非必需消费品 ： 顺序改善可能支持重新评级

8Oct2024 CMB国际全球市场|股票研究|行业更新 非必需消费品 市值TP上行/P/E(x) P/B(x) ROE(%) Name Ticker 额定值(US$mn)(LC)下行FY25EFY26EFY25EFY26EFY25EFY26E 顺序改进可能支持重新评级 将我们的评级上调至在非必需消费品行业表现优异国。庆2024年10月1日假期 跑赢大盘(上涨) 中国非必需消费品部门 ✁人流量较强（与中秋和端午节假期相比，恢复率有所提升），但消费能力仍然较弱。尽管零售销售增长仍面临压力，与9月2024年✁环比有所改善，这应该能够支持该行业估值✁进一步回升。就细分行业而言，我们相信家电和服装 零售销售✁增长超出了预期，而体育用品、餐饮和旅游等行业均符合我们✁预 沃尔特·吴 (852)37618776walter 期。我们上调对可选消费品行业✁评级至“优于大市”，因为我们预计基本面将触woo@cmbi.com.hk 底，行业估值将得到重估（仍有较大空间），这得益于中央政府推出✁各种货 币和财政刺激措施的逐步实施。 Xtep(1368HK)股价 (HK$) 10.0 9.0 8.0 7.0 5.0 我们偏好海尔智家（600690CH/6690HK，买入）、特步（1368HK，买入）6.0 、安踏（2020HK，买入）、江南布衣（3306HK，买入）、波司登（3998HK4.0 StockHSI ，买入）、百胜中国（YUMCUS/9987HK，买入）、DPC达斯琪（1405HK ，买入）和亚特旅游（ATATUS，买入）。 □平均每日跨区域乘客数量仅表现出小幅同比增長，但其恢復率（與201 相比）sequential地有所改善。基于交通运输部的数据，在2024年国庆十一 3.0 10月23日12月23日2月24日4月24日6月24日8月24日 来源：彭博社，CMBIGM估计 (HK$) 天假期间（从2024年10月1日至10月6日，共六天），跨区域旅客✁日均增长率JNBY(3306HK)股价 仅为3%，较中秋节和端午节假期期间✁31%和9%✁同比增长有所放缓。然而20.0 StockHSI ，在假期期间，恢复率（与2019年相比）实际上提高到了124%，而此前分别18.0 为117%和116%，因此我们认为假期✁交通状况仍然相当健康。从各类交通工16.0 具来看，铁路、公路、船舶和航空✁增长率分别为7%、3%、10%和13%。值14.0 得注意✁是，国内旅游仍受到出境旅游强劲增长✁拖累，具体表现为：1）根据12.0 去哪儿网✁数据，出售✁出境机票数量翻了一番；2）内地游客前往香港/澳门10.0 的人数增长了29%和38%。 □我们相信10-1国庆节期间的人均支出 8.0 10月23日12月23日2月24日4月24日6月24日8月24日 来源：彭博社，CMBIGM估计 波司登(3998港元)股价 (HK$) 假期相当平静。在我们看来，消费能力依然较为疲弱，这体现在以下几个 5.5 5.0 StockHSI ：1）电影票房收入明显下滑（同比下降22%，从5-1黄金周假期✁1%同比增长4.5降至2.1亿元），2）平均电影票价下降（同比下降4%，从5-1黄金周假期✁42.4.0 4元降至40.4元），3）电影票房收入环比下降（尽管10月1日✁同比增长高达+3.5 36%，但很快恶化至-6%，最终降至-19%）。实际上，在餐饮业也观察到了类3.0 似✁趋势，4）酒店RevPAR下降（CMBI估计降幅为-MSD），5）航空票价下降（据Trip.com数据显示，降幅约为-20%）。 