市场反转的历史复盘

证券研究报告 策略研究|点评报告 市场反转的历史复盘 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月11日 证券研究报告 |报告要点 1）历史经验上，市场底部反弹往往有两大原因：1）经济底部企稳；2）流动性快速扩充。本次市场的反弹可能是两种状态的叠加。 2）无论从期货升水还是换手率看，在市场情绪从顶点回落后的2周左右的时间，市场往往可能见顶。 3）历史经验看，短期内，市场往往以超跌反弹为主，持续1个月左右的时间；如果行情有持续性，核心原因或是基本面彻底企稳回升，市场会随着各行业景气的分化，而出现分化。 |分析师及联系人 包承超 邓宇林 肖遥志 SAC：S0590523100005SAC：S0590523100008SAC：S0590523110008 请务必阅读报告末页的重要声明1/26 策略研究|点评报告 2024年10月11日 报告类型 市场反转的历史复盘 相关报告 1、《全球重估中国资产，港股空间广阔》 2024.10.06 2、《定量解读市场情绪、估值及资金面情况》 2024.09.30 扫码查看更多 市场反转的历史复盘 1）历史经验上，市场底部反弹往往有两大原因：（1）经济底部企稳；（2）流动性快速扩充。本次市场的反弹可能是两种状态的叠加，也就是短期内流动性的快速扩充，但同时当前或处于长期基本面的拐点，一旦基本面开始企稳回升，后续行情的持续性或较长。 2）无论从期货升水还是换手率看，在市场情绪从顶点回落后的2周左右的时间，市场往往可能见顶。从期货升水看，2010年和2015年在期货升水见顶回落后，市场往往在1-2周的时间来到阶段性高点；从换手率看，在2010年后，一旦换手率 达到高点并开始回落后，市场同样会在1个月以内的时间里来到市场高点。 3）历史经验看，短期内，市场往往以超跌反弹为主，持续1个月左右的时间；如果行情有持续性，核心原因或是基本面彻底企稳回升，市场会随着各行业景气的分化，而出现行情的分化。此外，短期内，在行情冲高及震荡过程中，我们发现以往行情有两大特征：（1）风格层面，在市场冲高过程中，往往会发生大小盘的切换：在上行的前半程，大盘风格往往先占优，但随后大小盘发生转化，小盘风格逐步接力。（2）行业层面，在冲顶过程中：一方面，市场往往在行业轮动加速的过程中冲高，并且在行业轮动减速后见顶回落；另一方面，周期行业往往在行情的末尾开始补涨。 风险提示：1）全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化。2）美联储加息超预期变化。3）市场流动性超预期变化。4）国内经济复苏不及预期。 正文目录 1.市场反转的历史复盘5 1.1本次市场反弹或是长期熊市后的反转5 1.2本轮行情持续性如何？7 1.3后续市场的结构分化9 2.市场：市场逐步企稳，风格偏向成长12 2.1宽基及行业表现12 2.2风格表现16 3.情绪：宽基情绪热度、周期、制造、必选消费、可选消费、TMT、金融地产上行18 3.1GLDI情绪指数18 3.2流动性观察23 4.风险提示25 图表目录 图表1：历史经验看，市场底部企稳的顺序为：货币底➡信用底➡市场底5 图表2：经济形式仍不明朗6 图表3：货币见拐点，但信用仍下行6 图表4：本轮市场的反弹可能主要以情绪修复为主：期货升水情况逼近2015年水平6 图表5：本轮市场的反弹可能主要以情绪修复为主：当前换手率水平同样处于历史较高水平7 图表6：2010年，升水回落11天后指数见顶8 图表7：2015年，升水回落6天后指数见顶8 图表8：2010年，换手率见顶14天后指数见顶8 图表9：2015年，换手率见顶11天后指数见顶8 图表10：2019年，换手率见顶21天后指数见顶9 图表11：2020年，换手率见顶2天后指数见顶9 图表12：第一轮超跌反弹持续5周左右10 图表13：本轮市场同样符合超跌反弹特征10 图表14：如果经济彻底企稳，中期将按照景气方向进行分化10 图表15：风格层面，在冲顶过程中，往往市场会经历大盘向小盘切换的过程11 图表16：行业层面，在冲顶过程中，往往会发生：1）周期行业补涨；2）行业轮动加速的冲高，以及行业轮动减速后的见顶回落12 