深度报告：特色工艺中军，功率半导之基

坚持“特色IC＋功率器件”战略，周期复苏基本面持续向好。华虹半导体作为全球领先的特色工艺晶圆代工企业，提供全面的工艺平台，包括嵌入式/非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理等。公司以先进"特色IC+功率器件"战略，致力于特色工艺技术发展，服务多个市场，包括电子消费品、通讯、计算机、工业和汽车。公司实控人为上海国资委，截至2024H1通过股权关系控股29.66%。 受行业周期触底影响，2024年H1公司营收9.39亿美元，YoY-25.7%，归母净利润0.38亿元，YoY-83.3%。随着消费电子需求逐渐回温，半导体行业周期拐点将至，稼动率方面，公司24Q2总稼动率为97.9%，QoQ+6.2pcts。展望未来，我们看好在涨价的拉动下毛利率持续修复以及华虹无锡满产后显著增厚公司营收。 供应链安全刻不容缓，晶圆制造国产化加速。随着全球集成电路产业链重心转移，中国大陆晶圆代工厂近几年迎来高速发展，根据中商情报网数据，中国大陆纯晶圆代工市场规模从2018年391亿元增长至2022年771亿元，CAGR为8.5%。此外，中国大陆积极布局晶圆代工产能，根据Trendforce统计，中国大陆成熟制程产能占比预计将从2022年的29%增至2027年的33%。目前国内Fabless芯片设计公司出于对供应链安全的考虑，正逐步将订单转移回中国大陆的晶圆制造厂，以确保供应链稳定，预计国内晶圆厂订单将会持续增长。另外，功率半导体目前处于周期底部，随着交货期和库存的逐步改善及下游需求逐步回暖，功率半导体景气度有望止跌回升。 特色工艺全球领先，发展聚焦成熟制程。华虹半导体是全球领先的特色工艺晶圆代工企业，其特色工艺平台覆盖最全面。公司覆盖5大特色工艺平台，拥有3座8英寸和1座12英寸晶圆厂以及1座在建12英寸晶圆厂。华虹半导体产品种类丰富，以技术优势维持竞争能力。公司上市三年内国内晶圆制造头部企业华力微将注入，带来积极影响。当前华虹毛利率处于周期底部，酝酿涨价将带动毛利率提升，公司预计24Q3毛利率为10%-12%，看好下半年及未来在涨价拉动下，盈利持续修复。公司新建华虹制造12英寸厂，计划2024-2026每年投入20亿美元用于设备开支。 投资建议：考虑到华虹半导体作为国内晶圆代工行业的龙头公司，随着下游行业需求逐渐复苏，公司产能利用率回升，预计公司24-26年营收分别为22.54/25.56/30.98亿美元，归母净利润分别为1.02/1.95/3.02亿美元，所对应PE估值分别为52/27/17倍，PB估值分别为0.8/0.8/0.8倍。我们看好公司长期的发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：研发与技术升级迭代风险；海外局势波动对产业链造成影响的风险；下游需求不及预期。 盈利预测与财务指标 1国内领先的特色工艺晶圆代工企业，砥砺前行二十余载 1.1全球领先特色晶圆代工企业，特色工艺全面覆盖 华虹半导体是全球领先的特色工艺晶圆厂，也是行业内特色工艺平台覆盖最全面的晶圆代工企业。公司立足于先进“特色IC+功率器件”的战略目标，以拓展特色工艺技术为基础，提供包括嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理、逻辑与射频等多元化特色工艺平台的晶圆代工及配套服务。目前本公司生产的芯片已被广泛应用于不同市场，包括电子消费品、通讯、计算机、工业及汽车的各种产品中。根据IC Insights发布的2021年度全球晶圆代工企业排名中，华虹半导体位居第六位，中国大陆第二位。 公司在半导体制造领域拥有超过25年的技术积累，长期坚持自主创新，不断研发并掌握了特色工艺的关键核心技术。