宏观点评20241019：9月经济数据：年内低点已过，期待稳增长发力

宏观点评20241019 证券研究报告·宏观报告·宏观点评 9月经济数据：年内低点已过，期待稳增长发力 年内经济低点已过，政策发力下全年经济增长目标有望实现。三季度实际GDP同比4.6%，延续边际放缓，在经济需求边际回落以及政策力度偏弱的影响下，这一成绩实属不易。而且，尽管总量有所放缓，但结构上呈现诸多利好，一方面三季度物价的拖累减弱，GDP平减指数降幅进 一步收窄；另一方面，结构上消费、投资均出现边际回升，反映前期政策的效果有所成效。三季度经济的编辑利好主要体现在以下几个方面： 其一，消费出现边际改善，失业率下滑，居民收入预期和经济增长预期有所提振； 其二，基建、制造业投资端均出现不同程度的改善，财政基金加快拨付使用初见成效，关注后续增量财政政策的出台； 其三，地产延续改善，在促进房地产市场止跌回稳的整体基调下，地产政策有望进一步发力，存进房地产市场健康发展。 工业：工业增速生产反弹。9月工业增加值同比5.4%，较前值回升0.9pct，大幅高于市场预期的4.6%。从环比增速来看，9月规模以上工业增加值比上月增长0.6%，较前值的0.32%小幅回升，指向工业生产反弹。 2024年10月19日 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 研究助理武朔 执业证书：S0600124070017 wushuo@dwzq.com.cn 研究助理葛晓媛 执业证书：S0600123040063 gexy@dwzq.com.cn 相关研究 《9月社融数据结构上的边际利好》 2024-10-16 《出口边际降温的持续性？—9月出口数据解读》 工业生产的“顺风”助力增速反弹。一方面，极端高温天气消失，随着高温及自然灾害等季节性扰动的消退，工业生产环比好转;另一方面，2024年9月相较于去年同期，工作日天数相对增多，这有利于工业生产增速的反超。因此上述两点来看，在扰动因素消退后，工业生产重新回 归正常轨道。 从结构上看，增速涨多跌少。中下游行业基本实现全面上涨，其中涨幅最大的为中游的供电供水供气，对工业增加值同比增速变化的拉动超过 0.2个pct。 基建：基建投资大幅反弹。9月狭义基建同比2.2%，较上月提升1pct，广义基建同比17.5%，相较于8月的6.2%大幅上涨。广义基建与狭义基建增速之差走扩至近两年的最高：广义基建投资与狭义基建投资增速差扩大到15.3%。考虑到两者的差额体现在电力及仓储等方面，而这项投 资中，政府财政资金含量更高，因此本月基建的大幅走廊主要体现在中央财政主导项目投资进程加快上。 从高频指标来看，投资从低位反弹。10月，与广义基建投资相关的高频数据，例如沥青开工率、磨机运转率等纷纷从底部反弹，指向实物工作量有所修复。 不过，基建拐点还需时间确认。一是考虑到缺少符合条件的大型项目拖累并放缓了投资金额;二是新增专项债的发行重点侧重消费及化债方面，这并不利于基建的投资与发展，因此基建的拐点是否真正迎来，还需静候政策落地与实施的具体情况。 极端天气扰动基建投资。考虑到7-8月是高温多雨天气偏多，建筑业生产施工扩张放缓。石油、沥青处于历史同期偏低水平，8月份建筑业PMI新订单指数也降至43.5%，12个月移动平均达46.5%。由此来看，建筑 业生产施工扩张放缓成为基建投资下滑的主要原因。往后看，随着极端天气扰动减弱后基建投资或将边际好转。 制造业投资：延续高景气增长，是当前稳经济的主要推动力。9月制造业同比增速上升至9.7%（前值8.0%），继续扮演着经济增长最重要的推手，对冲地产投资的下行和基建投资的放缓。结构上，本期中游汽车制造、交通设备、通用设备以及下游纺织、医药行业增速改善明显。虽然 今年以来在设备更新政策的支持下，制造业投资表现持续亮眼，但需关 2024-10-15 1/7 东吴证券研究所 注后续可能存在的下行风险，尤其是在当前出口增速回落的影响下，制造业投资可能会有所下行。 地产投资：降幅延续收窄，房地产止跌回稳仍有待政策加力。9月房地产投资同比增速延续改善，单月同比降幅收窄至-9.4%（前值为-10.2%），但9月地产销售、新开工同比增速仍继续下滑至-18.0%、-22.5%，显示新增需求较弱。当前地产定调明确，短期内防风险，促进地产企稳更为 重要，10月17日住建部进一步提出100万套城中村改造和危旧房改 造、年底前将“白名单”项目的信贷规模增加到4万亿等地产举措，期待后续地产政策进一步加力。 消费：政策组合拳下居民消费预期改善。9月社零同比增速为3.2%，较前值回升1.1pct，为近四个月新高。结构上来看，9月家电、文化办公用品、家具、汽车等消费同比增速明显改善，消费品以旧换新的影响仍在显现。此外，9月居民城镇失业率下降至5.1%，一方面毕业季结束 带来季节性失业率回落，另一方面经济增长预期改善，企业招聘需求上升。 往后看，关注增量财政政策对消费的支持力度。9月底以来，一揽子政策持续提振居民信心，存量房贷利率下调释放居民偿债压力，股市的回升也带动了居民财富和资产修复，对消费产生明显积极影响。