业绩符合预期，继续高速成长

： 百亚股份（003006.SZ）个护用品 评级买入（维持） 分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002 Email：guomx@zts.com.cn 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001 Email：zhangxiao06@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)429.32 流通股本(百万股)428.65 市价(元)25.69 市值(百万元)11,029.32 流通市值(百万元)11,011.93 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1、《聚焦市场关注的三问三答》 2024-08-28 2、《业绩靓丽收入超预期，线上线下空间打开》2024-08-11 3、《“6.18”表现超预期，产品、品牌、渠道力向上共振》2024-06-23 业绩符合预期，继续高速成长 证券研究报告/公司点评报告2024年10月18日 公司盈利预测及估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 1,612 2,144 3,229 4,178 5,286 10% 33% 51% 29% 27% 187 238 318 428 561 -18% 27% 34% 34% 31% 0.44 0.55 0.74 1.00 1.31 0.54 0.77 0.64 0.96 1.23 15% 17% 20% 23% 26% 58.9 46.3 34.7 25.8 19.7 8.6 8.0 7.0 6.0 5.1 指标 营业收入（百万元）增长率yoy% 归母净利润（百万元）增长率yoy% 每股收益（元）每股现金流量净资产收益率P/E P/B 备注：股价截止自2024年10月18日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄 报告摘要 事件：百亚股份发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收23.25亿元，同比增长57.51%；实现归母净利润2.39亿元，同比增长30.77%；实现扣非净利润 2.26亿元，同比增长31.76%。单季度看，24Q3实现营收7.93亿元，同比增长50.64%；实现归母净利润0.59亿元，同比增长16.10%；实现扣非净利润0.54亿元，同比增长13.91%。整体业绩符合预期。 业绩符合预期，产品升级+单季销售费用率提升。 1）2024年前三季度，公司毛利率54.88%（+5.87pct.），归母净利率为10.26% （-2.1pct.）。单季度看，Q3毛利率55.8%（+4.2pct.），归母净利率为7.42%（-2.11pct.）受益规模效应释放、及以益生菌系列为代表的大健康产品占比提升，公司毛利率同环比继续提升，净利润波动核心受季度销售费用增加影响。我们看好益生菌系列迭代帮助公司进一步强化产品力，同时产品结构升级逻辑持续兑现、提升盈利能力。 2）费用端：前三季度，销售/管理/及研发费用率分别为37.41%（+9.63pct.)、3.4% （-0.15pct.)、2.17%（-0.61pct.)。Q3销售费用投入3.3亿元，同比增长82.9%，Q3单季度销售费用率41.51%（+7.32pct），公司战略性加强品牌资源投入，市场份额稳步提升。 渠道拆分：线上全平台突破，线下外围市场增长提速。自主品牌分渠道来看， 1）线上：Q3增长96.8%，全平台突围，看好长期竞争力持续性。前三季度，公司电商渠道营收10.39亿元（+140.1%），Q3单季度收入3.85亿元（+96.8%）。公司从内容电商到货架电商全面突围，体现产品力、品牌力与销售能力的向上共振，抖音+天猫双轮驱动下，我们看好公司份额持续提升。 2）线下：Q3增长25.6%，外围市场表现靓丽。前三季度，公司线下收入11.97亿元 （+24.1%），Q3单季度收入3.86亿元（+25.6%）。其中，外围市场Q3营收增长91%，较上半年继续环比提速，公司线上线下成长空间打开。 投资建议：内容电商崛起下，卫生巾行业国货品牌迎来弯道超车机遇。百亚产品力、品牌力与销售能力的向上共振，长期看，公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成。看好公司从区域走向全国、兑现高速成长。