3,414.8 利息保障倍数 5.38 19.26 29.19 24.01 25.12 少数股东权益 6.0 12.9 12.9 12.9 12.9 分红指标 股本 2,222.8 2,222.8 2,222.8 2,222.8 2,222.8 DPS(元) 0.09 0.22 0.32 0.38 0.43 留存收益 3,981.7 4,737.7 5,444.8 6,295.8 7,257.7 分红比率 50.2% 53.2% 50.0% 50.0% 50.0% 股东权益 6,210.5 6,973.4 7,680.5 8,531.4 9,493.4 股息收益率 0.8% 2.0% 2.9% 3.4% 3.9% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2022