往后看， 消费的核心驱动将更多依靠增量财政政策，关注增发国债的规模和投向，或将进一步向促消费、改善民生、帮扶困难群体转变，进而带动消费端复苏。 风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 2/7 图1：1-9月经济数据同比增速一览 %历年1-9月累计同比：历史区间平均值2024年25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 工社 业增加 注：历史区间选择的样本年份为2015-2023年（除2020、2021年）。数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：2024年9月工业增加值“顺风”变多，加快增速图3：中下游行业对工增同比增速变化拉动的较为明显 季调后环比： 0.78 0.9 2024年 均值（2012-2019年） 0.59 0.25 0.390.350.32 0.16 -0.14 %工业增加值 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -0.4 2023年 %0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 对工业增加值同比增速变化的拉动（相较于2024年9月） 对工业增加值同比增速变化的拉动（相较于2024年8月） 黑有非 色色金 冶冶属 炼炼制造 化橡通 学胶用 原和设 料塑备 和料制 品 专电计运供金食用气算输电属品设机机设供制制备械电备水品造子供 设气 备 农纺医汽副织药车食 品加工 上游中游下游 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/7 东吴证券研究所 图4：广义基建投资增速快速上涨超过狭义基建图5：沥青开工率从低位反弹 狭义基建：当月同比广义基建：当月同比 %20 15 10 5 0 2022-122023-072024-022024-09 %广义基建投资：当月同比 40沥青开工率：同比（右轴） 30 20 10 0 -10 -20 -30 2 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：磨机运转率同样从低位反弹图7：水泥发运率从低位反弹 磨机运转率：同比（右轴） %广义基建投资：当月同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2016-012017-092019-052021-012022-092024-05 pct20 10 0 -10 -20 -30 -40 %广义基建投资：当月同比 水泥发运率：同比（右轴） 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2019-052020-052021-052022-052023-052024-05 pct20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/7 东吴证券研究所 图8：9月制造业投资延续高增速 图9：9月中游汽车制造、交通设备、通用设备以及下游纺织、医药行业增速改善明显 %制造业投资：当月同比 工业增加值：当月同比 50 40 30 对2024年9月当月同比的拉动（%） 有色冶炼 化学制品电子设备 2.0 1.5 1.0 加速 通用设备 农副食品 20 10 0 -10 -20 专用设备食品制造 0.5 金属制品 0.0 -0.5 交通设备 汽车制造 纺织业医药 -30 -1.0 电气机械 -40 2013-012015-052017-092020-012022-052024-09 -25-20-15-10-50510 当月同比增速之差：2024年9月-8月（%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图10：房地产投资增速降幅收窄图11：地产销售仍有待企稳 %房地产相关指标累计同比增速： 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 2024-09 万平 交面积： 2022年 2024年 2023年 方米 2500 2000 1500 1000 500 30大中城市 商品房成 2018年2019年 2020年2021年 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/7 东吴证券研究所 图12：家电、办公用品、家具、汽车等产品增速改善明显 % 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 限额以上企业商品零售额同比增速：2024-082024-09 数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/7 东吴证券研究所 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月