图表17：主要宽基指数涨跌幅情况13 图表18：主要风格指数涨跌幅情况13 图表19：上周各申万一级行业涨跌幅情况13 图表20：主要宽基指数估值水平(PE)14 图表21：申万一级行业估值水平(PE)14 图表22：市场宽基指数ERP水平14 图表23：主要一级行业盈利预期调整情况15 图表24：一年期轮动水平持续回落15 图表25：3月期轮动水平出现回升15 图表26：市场景气有效性开始回落16 图表27：各大行业景气有效性情况16 图表28：国联策略GLRV相对估值表，上周无平均相对估值溢价抬升的行业17 图表29：国联策略GLIRS相对情绪表，上周无平均相对热度抬升明显的行业17 图表30：成长价值风格波动情况18 图表31：本轮风格演绎情况18 图表32：行业GLDI情绪热度上行，上周行业GLDI情绪热度、周期、制造、可选消费、必选消费、 TMT上行。19 图表33：全AGLDI（扩散指数)，快线交易热度相比之前上升2pct，最新读数100%19 图表34：计算机GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比之前上升1pct，最新读数100%20 图表35：电力GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比前不变，最新读数100%20 图表36：半导体GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比前不变，最新读数100%21 图表37：当前情绪热度下，1m远期胜率高于50%21 图表38：当前情绪热度水平下，1m远期胜率高于50%21 图表39：必选消费相对科技短期热度维持均衡水平22 图表40：科技相对周期短期热度维持均衡水平23 图表41：上周个股跑输指数23 图表42：上周ETF总额流入，创业板类流入居多（亿元）23 图表43：9月微观流动性环比改善，杠杆资金流入（亿元）24 图表44：两融余额情况25 1.市场反转的历史复盘 1.1本次市场反弹或是长期熊市后的反转 历史经验上，市场底部反弹往往有两大原因：1）经济底部企稳；2）流动性快速扩充。本次市场的反弹可能是两种状态的叠加，也就是短期内流动性的快速扩充，但同时当前或处于长期基本面的拐点，一旦基本面开始企稳回升，后续行情的持续性或较长。 图表1：历史经验看，市场底部企稳的顺序为：货币底➡信用底➡市场底 资料来源：Wind，国联证券研究所 从历史经验看，市场底部企稳的顺序往往先看见货币增速的拐点，再看见信用增速的拐点，最后利润增速拐点和市场的底部或在相近的时间产生。 目前，经济形式仍不明朗，货币增速回升，信用仍在下行，因而后续行情的延续性仍需要等待基本面的验证。当前货币增速已经开始企稳回升，当仍未看见信用增速的上行；如果后续信用可以企稳回升，本轮行情的延续性或较强，否则市场或在流动性的支撑下快速反弹，但后续回归震荡的可能性较大。 图表2：经济形式仍不明朗图表3：货币见拐点，但信用仍下行 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 另一方面，在政策催化下，市场流动性的快速补充以及风险偏好的快速修复，是本轮反弹的直接原因。从期货升水角度看，本轮上行趋势较强，速度较快，进而形成了较强的期货升水；参考历史经验，能达到如此强升水，主要发生在2010年10月和 2015年，两次均由流动性催化推升行情持续上行。 图表4：本轮市场的反弹可能主要以情绪修复为主：期货升水情况逼近2015年水平 资料来源：Wind，国联证券研究所 此外，当前换手率水平也已经来到2010年后最高水平，仅有2010年10月， 2015年，2019年3月，2020年7月的换手率强度与当前相当。 图表5：本轮市场的反弹可能主要以情绪修复为主：当前换手率水平同样处于历史较高水平 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2本轮行情持续性如何？ 无论从期货升水还是换手率看，在市场情绪从顶点回落后的2周左右的时间，市场往往可能见顶。