策略周报：港股估值充分修复，强势上攻后波动性或加剧

香港股市|2024年9月30日-2024年10月6日 港股估值充分修复，强势上攻后波动性或加剧 每周策略建议 港股：港股上周在缺乏港股通参与下继续强势上攻，外资和本地资金跑步进场，港股保持良好赚钱效应。短期资金持续流入和估值重估的高涨情绪使得港股上望空间难以估计，短期国庆假期后A股和港股通复市，叠加各部委各地方若能加快政策细则部署，料本轮资金面带来上涨有望持续一段时间。但是，极高斜率的暴力拉升难以持续太长时间，港股短期估值修复已非常充分，当市场迎来经济数据和政策落地的验证，大盘波动性或急剧增加，不排除有高位获利回吐压力。中期角度看，如果市场情绪及资金热度得以维持，根据PE、风险溢价、股息率、相对估值的角度，恒 港股指数 周收盘价 周涨跌幅 年初至今涨跌幅 恒生指数 22,736 10.2% 33.4% 恒生科技 5,227 17.4% 38.9% 恒生中国企业 8,156 11.7% 41.4% 恒生指数上周表现 更新报告 生指数乐观的上行目标介乎23,500点至25,000点左右。策略上关注：1)受惠政策发力预期改善的消费板块，餐饮、博彩、啤酒、饮料等低估值板块迫空回补及悲观预期获修正的反弹；2)受惠外资回流及风险偏好改善的科技(平台经济巨头)、生物医药和地产板块；3)具有AH溢价吸引的部分内险、证券、电讯、工程机械。 美股：美国9月非农大超预期，个人收入被上修，服务业保持扩张态势，当前美国软着陆概率仍较高。不过，美股踏入blackoutperiod，暂时失去回购带来的推动力。历史上9月末10月初美股季节性偏弱，叠加估值整体偏高，投资者需要审视美股三季报业绩及其前瞻指引，料短期美股上行动能减弱，调整机率增加。策略上，继续看好等权标普500指数多于纳指，建议关注金融(银行、金融服务)、医疗保健、公用事业(电力)、必选消费(食品饮料、零售、家庭用品)、工业(军工、家电、工程机械)。 美债：美联储主席鲍威尔强调不急于快速降息，9月非农超预期使得市场押注11月降息25基点的概率接近100%，十年期美债收益率回升至4.0%左右。当前处于就业市场稳健、服务业温和扩张、通胀风险可控的阶段，预计10年期美债收益率在 3.6%-4.15%波动。 美元指数：欧元区经济相对美国偏弱，日本新首相石破茂政府将延续货币宽松确保日本完全摆脱通缩。9月美国非农超预期，市场对于失业率失速的担忧有所下降，美联储主席鲍威尔也暗示降息节奏有序。美元指数在外部被动升值压力和内部经济软着陆预期走强的影响下反弹至102以上，预计短期波动区间主要在100.0-103.5。 离岸人民币：美元指数回升，非美货币被动贬值压力有所上升，叠加国庆假期出口商结汇有所减少，离岸人民币回跌至7.08左右水平，但强政策带来的预期提振或带 动离岸人民币短期保持在7.0-7.1的偏强水平。中国1-8月全国保障性住房开工建设已完成80% 今年1—8月全国已开工建设筹集各类保障性住房137.4万套（间），完成年度计划 170.4万套（间）的80%，完成投资1662亿元。美国9月非农大超预期 美国9月非农就业人数超预期增加25.4万人，实现了6个月以来的最大增幅，9月失业率较上月下降1个百分点至4.1%。11月降息25bp的预期大幅增至接近100%。 上周市场走势回顾（9月30日-10月5日） 港股：恒生指数全周上升10.2%，收报22,736点。恒生科指全周大升17.4%，收报5,227点。上周大市日均成交金额按周增加37.9%至3,780亿港元。 汇率：美元指数回升至102以上水平，离岸人民币回跌至7.08水平 风险提示：国际形势复杂多变；政策效果不及预期；地缘政治风险加剧。 来源：万得、中泰国际研究部 分析师 颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk助理分析师 陈雅蕙 +85223591858 yahui.chen@ztsc.com.hk 港股宏观基本面及政策追踪 中国宏观数据及政策跟踪： 全国保障性住房开工建设已完成年度计划任务80% 10月5日，住建部表示，今年1—8月全国已开工建设筹集各类保障性住房137.4万套（间），完成年度 计划170.4万套（间）的80%，完成投资1662亿元。