1996年，公司于上海正式成立；1999年，华虹NEC成功试产DRAM生产线；2005年，华虹半导体在香港注册成立为华虹NEC的控股公司；2006年，华虹NEC获得Cypress的0.13μmSONOS技术许可，用于生产嵌入式闪存芯片立上海功能材料研发中心；2011年，华虹半导体与GraceCayman完成合并；2012年，上海宏利与华虹NEC用0.13μm工艺技术生产的SIM卡芯片年出货量达到约18亿颗；2014年，华虹半导体在香港联合交易所主板上市；2019年，华虹无锡一期项目12英寸生产线建成投片；2022年，车规级IGBT和12英寸超级结MOSFET实现量产；2023年，华虹制造新12英寸产线启动建设同时华虹半导体首次公开发行A股并在科创板上市。公司预计2024年年底华虹制造（九厂、12寸片厂）形成1-2万片月产能。科创板上市三年内，华虹半导体将完成对华力微的整合。 图1：公司发展历程 公司深耕特色工艺平台，持续深化客户协作。公司主要向客户提供8英寸及12英寸晶圆的特色工艺代工服务，在不同工艺平台上，按照客户需求为其制造多种类的半导体产品；同时为客户提供包括IP设计、测试等配套服务。公司坚持布局与持续发展特色工艺技术平台，在0.35μm至 90nm 工艺节点的8英寸晶圆代工平台，以及 90nm 到 55nm 工艺节点的12英寸晶圆代工平台上，覆盖了上述嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理、传感器等各类工艺平台产品的晶圆代工服务，是行业内特色工艺平台覆盖最全面的企业。公司提供完整的IP设计服务，涵盖标准和定制IP开发，全定制版图设计，以及定制化的产品整体解决方案。拥有丰富的嵌入式非易失性存储器IP设计经验，可根据客户需求提供量身定制的解决方案，以优化面积、速度和功耗。此外，公司还提供完善的测试服务和晶圆后道加工服务，支持特色工艺产品的测试和晶圆背面加工，特别在功率器件工艺平台方面拥有领先的技术和专利。公司主要客户类型为系统公司和无厂晶片设计公司，2023年公司92.3%营收来自该类客户。 表1：公司主营业务工艺平台 1.2公司股权结构稳定，实际控制人为上海国资委 华虹半导体有限公司实控人为上海国资委，通过股权关系控股29.66%。根据2024年中报，上海华虹国际公司直接持有公司20.24%股份，华虹集团直接持有华虹国际100%的股份。上海国资委持有华虹集团58.95%的股份，并通过100%控制的联和国际持有公司9.35%的股份。国家集成电路大基金通过鑫芯香港间接持有公司9.8%的股份。 图2：公司股权结构 公司高管具有丰富的电子领域从业经验。公司董事会主席张素心先生具有丰富的高新技术产业战略发展经历。张素心先生曾任多个企业负责人，在企业管理领域具有丰富的经验。公司总裁唐均君先生具有丰富的集成电路行业资历及管理经验。唐均君先生曾获全国五一劳动奖章、全国劳模等荣誉称号。 表2：公司现任高管履历 1.3行业需求触底回暖，营业收入逐步改善 特色工艺发展稳健，营业收入逐步改善。2019-2023年，公司营收从9.33亿美元增长至22.86亿美元，期间CAGR达19.64%，主要得益于公司多元化的工艺平台、深厚的海内外客户资源以及前瞻、专精的产能布局。受下游行业需求疲软影响，公司2023年公司实现营收22.86亿美元，同比下降7.65%，2023年公司主营业务晶圆代工的销量和价格均有下降，具体来看，2023年公司主要产品8寸晶圆的销售量同比减少7.23%，平均售价（销售晶圆收入除以总销售晶圆数量）同比下降5.28%。2024年H1公司营收为9.39亿美元，同比下降25.65%。半导体市场正在经历从底部开始的缓慢复苏。在经历了数个季度的持续疲软后，市场在部分消费电子等领域的带动下出现了企稳复苏信号。2024年第二季度，华虹半导体销售收入与毛利率均实现了环比增长，产能利用率也较上季度进一步提升，已接近全方位满产，巩固了公司在特色工艺晶圆代工业界的领先地位。根据公司公告指引，预计第三季度的营收约在5.0亿美元至5.2亿美元之间。展望未来，在行业整体回暖的背景下，我们预计华虹半导体营业收入将继续改善。 归母净利润降幅较大，但毛利改善趋势已确定。