估价表 2.5 10月23日12月23日2月24日4月24日6月24日8月24日 来源：彭博社，CMBIGM估计 百胜中国(9987HK)股价 (HK$) StockHSI 600.0 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 500.0 安踏体育 2020年香港买入37001.4107.8 1% 19.9 17.0 3.9 3.4 0.2 0.2 Atour生活方式 ATAT美国买入11,795.729.4 1% 16.3 12.5 6.4 4.8 0.5 0.4 波司登 3998香港买入6,823.26.0 22% 13.4 11.3 3.2 2.9 0.3 0.3 DPCDash 1405香港买入1,338.081.2 2% 50.7 23.4 4.0 3.4 0.1 0.2 海尔智能家居6690 香港购买43,445.731.6 -12% 14.0 12.9 2.4 2.1 0.2 0.2 JNBY设计 3306香港买入1,186.317.6 -1% 9.1 8.1 3.6 3.3 0.4 0.4 Xtep 1368香港买入2,368.16.7 -4% 13.2 11.2 2.0 1.8 0.2 0.2 百胜中国 YUMCUSBUY19,381.038.1 -24% 19.7 15.5 2.0 1.7 0.1 0.1 百胜中国 9987香港买入19,932.3294.9 -26% 20.3 16.0 2.1 1.7 0.1 0.1 400.0 300.0 200.0 10月23日12月23日2月24日4月24日6月24日8月24日 来源：彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自Bloomberg的报告：RESPCMBR<GO>或[http1 ://www.cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) □整体零售销售增长缓慢。然而，数据sequential上升，相较于2024年第三季度有善，并且应进一步支持该行业的估值重估。尽管一线城市的交通和旅游数据点似乎积 且健康（北京：根据北京市商务局的数据，在60个重点商业区录得同比购物流量增长21 %；上海：根据上海市文化和旅游局的数据，零售交易总额同比增长5%；广州：根据广州市文化广电旅游局的数据，旅游消费同比增长9%），我们对内地在“十一”国庆假期期间的零售销售增长持高度担忧的态度。我们不会感到惊讶，如果增长最终变为负数，因为宏观经济环境确实面临压力，尤其是在餐饮、旅游-酒店行业普遍出现负增长的情况下。不过，从乐观的角度来看，几乎所有我们在覆盖范围内的行业（家电、服装、运动服饰、餐饮、旅游）在2024年10月相比9月都录得了环比改善，这表明近期政府刺激措施确实在提升消费者信心方面取得了成效。我们更倾向于家电和服装行业，因为这两个行业的“十一”国庆假期期间的增长超过了我们的预期，而运动服饰、餐饮和旅游行业的表现则与我们的预期一致。 □运动服装行业(保持跑赢大盘)。行业平均销售增长（中金公司估计的MSD）在20 年9月应有所改善，相较于2024年8月（也优于2024年6月和7月）。线下销售有所回升，主要得益于NBA球星访华，但线上增长放缓，因为TikTok渠道扩展开始减速。总体来看，9月的增长符合预期。按品牌来看，安踏、特步和361度表现良好，预计线上线下均实现两位数增长；FILA和阿迪达斯实现了正增长，而李宁和耐克则落后。零售折扣同比和环比加深，品牌和分销商试图减轻库存压力。根据我们的渠道检查，国庆长假期间的表现仍然温和，与中秋节类似，但好于2024年第三季度。展望2024年第四季度，我们预计会有所好转，受益于政府刺激措施和较低的基数效应，但利润率将受到零售折扣加深的影响。 我们偏好特步（1368HK，买入），因其强劲的新产品销售和超过行业增长率的表现 ，同时也偏好安踏（2020HK，买入），后者得益于凯里·欧文的中国巡演和FILA近期的品牌价值提升。我们对李宁（2331HK，买入）保持谨慎乐观的态度，但对耐克及其关键供应商滔搏（6110HK，买入）的看法则较为消极，因为其转型期可能会长时间持续。 