2024年9月信用债市场跟踪

2024年10月01日 固定收益类●证券研究报告 2024年9月信用债市场跟踪 定期报告 投资要点2024年9月回顾：继8月市场回调又快速企稳后，9月市场再次迎来意料之外却又情理之中的大幅调整。情理之中是前期市场对于基本面的定价过于充分因此随着靴子落地、预期兑现，止盈情绪加重；意料之外则是政策的力度规格一定程度上超出了市场的预期。而由此带来的股债跷跷板在此消彼长下引发了更为直接的反馈。 回顾9月央行操作，跨月过后月初均以小额投放回收流动性，9月6日后开始加大投放力度。9月24日央行、金融监管总局、证监会在国新办新闻发布会公布一揽子金融政策，我们在《9.24金融政策点评》中已有相关点评。由于降准、降息政策在时间和力度上均较市场预期顶格出台，支持性的货币政策定位指向增量财政政策出台的可能性大幅提升，债市当日开始出现止盈情绪。25日MLF缩量降价续作，尽管MLF政策利率色彩已经淡化，但其对于10Y国债短期内仍有定价锚作用，债市快速反弹。9月26日政治局会议释放宏观经济政策转向信号，涉及货币、财政、房地产等各方面，股市快速上涨，债市重挫。27日创业板指单日涨幅10.00%带动市场风险偏好全面好转，股债跷跷板效应加剧，多数期限国债单日上行达10bp，负反馈担忧再起。29日银行间交易继续，尽管当日无逆回购到期，央行仍投放流动性1820亿元，降准降息落地叠加连续投放流动性，季末最后一日债市再次大幅反弹。由于8月回调后信用和利率走势出现背离，偏弱的表现导致信用利差被动拉开，此轮回调中信用债再遭重创，1YAAA+/AAA/AAA-利差均上升至2020年11月以来90%以上分位数位置，收益率较8月1日上行17-50bp不等。但由于前一轮回调中已出现信用债抛售，因此累积的空头势能有所释放。 2024年10月展望：随着季末最后一日企稳，监管调研债市回调、央行9月买卖国债2000亿元等消息加上长假休市可能会对近期债市过度的预期演绎有所降温。我们对债市中长期逻辑并不悲观：无论后续增量政策是否超出预期，基本面的改善都是一个循序渐进的过程。从稳增长和防风险角度，低利率环境不会突然反转，利率中枢下行的趋势仍将持续，但短期内的情绪波动可能仍将主导十月的债市波动，尤其是政策逐项出台落地，每一次都可能会形成类似9月末的事件冲击。对此我们期待监管政策，主要是国债二级市场买卖的进一步发力。在目前位置上，相较于逆回购利率、MLF利率或者央行在发布会上提及的尊重长债长期在2.1%附近徘徊的市场结果，长债已经具备明显的配置价值，我们维持十债2.00%-2.20%的判断不变。当然对于追寻确定性的资金，短端的锚定利率可能更加稳固。而对于信用债，在利率债完全企稳前，四季度可能不会有特别明确的交易机会。 风险提示： 1、经济失速下滑2、政策超预期宽松 分析师牛逸 SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 相关报告ESG市场跟踪月报（2024.9.5-2024.9.27）-“双碳”目标提出四周年，市场化机制推动企业逐“绿”而行2024.9.279.24金融政策点评2024.9.25四季度债券投资展望2024.9.18ESG市场跟踪月报（2024.8.6-2024.9.3）-科技部等九部门联合发文，十大创新行动助力碳达峰碳中和2024.9.32024年8月信用债市场跟踪2024.9.1 内容目录 一、2024年9月回顾3 （一）信用债审核进度3 （二）信用债发行情况4 （三）信用债二级市场5 二、2024年10月展望9 三、风险提示10 图表目录 图1：2024年8月至2024年9月信用债发行情况（亿元）4 图2：2024年8月至2024年9月信用债净融资情况（亿元）4 图3：2024年8月至2024年9月公司债、企业债及中票发行利率情况（%）5 图4：2024年9月城投债发行金额及利率（亿元，%，只）5 图5：中债到期收益率走势（%）8 图6：2024年9月30日各省份信用利差变动情况（bp）9 表1：2024年9月信用债负面事件（亿元）5 表2：2024年8月至2024年9月主要品种信用债成交情况（亿元）8 一、2024年9月回顾 继8月市场回调又快速企稳后，9月市场再次迎来意料之外却又情理之中的大幅调整。