双十一预售开啓，Q4电商大促有望带来改善

双十一预售开启，Q4电商大促有望带来改善 事件：近日，安踏体育公布24Q3流水情况，其中安踏主品牌同比录得中单位数增长；FILA同比录得低单位数下滑；其他品牌同比录得45-50%增长。综合考虑，我们预测2024-2026年EPS为4.35/4.97/5.53元，给予2024年25倍PE，目标价118港元，维持“买入”评级。 报告摘要 安踏主品牌：24Q3同比实现中单位数增长，大货和儿童线下均实现中单位数增长，电商延续了25%以上的流水增长。库存保持健康，库销比维持在5以下。折扣方面，线下折扣持平，线上折扣有所改善。主品牌打造多店型适配不同商 公司动态分析 安踏体育（2020.HK） 2024年10月15日 证券研究报告 运动鞋服 投资评级：买入 现价(2024-10-14)： 91.4港元 总市值(百万港元) 258,591.28 流通市值(百万港元) 258,591.28 总股本(百万股) 2,829.23 流通股本(百万股) 2,829.23 目标价格：118港元 桑特同比增长35-40%，Kolon增长65-70%，折扣均有所改善。 预计受到政策刺激，Q4表现有望改善国庆期间主品牌客流及连带率表现优异，FILA客流表现也较好，预计主品牌和FILA的流水表现优于行业。考虑到近期消费政策刺激，以及Q4有线上电商大促（双十一预售已提前开启），预计 其他43.06% 圈的消费群体，安踏冠军吸引中高收入人群，ANTASNEAKERVERSE针对热爱球 12个月低/高(港元) 60.2/107.5 鞋文化的年轻潮流群体，超级安踏则聚焦重性价比人群，新店型进展良好，店 平均成交(百万港元) 1,011.75 效有望持续提升。FILA：24Q3同比录得低单位数下滑，大货表现相对平稳，儿童受到市场饱和及 股东结构 出生率方面的影响，Fusion则受到需求疲软的影响，均有所承压，仍处于调整 安踏国际集团控股有限公司 42.45% 阶段。目前库销比维持在5左右，零售折扣基本维持稳定。预计Q4在电商旺季 TheDSZFamilyTrust 9.77% 的促进下能保持平衡的流水增长和稳定的折扣。 先锋领航贝莱德 1.79%1.53% 其他品牌：户外运动表现持续亮眼，24Q3其他品牌录得45-50%的增长，其中迪 挪威银行投资管理 1.40% 总共100% 股价表现 Q4流水有望得到改善，全年利润率有望保持。 投资建议：公司作为中国体育用品行业的龙头企业，将优先享受行业发展带来的红利。综合考虑，我们预测2024-2026年EPS为4.35/4.97/5.53元，给予2024年25倍PE，目标价118港元，维持“买入”评级。 0.0 4 4 4 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E /18/2 2/2 营业收入 53,651 62,356 69,239 78,081 86,578 增长率(%) 8.8% 16.2% 11.0% 12.8% 10.9% 归母净利润（扣非） 7,590 10,236 12,061 13,787 15,349 % 一个月 三个月 十二个月 风险提示：宏观下行，零售环境恶化；行业竞争加剧；新品牌发展不及预期。 股价及恒指相对走势 150.0 120.0 90.0 60.0 30.0 成交额(百万港元 增长率(%) 0.3% 36.8% 17.8% 14.3% 11.3% 毛利率(%) 60.2% 62.6% 62.9% 63.1% 63.3% 相对收益8.957.89-13.76 绝对收益30.3924.974.65 归母净利率(%) 14.1% 16.4% 17.4% 17.7% 17.7% 数据来源：WIND、港交所、公司 每股收益(元) 2.82 3.69 4.35 4.97 5.53 每股净资产(元) 14.00 19.77 22.33 25.25 28.50 市盈率 29.49 22.54 19.13 16.74 15.04 杨怡然消费行业分析师 市净率 5.94 4.21 3.73 3.29 2.92 +852-22131401 股息收益率（%） 1.43 2.20 2.05 2.34 2.61 laurayang@eif.com.hk 数据来源：公司资料，安信国际预测 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 53,651 62,356 69,239 78,081 86,578 销售成本 -21,333 -23,328 -25,696 -28,788 -31,762 毛利 32,318 39,028 43,543 49,292 54,816 销售费用 -19,629 -21,673 -24,234 -27,328 -30,302 管理费用 -3,587 -3,693 -4,154 -4,685 -5,195 经营溢利 11,230 15,367 17,533 19,934 22,154 财务开支 97 991 395 557 665 分占合营公司亏损 28 -718 400 460 506 税前盈利 11,355 15,640 18,328 20,951 23,324 所得税 -3,110 -4,363 -5,040 -5,761 -6,414 期内净利润 8,245 11,277 13,288 