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21Oct2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 BaTeLab(2149香港) NDR外➵ 目标价格HK$49.80上/下88.3% 当前价格HK$26.45 中国半导体杨莉莉博士 (852)39163716lilyyan g@cmbi.com.hk 张凯文 (852)37618727kevinzhang@cmbi.com.hk 库存数据 市值上限(百万港元) 我们于10月15日举办了与BaTeLab管理层的NDR会议。联合创始人李先生（董事长）和张先生以及投资总监赵先生出席了会议。主要内容总结如下。经营策略：1)为什么是工业市场？管理层解释说，由于市场的长尾特性（市场总销售额的约80%➴因于大量单个产品，每种产品的销售额占总市场潜力的不到0.02%，✲据弗若斯特沙利文的数据），市场整体研发成本较低。凭借其专有的EDA软件工具和可重用IP库，该公司能够实现比竞争对手更高的成本效率。2)为什么要图案化晶片？Mgt。认为这种商业模式在营销方面具有更高的效率，同时在运营中保持较低的成本。操作风险:一些投资者对高度依赖分销渠道产生担忧（截至2024年上半年，收入的90%来自分销渠道）。管理层指出，客户集中主要是销售渠道上的集中。考虑到终端市场多样化的需求（间接客户），客户基础实际上并不集中。收入增长驱动因素：管理层指出，未来销售的增长将得益于半导体本地化。截至2024年上半年，BaTeLab拥有超过500种SKU（比行业领导者少约1万种），并计划每年增加约100种SKU。预期增长潜力巨大。资本支出:管理层表示，他们将投资于研发基础设施，升级研发中心，改进产品线，并进行战略性投资。需求:管理层认为当前市场的需求正在逐步恢复。从长远来看，管理层预计在未来5-10年模拟IC市场将加速增长，并希望为此做好准备。边距:公司的毛利率在50%-55%之间。没有单一产品贡献超过总收入的3%，因为BaTeLab专注于较少主流的产品类别和利基市场。管理层认为，这种做法使公司在专门领域获得了显著的增长，并且减少了价格战的风险，从而维持了较高的毛利率。在2024年上半年，公司✲告的毛利率为51.3%（相比之下，2023年上半年为55.2%）。管理层将这一变化➴因于✲据香港财务✲告准则（HKFRS）增加了存货减值准备（人民币1800万元）。不考虑这一影响，公司的毛利率保持稳定。重申买入，TP不变，为49.8港元，对应2024E市盈率20.4倍。我们维持24/25财年的收入预测为40%/38%，毛利率预期为53%-55%。从目前股价来看，24/25财年的市盈率分别为10.8倍/7.5倍，我们认为这一价位极具吸引力。风险:1)不稳定的政治经济条件；2)与核心客户或供应商的合作变化；3)新产品类别的推出速度慢于预期。 收益汇总(YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入(百万元人民币) 353 464 650 896 1,220 同比增长（%) 65.7 31.6 40.2 37.8 36.1 毛利率(%) 56.5 55.4 53.8 54.3 54.3 营业利润(百万元) 98.5 113.4 154.4 220.0 314.2 同比增长（%) 61.8 15.2 36.1 42.5 42.8 净利润(百万元) 95.3 109.2 146.3 210.5 305.2 同比增长（%) 67.2 14.6 34.0 43.9 45.0 每股收益(✲告)(人民币) 2.12 2.42 2.44 3.51 5.09 P/E(x) 12.5 10.9 10.8 7.5 5.2 ROE(%) 27.4 17.7 16.1 19.3 22.6 平均3个月t/o(百万港元)52w高/低(港元) 396.8 1.0 NA/NA 已发行股份总数(百万)15.0 来源：FactSet 股权结构 李振张广平 来源：港交所 份额业绩 53.5% 39.5% 绝对 相对 1-mth -3.5% -18.1% 3-mth 7.7% -7.9% 6-mth 1.9% -19.7% 来源：FactSet 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 12个月的价格表现 来源：FactSet 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自彭博的✲告：RESPCMBR<GO>或[http://www.1 cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万港元)收入 213 353 464 650 896 1,220 销货成本 (93) (153) (207) (300) (409) (558) 毛利润 120 199 257 350 487 662 营业费用 (59) (101) (144) (196) (267) (348) 管理费用 (14) (22) (26) (34) (46) (60) 研发费用 (48) (85) (119) (163) (220) (285) Others 2 6 2 1 (1) (4) 营业利润 61 98 113 154 220 314 利息支出 (4) (2) (4) (6) (6) (4) 其他收入/费用 0 0 0 0 0 0 税前利润 57 97 109 149 214 310 所得税 0 (2) 0 (2) (3) (5) 税后利润 57 95 109 146 210 305 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 净利润 57 95 109 146 210 305 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万港元)流动资产 311 530 1,166 1,349 1,616 2,027 现金及等价物 147 163 551 563 622 746 