保障性住房城市试点也正在铺陈开来，福建厦门日前启动了5500套保障性商品房意向登记，大连、青岛等地也陆续开相关工作。9月底央行出台货币政策组合拳，加大对保障性住房建设的资金支持，将今年5月3000亿元保障性住房再贷款的央行资金支持比例由原来的60%提高到100%，减轻地方资金压力。政府收储和保障性住房建设等是中长期的房地产发展新模式，考虑到短期扭转地产跌势的急迫性，当前更多政策空间会优先降低居民购房成本、稳定销售和房价跌势，但中长期“房地产高质量发展”的政策方向仍是重中之重。 海外市场宏观数据及政策：美国9月制造业景气继续收缩 美国9月ISM制造业PMI报47.2%，与上月持平；新订单指数回升至46.1%，但仍低于荣枯线，订单库存及自有库存指数均在低位，客户库存指数反弹，但需求疲弱导致当前制造业补库动力不足。9月制造业就业指数跌至43.9%，预示招聘需求放缓。不过，美国制造业活动仅占美国经济10%左右的比重，利率下行也有助于提振未来制造业的景气。 欧元区制造业景气继续萎缩，或有更迫切降息需求 9月标普全球欧元区制造业PMI指数终值降至45.0%，虽然高于初值的44.8%，但创出九个月新低，其中新订单指数下行速度是2023年12月以来最快，表明欧元区制造业景气度持续萎缩。另一方面，9月欧元区的调和CPI同比增长1.8%，是2021年4月以来最低，表明欧元区的通胀压力已大幅纾缓。当前欧元区面对衰退通胀风险高于通胀反弹风险。花旗欧洲经济意外指数持续下行，与日本及美国的经济意外指数的背离程度有所加大，显示近期欧元区的经济数据差于预期，相较美联储或有更迫切下调利率的需求。 美国9月非农大超预期，市场预期美联储降息节奏放慢 图表1：美国国债收益率走势 图表2：利率期货对未来数次FOMC利率的预期 10年期国债期限溢价 通胀预期 10年期名义利率 10年期实际利率 Nov-24 Dec-24 Jan-25 6.00% 1.0 Mar-25 May-25 Fedfundrate 4.00% 0.5 2.00% 0.0 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 0.00%-0.5 -2.00% -1.0 美国9月非农就业人数增加25.4万人，大幅超过预期的15万人，实现了6个月以来的最大增幅，7、8月非农就业数据合计被上修7.2万人。9月失业率较上月下降1个百分点至4.1%，劳动力参与率保持稳定。市场对于劳动力市场失速的担忧大幅缓解，当前CME利率期货显示，11月降息25bp的预期大幅增加至接近100%，也与美联储主席鲍威尔在9月底的美国全国商业经济协会（NABE）年会上曾强调美联储不急于快速大幅降息相印证。 2023-06-23 2023-07-23 2023-08-23 2023-09-23 2023-10-23 2023-11-23 2023-12-23 2024-01-23 2024-02-23 2024-03-23 2024-04-23 2024-05-23 2024-06-23 2024-07-23 2024-08-23 2024-09-23 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部.左轴单位为%。 上周市场走势回顾 港股大盘、情绪、资金面：港股上周领涨全球股市 资金FOMO情绪持续高涨，恒生指数全周上升10.2%，收报22,736点。恒生科指全周大升17.4%，收报5,227点。上周大市日均成交金额按周增加37.9%至3,780亿港元，创出历史新高。上周港股主板沽空比率继续下降，截至10月4日，20天平均沽空比例为14.3%，资金持续跑步进场，空头被迫平仓压力加大。 