从期货升水看，2010年和2015年在期货升水见顶回落后，市场往往在1-2周的时间来到阶段性高点；从换手率看，在2010年后，一旦换手率达到 高点并开始回落后，市场同样会在1个月以内的时间里来到市场高点。 图表6：2010年，升水回落11天后指数见顶图表7：2015年，升水回落6天后指数见顶 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表8：2010年，换手率见顶14天后指数见顶图表9：2015年，换手率见顶11天后指数见顶 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表10：2019年，换手率见顶21天后指数见顶图表11：2020年，换手率见顶2天后指数见顶 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 1.3后续市场的结构分化 历史经验看，短期内，市场往往以超跌反弹为主，持续1个月左右的时间；如果行情有持续性，核心原因或是基本面彻底企稳回升，市场会随着各行业景气的分化，而出现行情的分化。从历史经验看，每一次行情的第一波往往来自超跌反弹，本次同样如此，5月至行情底部各行业的跌幅和底部企稳以来各行业的涨幅基本负相关。 图表12：第一轮超跌反弹持续5周左右图表13：本轮市场同样符合超跌反弹特征 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 往后展望，如果本次行情有持续性，核心原因是经济基本面企稳和市场盈利逐步回升；在此情况下，景气投资有效性往往会回升，市场会随着各行业的景气情况产生分化。 图表14：如果经济彻底企稳，中期将按照景气方向进行分化 资料来源：Wind，国联证券研究所 短期内，在行情冲高及震荡过程中，我们发现以往行情有两大特征： 1）风格层面，在市场冲高过程中，往往会发生大小盘的切换：在上行的前半程，大盘风格往往先占优，但随后大小盘发生转化，小盘风格逐步接力。 2）行业层面，在冲顶过程中：一方面，市场往往在行业轮动加速的过程中冲高，并且在行业轮动减速后见顶回落；另一方面，周期行业往往在行情的末尾开始补涨。 图表15：风格层面，在冲顶过程中，往往市场会经历大盘向小盘切换的过程 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表16：行业层面，在冲顶过程中，往往会发生：1）周期行业补涨；2）行业轮动加速的冲高，以及行业轮动减速后的见顶回落 资料来源：Wind，国联证券研究所 2.市场：市场逐步企稳，风格偏向成长 截至9月30日，科创50、国证2000涨幅居前，红利指数、上证50涨幅相对落后，整体市场风格偏向小盘、成长。行业方面，上周美容护理、计算机涨幅居前，银行、煤炭涨幅相对落后。年初至今，银行、非银金融涨幅居前，轻工制造、纺织服饰涨幅相对落后。年初至今，从市值看，上证50、中证100 涨幅居前，国证2000、中证1000涨幅居后。从风格看，大盘价值、创业板50 涨幅居前，万得双创、小盘成长涨幅居后。 2.1宽基及行业表现 图表17：主要宽基指数涨跌幅情况图表18：主要风格指数涨跌幅情况 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表19：上周各申万一级行业涨跌幅情况 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表20：主要宽基指数估值水平(PE)图表21：申万一级行业估值水平(PE) 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表22：市场宽基指数ERP水平 资料来源：ifind，国联证券研究所 上周，各行业盈利预期调整幅度较大，其中非银金融行业盈利预期出现上调，房地产、钢铁行业盈利预期下调幅度较大。 图表23：主要一级行业盈利预期调整情况 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表24：一年期轮动水平持续回落图表25：3月期轮动水平出现回升 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：