应收账款 32 67 69 91 130 191 Inventories 56 76 218 300 362 463 预付款 76 203 261 341 439 549 其他流动资产 0 21 67 53 63 78 非流动资产 45 66 105 130 160 172 PP&E 7 59 62 115 143 151 求用权 5 3 7 7 8 10 无形资产 0 0 0 1 1 1 其他非流动资产 33 3 35 7 8 10 总资产 356 596 1,271 1,478 1,776 2,199 流动负债 51 195 427 483 567 682 短期借款 31 96 172 179 189 196 应付账款 19 96 249 295 367 473 租赁负债 2 4 7 9 11 13 其他非流动负债 4 5 6 11 13 17 负债总额 55 200 433 494 581 699 股本 45 45 60 60 60 60 其他储备 256 351 778 925 1,135 1,440 股东权益合计 301 396 838 985 1,195 1,500 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 权益和负债合计 356 596 1,271 1,478 1,776 2,199 现金流量 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万港元)Operating税前利润 57 97 109 149 214 310 折旧与摊销 3 3 6 8 12 15 营运资金变动 (53) (110) (52) (138) (125) (167) Others 3 (22) (33) 46 (10) (18) 运营产生的净现金 9 (31) 30 65 91 139 Investing资本支出 (36) (19) (44) (62) (40) (24) 处置短期收益净额投资 106 464 30 0 0 0 Others (50) (461) (28) 2 1 1 投资产生的净现金 20 (15) (42) (60) (40) (23) 融资融资净现金 105 63 401 7 7 7 现金净变动年初现金 13 147 163 551 563 622 汇兑差额 0 0 (1) 0 0 0 Others 133 16 389 12 59 123 年底现金 147 163 551 563 622 746 增长 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日收入 139.8% 65.7% 31.6% 40.2% 37.8% 36.1% 毛利润 146.2% 66.1% 29.0% 36.1% 39.1% 36.1% 营业利润 237.8% 61.8% 15.2% 36.1% 42.5% 42.8% 净利润 307.1% 67.2% 14.6% 34.0% 43.9% 45.0% PROFITABILITY 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日毛利率 56.4% 56.5% 55.4% 53.8% 54.3% 54.3% 营业利润率 28.6% 27.9% 24.5% 23.7% 24.5% 25.8% 股本回✲率(ROE) 34.1% 27.4% 17.7% 16.1% 19.3% 22.6% 齿轮/液体/活动 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日流动比率(x) 6.1 2.7 2.7 2.8 2.8 3.0 VALUATION 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日P/E 20.9 12.5 10.9 10.8 7.5 5.2 资料来源：公司数据，CMBIGM估计。注：净现金的计算包括金融资产。 披露和免责声明 分析师认证 该研究✲告✁主要内容由负责此✲告✁研究分析师（或其部分内容）确认：对于✲告中涵盖✁证券或发行人而言，（1）所有观点均准确反映了该分析师个人对该证券或发行人✁看法；以及（2）该分析师✁任何薪酬（直接或间接）均与✲告中表达✁具体观点无关。 此外，分析师确认，在此研究✲告发布前30个历日内，分析师及其关联人士（✲据香港证券及期货委员会颁布✁行为守则所定义）（1）并未交易或买➵本研究✲告涵盖✁股票；（2）将在此研究✲告发布后3个营业日内不交易或买➵本研究✲告涵盖✁股票；（3）并非本研究✲告涵盖✁任何香港上市公司✁高级职员；（4）并无任何财务利益关系涉及本研究✲告涵盖✁香港上市公司。 中国民生银行国际资本市场有限公司或其附属公司在过去12个月内与本✲告覆盖✁发行人有投资银行业务关系。 CMBIGM额定值 BUYHOLDSELL 未评级 ：未来12个月潜在回✲率超过15%✁股票 ：未来12个月潜在回✲率为+15%至-10%✁股票 ：未来12个月潜在亏损超过10%✁股票 ：Stock未✲CMBIGM评级 跑赢大盘：行业预计将在未来12个月内超越相关✁广泛市场基准 市场表现：行业预计未来12个月✁表现将与相关✁广泛市场基准保持一致 性能欠佳：行业预期在未来12个月内表现低于相关✁广泛市场基准 CMB国际全球市场有限公司 地址:45/F,冠军大厦,3GardenRoad,HongKong,Tel:(852)39000888传真:(852)39000800 中国Merchants银行全资子公司中国Merchants国际资本有限公司（以下简称“CMB国际资本”）✁全资子公司。CMB国际全球市场有限公司（以下简称“CMBIGM”）。 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本✲告中✁信息可能并不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化投资建议。本✲告未考虑个别投资者✁投资目标、财务状况或特殊需求。过去✁表现并不代表未来✁业绩，实际事件可能与✲告中所述