图表3：恒生指数/恒生科指走势 图表4：港股主板20天平均沽空比例（扣除盈富基金） 恒生指数恒生科技（右轴） 6,000 24,00022,0005,00020,0004,00018,0003,00016,000 2,000 14,00012,0001,00010,000- 20天平均沽空比率（右轴）恒生指数 24,00025.0%23.0% 22,00021.0%20,00019.0% 17.0%18,00015.0%13.0% 16,00011.0%14,0009.0% 7.0%12,0005.0% 来源：万得、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 上周12个恒生综合行业分类指数全线上涨，前期股价表现低迷的必选消费、可选消费和地产板块展现出最强的反弹幅度，而前期领涨的传统板块电讯、能源和公用事业涨幅落后。 图表5：港股行业周涨跌幅（2024.9.30–2024.10.4） 恒生12大行业 上周涨跌幅 本月以来涨跌幅 年初以来涨跌幅 医疗保健业 15.6% 8.0% 1.7% 非必需性消费 14.5% 8.5% 26.9% 地产建筑业 12.1% 7.9% 11.2% 资讯科技业 11.9% 9.0% 48.7% 能源业 10.3% 8.2% 39.9% 工业 8.9% 4.9% 18.9% 金融业 8.7% 7.4% 27.9% 必需性消费 8.4% 4.0% 1.7% 原材料业 6.7% 4.6% 41.7% 综合企业 5.0% 3.8% 13.1% 电讯业 4.1% 3.2% 18.3% 公用事业 1.8% 2.6% 16.0% 来源：万得，中泰国际研究部 恒指及MSCI中国指数估值大幅修复 地区 指数 预测PE 预测PE 七年分位数 预测ERP 预测ERP 七年分位数 图表6：全球主要股市估值(未来12个月) 国庆假期期间外资和本地资金FOMO流入港股，港股估值修复大半，恒生指数及MSCI中国指数的预测PE分别为10.3倍及11.5倍，处于49.1%及56.5%的七年分位数的位置；恒指及MSCI中国指数风险溢价分别为5.7%及4.7%，处于3.9%及4.1%的七年分位数的位置，市场风险偏好大幅改善。 恒生指数 10.3 49.1% 5.7% 3.9% 恒生科技 18.5 24.2% 1.4% 50.6% 中港地区 恒生综指 10.7 62.0% 5.3% 0.5% 沪深300 13.3 71.7% 5.3% 40.8% 上证指数 12.4 81.9% 5.9% 35.8% 日经指数 19.4 75.7% 4.2% 14.0% 亚洲其他 韩国KOSPI 8.5 9.1% 7.8% 67.8% 澳洲 13.6 56.7% 3.4% 6.2% 美国 标普500纳斯达克道琼斯指数 21.7 88.4% 0.6% 6.5% 28.4 58.2% -0.5% 16.5% 19.6 86.6% 1.1% 4.7% 英国富时 11.9 50.9% 4.4% 4.9% 欧洲 法国CAC 13.4 45.1% 3.5% 6.0% 德国DAX 13.0 57.9% 3.7% 3.8% MSCI中国 11.5 56.5% 4.7% 4.1% MSCI香港 14.3 36.3% 3.0% 2.1% MSCI新兴市场 12.6 78.1% 3.9% 4.4% MSCI发达市场 18.1 77.9% 1.6% 6.6% MSCI全球指数 19.1 77.1% 1.3% 6.7% 来源：Bloomberg，中泰国际研究部。沪深300、上证指数及日经指数采用所属国10年期国债收益率，其他地区指数采用美国10年期国债收益率。 图表7：恒生指数未来12个月预测市盈率 图表8：恒生指数风险溢价 15.0 未来12个月预测PE 13.011.0 9.07.0 11.0%风险溢价 9.0%7.0%5.0% 来源：Bloomberg、中泰国际研究