15,189 16,910 扣非归母净利润 7,590 10,236 12,061 13,787 15,349 少数股东应占利润 655 1,041 1,226 1,402 1,561 EPS(元) 2.82 3.69 4.35 4.97 5.53 同比增长率收入(%) 8.76% 16.23% 11.04% 12.77% 10.88% 归母净利润(%) -1.68% 34.86% 17.83% 14.31% 11.33% 资产负债表（人民币百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 17,378 15,228 14,173 20,333 24,833 应收账款 2,978 3,732 3,856 4,701 4,787 存货 8,490 7,210 10,108 9,294 12,112 其他流动资产 13,750 25,970 29,094 28,510 28,000 流动资产总额 42,596 52,140 57,231 62,839 69,732 固定资产 3,716 4,143 4,700 5,400 6,249 无形资产 1,480 2,089 2,152 2,216 2,283 其他非流动资产 21,403 33,856 35,485 37,235 39,095 非流动资产总额 26,599 40,088 42,336 44,851 47,627 总资产 69,195 92,228 99,567 107,690 117,359 应付账款 2,750 3,195 3,845 4,042 4,660 短期银行贷款 12,198 3,996 3,596 3,237 2,913 应付即期税项 2,169 2,825 2,966 3,115 3,270 其他流动负债 9,090 10,575 11,104 11,659 12,242 流动负债总额 26,207 20,591 21,511 22,053 23,085 租赁负债 3,938 3,824 4,015 4,216 4,427 其他非流动负债 1,211 11,803 10,794 9,902 9,119 非流动负债总额 5,149 15,627 14,809 14,118 13,546 总负债 31,356 36,218 36,320 36,171 36,631 归属股东权益 34,400 51,460 58,697 66,969 76,178 少数股东权益 3,439 4,550 4,550 4,550 4,550 股东权益 37,839 56,010 63,247 71,519 80,728 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 除税前溢利 11,355 15,640 18,328 20,951 23,324 营运资金变化 -924 971 -2,372 166 -2,287 折旧及摊销 4,341 4,862 4,376 3,938 3,544 经营活动现金流 12,147 19,634 9,086 15,538 14,230 资本开支 -1,089 -904 -994 -1,094 -1,203 其他投资活动 -3,685 -24,889 1,072 1,019 968 投资活动现金流 -4,774 -25,793 78 -75 -235 负债变化 -903 1,342 -1,168 -1,002 -851 股本变化 0 10,384 0 0 0 其他融资活动 -6,938 -8,255 -9,050 -8,301 -8,643 融资活动现金流 -7,841 3,471 -10,219 -9,303 -9,494 现金变化 -468 -2,688 -1,055 6,160 4,500 期初持有现金 17,592 17,378 15,228 14,173 20,333 汇率变动 254 538 0 0 0 期末持有现金 17,378 15,228 14,173 20,333 24,833 财务数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 盈利能力毛利率 60.2% 62.6% 62.9% 63.1% 63.3% 扣非归母净利率 14.1% 16.4% 17.4% 17.7% 17.7% ROE 21.8% 21.8% 20.2% 20.5% 20.2% 营运表现行销费用/收入(%) 43.3% 40.7% 41.0% 41.0% 41.0% 实际税率(%) 27.4% 27.9% 27.5% 27.5% 27.5% 股息支付率(%) 0.0% 50.7% 40.0% 40.0% 40.0% 库存周转天数 138.0 122.8 123.0 123.0 123.0 应付账款天数 21.3 19.6 20.0 20.0 20.0 应收账款天数 50.4 46.5 50.0 50.0 50.0 杠杆比率资本负债率 45.3% 39.3% 36.5% 33.6% 31.2% 总资产/股本 1.83 1.65 1.57 1.51 1.45 利息覆盖倍数 0.83 0.65 0.57 0.51 0.45 资料来源：公司资料，安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的