2020-2022年公司归母净利润由0.99亿美元大幅增长至2022年的4.50亿美元，期间CAGR达65.39%。 2023年，公司实现归母净利润2.80亿美元，同比下降37.76%。2024年上半年归母净利润为0.38亿美元，同比下降83.32%。主要系行业周期触底，价格和需求尚未恢复。我们预计毛利与净利受到固定资产折旧影响仍短期承压，但改善趋势已确立：毛利率自2023年Q4的4%到24Q1的6.4%至24Q2的10.5%，已连续环比改善，根据公司指引，24Q3毛利率预计在10%-12%，毛利改善趋势已确立。 图3：2019-2024H1营收（亿美元）及增速 图4：2019-2024H1归母净利润（亿美元）及增速 根据华虹公司近年来年报中所披露的收入和成本分析显示，主营的半导体晶圆代工业务在公司的总营收中占据了相当大的比例，达到95%以上。因此我们主要分析主营业务收入的营收拆分。 按终端市场划分，各终端市场产品在晶圆收入中的占比总体保持稳定。消费电子、工业和汽车电子、通信和计算在2023年晶圆收入中占比分别为56.6%、29.5%、11.2%、2.7%。2024年上半年，消费电子、工业和汽车电子、通信和计算占比分别为62.5%，22.7%，12.9%和2.0%。2024Q2营收同比分别降低14.2%，43.3%，13.0%和49.6%，主要受到下游超级结及智能卡芯片的平均销售价格及需求下降的影响。考虑到需求逐步回暖，我们预计2024年下半年价格逐渐恢复。 图5：2020-2024H1半导体晶圆代工收入结构占比（分终端市场） 图6：2020-2024H1半导体晶圆代工收入结构占比（分技术类型） 按技术类型划分，功率器件为主要产品，逻辑与射频产品有增长趋势。2023年功率器件、嵌入式非易失性储存器、模拟与电源管理、逻辑与射频、独立式非易失性存储器占晶圆代工收入比例分别为39.4%、30.8%、15.7%、8.9%、5.1%，2024年上半年，占比分别为31.5%、27.3%、21.6%、13.6%、5.8%。2024年二季度功率器件的销售收入达到1.52亿美元，同比下降了39.4%，这主要是由于绝缘栅双极晶体管（IGBT）、超级结产品的需求和平均售价双双下降，以及通用MOSFET产品的平均售价下降。此外，模拟与电源管理产品的销售收入为1.01亿美元，同比增长25.7%，这一增长主要得益于其他电源管理产品需求的上升。 分地区看，中国大陆及中国香港主营业务收入居首位且增长趋势显著。中国区（大陆及香港）、北美区以及亚洲其他区2023年的在主营业务收入中的占比分别为77.6%、9.0%、6.5%。其中中国区（内地+香港）区域占比持续上升，营收占比从2020年的64.9%增长至2024年二季度的80.5%。随着公司持续发掘国内市场，其战略布局也开始展现成效，华虹第二条满产产能8.3万片/月的12寸片产线即将于年底投产。公司一方面进一步完善产能布局，另一方面，随着5G、AI、IoT等新兴技术的快速发展，华虹公司目前已开始对这些领域进行技术研发和市场布局。通过与国内的客户加强合作，推出更多市场竞争力强的芯片，华虹公司未来中国区市场主营业务收入有望进一步扩张。 图7：2020-2024H1主营业务收入占比（分区域） 12寸产能稳步提升，拉动12寸代工收入占比持续增长。截至2023年底，公司总体月产能折合8英寸成功提升至39.1万片，其中华虹宏力（8英寸厂，华虹一二三厂）已经达到满产月产能17.8万片；华虹无锡（12英寸厂，华虹七厂）在2023年年底达到满产月产能9.45万片（折合8英寸为21.3万片），产能全部释放。按收入结构拆分，2023年，8英寸片实现营收12.90亿美元，同比下降12.13%，12英寸片实现营收9.96亿美元，同比下降1.1%。2024年二季度8寸片实现营收2.45亿美元，同比减少32.0%；12寸实现营收2.33亿美元，同比减少13.7%，主要由于半导体行业周期触底，预计未来随着价格的改善和出货量的提升公司营收将持续向好。未来随着华虹第二条12寸产