情理之中是前期市场对于基本面的定价过于充分因此随着靴子落地、预期兑现，止盈情绪加重；意料之外则是政策的力度规格一定程度上超出了市场的预期。而由此带来的股债跷跷板在此消彼长下引发了更为直接的反馈。 回顾9月央行操作，跨月过后月初均以小额投放回收流动性，9月6日后开始加大投放力度。9月24日央行、金融监管总局、证监会在国新办新闻发布会公布一揽子金融政策，我们在 《9.24金融政策点评》中已有相关点评。由于降准、降息政策在时间和力度上均较市场预期顶格出台，支持性的货币政策定位指向增量财政政策出台的可能性大幅提升，债市当日开始出现止盈情绪。25日MLF缩量降价续作，尽管MLF政策利率色彩已经淡化，但其对于10Y国债短期内仍有定价锚作用，债市快速反弹。9月26日政治局会议释放宏观经济政策转向信号，涉及货币、财政、房地产等各方面，股市快速上涨，债市重挫。27日创业板指单日涨幅10.00%带动市场风险偏好全面好转，股债跷跷板效应加剧，多数期限国债单日上行达10bp，负反馈担忧再起。29日银行间交易继续，尽管当日无逆回购到期，央行仍投放流动性1820亿元，降准降息落地叠加连续投放流动性，季末最后一日债市再次大幅反弹。 由于8月回调后信用和利率走势出现背离，偏弱的表现导致信用利差被动拉开，此轮回调中信用债再遭重创，1YAAA+/AAA/AAA-利差均上升至2020年11月以来90%以上分位数位置，收益率较8月1日上行17-50bp不等。但由于前一轮回调中已出现信用债抛售，因此累积的空头势能有所释放。 （一）信用债审核进度 证监会/交易所：2024年9月已受理债券拟发行金额4840.52亿元，较上月继续下降。分品种看，短期公司债、私募债、小公募、次级债、企业债、科创债、乡村振兴债、绿色债券受理金额分别为199.00亿元、2850.72亿元、1608.00亿元、40.00亿元、3.80亿元、121.00亿元、10.00亿元、8.00亿元。分地区看，北京、江苏、浙江、山东超400亿元，分别为727.00亿元、637.64亿元、627.70亿元、419.38亿元，重点省份占比10.41%与上月基本持平。 通过方面，短期公司债、私募债、小公募、次级债、科创债、乡村振兴债、绿色债券通过金额分别为179.66亿元、1761.27亿元、912.39亿元、4.00亿元、125.70亿元、20.00亿元、 15.00亿元。分地区看，江苏、广东、山东、浙江、上海、北京、河南超200亿元，分别为369.27亿元、342.80亿元、282.28亿元、243.40亿元、224.70亿元、216.39亿元、200.05亿元，重点省份占比10.71%同样与上月持平。 全部终止金额492.05亿元，以企业债和私募债为主，较上月大幅下降。分地区看，江苏河南终止金额较多，分别为90.40亿元、88.78亿元。 NAFMII：2024年9月预评中金额1271.43亿元较上月大幅下降。分品种看，中票、SCP、 CP、PPN分别为991.10亿元、62.87亿元、113.70亿元、506.55亿元。分地区看，江苏、上 海、浙江、山东超百亿元，分别为312.84亿元、165.00亿元、149.05亿元、142.29亿元，其余地区均不足百亿元。重点省份占比17.25%较上月提升。 完成注册金额1674.22亿元较上月同样大幅下降。分品种看，中票、SCP、CP、PPN分别为638.86亿元、234.01亿元、82.50亿元、316.06亿元。分地区看，上海、江苏、浙江超百亿元，分别为164.90亿元、136.10亿元、109.06亿元。重点省份占比15.45%较上月小幅提升。 （二）信用债发行情况 受市场环境影响，2024年9月主要品种发行规模10638.59亿元较8月下降15.20%。净融资规模继续回落至-873.10亿元，城投/非城投均下降，其中城投净融资-1485.33亿元，仅有央企实现净融资。与之对应的，取消发行规模272.25亿元较上月回落但继续维持高位。发行利率多数上行，本月发行投标倍数1倍以上占比85.73%较上月小幅下降，情绪有所回落但仍处于相对高位，随着信用债再次出现5%票面利率，投资价值进一步凸显。 本月城投债发行440只，合计发行金额2784.38亿元，加权票面利率2.6744%较上月大幅抬升。稳定发行环境、降低发行成本对于地方债务风险化解的重要性不言自明，尤其在当前地方财政承压、新发城投债多用于借新还旧、债务管控责任趋严的背景下，若发行利率持续抬升，则可能对弱资质地区债务接续产生负面影响。 图1：2024年8月至2024年9月信用债发行情况（亿元）图2：2024年8月至2024年9月信用债净融资情况（亿元） 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 图3：2024年8月至2024年9月公司债、企业债及中票发行利率情况（%） 资料来源：Wind，华金证券研究所 图4：2024年9月城投债发行金额及利率（亿元，%，只） 资料来源：Wind，华金证券研究所 （三）信用债二级市场 2024年9月信用债负面事件涉及推迟评级、列入观察名单、评级下调、展期、未按时兑付本息，负面事件数量整体维持低位。展期、未按时兑付仍以房企为主，9月24日一揽子金融政策对于房地产仍以风险缓释为重点，我们对于房地产行业维持中性态度。不考虑人口结构变化的长期逻辑，当前存量民营房企风险事件尚未有效化解，实现市场化融资正向循环仍存在实质性障碍。 表1：2024年9月信用债负面事件（亿元） 最新负面事件 存续债券 发债主体 债 已实质违约债 券 债主体 公告 日期 对象 事件类别 券债券余 只额 数 券 只数 债券余评级 额 地区行业 企业 性质 天安财产保险股份有限公司 深圳盛屯集团有限公 2024 -09- 30 2024 发债主体推迟评级发行人被列入 财产与意外中外 伤害保险合资企业 民营 司 四川天府银行股份有 -09- 30 2024 发债主体 评级观察名单 金属非金属企业 限公司 海航旅游集团有限公司 广汇汽车服务集团股份公司 -09- 29 2024 -09- 29 2024 -09- 28 发债主体推迟评级 双塔C中债隐含评级 下调 发债主体主体评级下调 区域性银行其他 酒店、度假 村与豪华游其他轮 汽车零售上市公司 启迪环境科技发展股份有限公司 航天宏图信息技术股份有限公司 武汉当代科技投资有限公司 青岛海创开发建设投资有限公司 华夏幸福基业控股股份公司 杉杉集团有限公司安阳投资集团有限公 2024 -09- 25 2024 -09- 20 2024 -09- 20 2024 -09- 19 2024 -09- 18 2024 -09- 14 2024 19启迪 G2 发债主体 H20科技 5 24海创03 20幸福01H20杉杉 1 中债隐含评级下调 评级展望下调为负面 中债隐含评级下调 中债隐含评级下调 未按时兑付回售款和利息 中债隐含评级下调 环境与设施上市服务公司 应用软件上市公司 医疗保健技民营术企业 地方 综合类行业国有企业 房地产开发民营企业 电气部件与民营设备企业 地方 司 中国泛海控股集团有限公司 万科企业股份有限公司 俊发集团有限公司 -09- 14 2024 -09- 13 2024 -09- 12 2024 -09- 11 20安阳04债项评级下调 泛海1B中债隐含评级 下调 发债主体主体评级下调 18俊发01展期 建筑与工程国有 企业 综合类行业民营企业 房地产开发上市公司 房地产开发民营企业 贵阳市公共交通投资运营集团有限公司 南昌农村商业银行股份有限公司 东风汽车集