我们预计公司2024-2026年实现营收32.3、41.8、52.9亿元，同增51%、29%、27%，归母净利润3.18、4.28、 5.61亿元（考虑线上线下高增及费用投入增长，调整盈利预测，24-26年前次预测值为3.25、4.28、5.51亿元），同增34%、34%、31%，EPS为0.74、1.00、1.31元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 盈利预测表 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 356 588 744 943 营业收入 2,144 3,229 4,178 5,286 应收票据 21 19 31 50 营业成本 1,065 1,448 1,859 2,339 应收账款 167 279 375 472 税金及附加 19 32 42 53 预付账款 28 25 35 51 销售费用 669 1,187 1,521 1,916 存货 173 280 352 436 管理费用 72 123 159 201 合同资产 0 0 0 0 研发费用 54 93 118 148 其他流动资产 469 492 510 539 财务费用 -4 -8 -10 -12 流动资产合计 1,214 1,684 2,047 2,490 信用减值损失 -14 -7 -8 -10 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -10 -7 -8 -8 长期股权投资 19 19 19 19 公允价值变动收益 5 1 1 2 固定资产 491 537 549 578 投资收益 9 9 10 10 在建工程 21 28 21 7 其他收益 22 20 16 16 无形资产 65 60 55 51 营业利润 281 370 498 651 其他非流动资产 74 67 71 71 营业外收入 0 1 1 0 非流动资产合计 671 711 716 725 营业外支出 2 2 3 2 资产合计 1,884 2,394 2,763 3,215 利润总额 280 368 495 649 短期借款 0 171 140 97 所得税 41 50 67 88 应付票据 0 0 0 0 净利润 239 319 428 561 应付账款 231 306 392 497 少数股东损益 0 0 1 1 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 238 318 428 561 合同负债 53 118 137 172 NOPLAT 235 312 420 551 其他应付款 133 107 121 120 EPS（摊薄） 0.55 0.74 1.00 1.31 一年内到期的非流动负债 4 4 4 4 其他流动负债 58 94 117 143 主要财务比率 流动负债合计 479 799 911 1,033 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 33.0% 50.6% 29.4% 26.5% 其他非流动负债 19 19 19 19 EBIT增长率 31.9% 30.9% 34.6% 31.3% 非流动负债合计 19 19 19 19 归母公司净利润增长率 27.2% 33.6% 34.4% 31.1% 负债合计 498 818 930 1,052 获利能力 归属母公司所有者权益 1,387 1,576 1,832 2,161 毛利率 50.3% 55.2% 55.5% 55.8% 少数股东权益 0 0 1 2 净利率 11.1% 9.9% 10.3% 10.6% 所有者权益合计 1,387 1,577 1,833 2,163 ROE 17.2% 20.2% 23.3% 25.9% 负债和股东权益 1,884 2,394 2,763 3,215 ROIC 31.1% 28.8% 33.0% 36.2% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 26.4% 34.1% 33.7% 32.7% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 1.6% 12.3% 8.9% 5.5% 经营活动现金流 331 275 412 528 流动比率 2.5 2.1 2.2 2.4 现金收益 290 373 485 618 速动比率 2.2 1.8 1.9 2.0 存货影响 5 -107 -72 -84 营运能力 经营性应收影响 6 -101 -110 -122 总资产周转率 1.1 1.3 1.5 1.6 经营性应付影响 53 49 100 105 应收账款周转天数 28 25 28 29 其他影响 -23 61 8 12 应付账款周转天数 71 67 68 68 投资活动现金流 -136 -93 -62 -67 存货周转天数 59 56 61 61 资本支出 -58 -109 -67 -78 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.55 0.74 1.00 1.31 其他长期资产变化 -78 16 5 11 每股经营现金流 0.77 0.64 0.96 1.23 融资活动现金流 -145 50 -194 -262 每股净资产 3.23 3.67 4.27 5.03 借款增加 3 171 -32 -42 估值比率 股利及利息支付 -129 -176 -238 -308 P/E 46 35 26 20 股东融资 0 0 0 0 P/B 8 7 6 5 其他影响 -19 55 76 88 EV/EBITDA 101 79 61 47 来源：WIND，中泰证券研究所 投资评级说明 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本