优选：Xtep(1368HK)>安踏(2020HK，买入)>361度(1361HK，买入)>李宁(2331HK，买入)>Topsports(6110HK，买入)。 □家电板块(维持跑赢大盘)。九月2024年的销售表现非常强劲，与八月2024相比加 增长，并且显著优于六月和七月2024的表现，超过了市场预期。按销售渠道来看，线上增长超过了线下，分别增长了超过50%和10%。按产品类别来看，空调增长最快，其次是冰箱，然后是洗衣机。在十月1日国庆假期期间，销售表现依然非常强劲，第三方数据显示线上增长达到67%，主要得益于更多地区推出以旧换新政策。平均售价也显著提高，领先品牌由于其较高比例的一级能效产品和自身的促销策略，获得了更多的市场份额。十月2024的生产计划看起来也非常乐观。我们确实看到第四季度零售数据和生产数据存在进一步增长的可能性。九月2024的出口增长也略微超出了预期。空调的销售增长最快并且仍在加速，而冰箱的销售增长相对稳定，洗衣机的销售增长则较为缓慢并显示出轻微的放缓。不过，行业内的平均售价也在上升。对于小型家用电器，我们保持谨慎态度，因为国内需求疲弱、成本压力（如运费）以及未来可能面临的关税限制导致灵活性受限。 我们目前更喜欢海尔智能家居(600690CH/6690HK，买入)。 优选：海尔智能家居(600690CH/6690HK，买入)>Vesync(2148HK，买入)>JSGlobal(1691HK，买入)。 □服装行业(维持跑赢大盘)。行业平均销售增长在2024年9月呈正值，相比2024年7 和8月略有改善，主要得益于较低的历史基数以及通过TikTok渠道加速的销售增长，这符合市场预期。实际上，考虑到不利的天气因素（气温比去年高，有台风）和季节性因素（今年中秋假期为单日，而去年是长假），表现相当不错，尽管零售折扣同比有所加深。根据我们的渠道检查，2024年10月上旬的销售增长相比9月有所改善，这得益于消费领域的政策支持和较凉爽的天气（相比去年）。然而，我们仍然对2024年第四季度保持谨慎态度，因为去年同期的基数并不低。 我们更倾向于稳定且具有竞争力的品牌，并且这些品牌持续提升品牌实力和产品质量 ，在TikTok渠道上实现了更快的增长，如JNBY（3306.HK，买入）和波司登（3998. HK，买入）。 优选：JNBY(3306港元，买入)=波司登(3998港元，买入)>中国利朗 （1234香港，买入)。 □旅游-酒店(升级表现优异)。我们估计，2024年9月的行业RevPAR将下降约10% 比2024年8月的情况更差，但与2024年7月相似。对于国庆10-1假期的初步观察显示，与2024年9月相比，RevPAR可能出现小幅改善，预计下降幅度在高个位数范围内，主要原因是房费降低，而入住率保持平稳或略有下降。尽管经济环境和行业竞争依然具有挑战性 ，但表现略好于预期，主要是由于政策放宽刺激了需求。然而，我们认为可持续性仍存疑问，应密切监测趋势，因为假期后期的商务活动有所减弱（与假期初期相比），餐饮业也表现出类似模式。对于2024年第四季度，由于基数较低，RevPAR可能转为正增长，如果国家刺激政策继续实施，RevPAR的恢复率（相对于2019年）可能会有所改善，从而支持估值重估。因此，我们将观点上调至正面。 我们青睐Atour(ATATUS，买入)，因为其零售业务仍然强劲，其核心酒店业务正在改善。 偏好：Atour(ATATUS，买入)。 □餐饮业(升级至跑赢大盘)。行业平均SSS在2024年8月可能有所下降，较6月和7 降幅有所收窄，但在2024年9月再次加深。餐饮/茶饮品牌的SSS可能下降超过15%/20% （中银国际估计）。与2019年相比的恢复率也略有恶化，未能达到市场预期，主要原因是暑假结束、宏观经济环境疲弱以及激烈的市场竞争。价格战、消费降级以及SSS下降带来的经营杠杆效应负面作用都对利润率产生了压力。在10-1国庆假期期间，业绩略有改善 ，但预计餐饮/茶饮品牌的SSS仍将下降超过15%，仅少数品牌如海底捞实现了零售销售增长5