老牌制药企业，开启多元化发展

2024年09月25日 证券研究报告•公司研究报告当前价：35.83元 丽珠集团（000513）医药生物目标价：——元（6个月） 老牌制药企业，开启多元化发展 投资要点 推荐逻辑：1）业绩整体保持稳健增长，收入结构持续优化，2023年化学制剂收入占比达到52.9%，盈利能力持续提升；2）新产品持续落地贡献业绩增量，醋酸曲普瑞林微球(1个月缓释）2023年获批上市，注射用阿立哌唑微球和司美格鲁肽已申报上市；3）持续拓展生物药市场，托珠单抗类似药等已获批上市， IL17A/F单抗等处于三期临床阶段。 业绩稳健增长，收入结构持续优化，盈利能力持续提升。公司作为老牌制药企业，形成了西药制剂、原料药、诊断试剂和中药等多业务共同发展的局面，公司业务结构持续优化，盈利能力较高的制剂业务占比持续提升，2023年化学制 剂收入占比达到52.86%，原料药、诊断试剂和设备板块稳健发展，中药板块参芪扶正注射液医保解限，有望保持稳健增长。盈利能力持续提升，毛利率从2011年的55.8%增长到2024上半年的66%，净利润率从2011年的12.3%提升到2024上半年的21.6%。 速。 研发持续推进，拓展业绩长期增长空间。2023年公司研发投入收入占比达到 10%，研发实力强劲，微球领域技术领先，已上市产品亮丙瑞林微球已经持续放量，醋酸曲普瑞林微球2023年获批上市有望快速放量，在研产品阿立哌唑微球等竞争力强，市场空间大，上市后有望带动业绩增长。另外，公司在生物药领域持续布局，托珠单抗类似药等已获批上市，司美格鲁肽已申报上市，IL17A/F单抗等处于三期临床阶段，有望贡献较大业绩增量。目前公司在研产品丰富，未来有望逐步上市后，驱动业绩长期增长。 盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.1、25.1、28.1亿元。公司业务结构持续优化，在研品种逐步进入收获阶段，业绩有望进入加速增长 阶段。 风险提示：创新研发不及预期的风险，新产品市场化不及预期的风险，药品降价风险，医药行业政策风险。 指标/年度2023A2024E2025E2026E 23/923/1124/124/324/524/724/9 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)9.27流通A股(亿股)6.0052周内股价区间(元)32.29-40.84总市值(亿元)331.97总资产(亿元)255.76每股净资产(元)15.03 相关研究 营业收入（百万元） 12430.04 13132.51 14172.10 15533.52 增长率 -1.58% 5.65% 7.92% 9.61% 归属母公司净利润（百万元） 1953.65 2210.13 2511.31 2806.36 增长率 2.32% 13.13% 13.63% 11.75% 每股收益EPS（元） 2.11 2.39 2.71 3.03 净资产收益率ROE 12.85% 13.11% 13.27% 13.23% PE 17 15 13 12 PB 2.36 2.11 1.87 1.65 数据来源：Wind，西南证券 新产品持续落地贡献业绩增量。醋酸曲普瑞林微球(1个月缓释）2023年获批上市，注射用阿立哌唑微球和司美格鲁肽分别于2023年5月和2024年6月申报上市，均为潜力单品。整体来看，公司主要产品保持稳健增长，新产品陆续获批上市放量，西药制剂板块2024-2026年有望实现6.7%、10%、13%的同比增 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：刘潇 执业证号：S1250524070002电话：021-68416017 邮箱：lxyf@swsc.com.cn 相对指数表现 丽珠集团沪深300 11% 6% 1% -5% -10% -15% 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1丽珠集团：A+H上市老牌制药企业，开启发展新篇章1 1.1老牌制药企业，开启多元化发展1 1.2业绩快速增长，盈利能力持续提升2 2微球制剂国内领先，长期市场潜力巨大6 2.1微球平台技术壁垒较高，长期发展前景良好6 2.2GnRH-a类微球在研产品线丰富，亮丙瑞林微球引领发展7 2.3奥曲肽微球：微球剂型研发格局好，有望实现进口取代15 2.4阿立哌唑微球：市场空间较大，竞争格局好16 3生物药研发产品众多，LZM003、LZM008值得期待18 3.1人绒毛膜促性腺激素（HCG）上市，有望实现进口取代18 3.2托珠单抗获批，市场空间广阔19 3.3司美格鲁肽：GLP-1受体激动剂申报上市，市场需求庞大23 3.4IL-17A/F启动Ⅲ期临床，首个国产创新双靶向药物24 4消化产品线快速放量，辅助生殖产品线稳健增长31 4.1消化产品线：艾普拉唑持续稳健放量31 4.2辅助生殖产品线龙头地位稳固，仍将保持稳健增长33 5中药、原料药和诊断试剂稳健发展36 5.1诊断试剂：业绩稳健增长，自产产品的比例提高36 5.2原料药：国际化持续推进，有望保持稳健增长36 5.3中药：参芪扶正注射液医保解限，板块整体将稳健增长37 6盈利预测与估值39 6.1盈利预测39 6.2相对估值40 7风险提示40 图目录 图1：丽珠集团发展历史1 图2：公司股权结构1 图3：公司营业收入及增速2 图4：公司归母净利润及增速2 图5：公司历年毛利率和净利润率水平2 图6：公司2018-2024H1四项费用率水平3 图7：公司营业收入构成（亿元）3 图8：西药制剂收入构成（亿元）3 图9：研发投入及收入占比4 图10：研发人员及占比4 图11：公司研发布局5 图12：微球制剂释放示意图6 图13：国内已上市的微球制剂7 图14：2020-2022年国内已上市微球制剂销售情况（万元）7 图15：中国前列腺患者新发病例数及增长率9 图16：全球前列腺患者新发病例数及增长率9 图17：前列腺癌指南推荐用药10 图18：2020年全球各瘤种病例数分布10 图19：2016年中国各瘤种病例数分布10 图20：乳腺癌治疗指南11 图21：武田制药亮丙瑞林微球销售额11 图22：我国样本医院亮丙瑞林微球销售额及竞争格局（万元）12 图23：公司亮丙瑞林微球销售额及增速12 图24：曲普瑞林微球全球销售额13 图25：我国样本医院曲普瑞林微球销售额及竞争格局（万元）13 图26：戈舍瑞林缓释植入剂全球销售额14 图27：戈舍瑞林缓释植入剂样本医院销售额14 图28：奥曲肽样本医院销售额及增速15 图29：奥曲肽市场竞争格局15 图30：奥曲肽微球样本医院销售额及增速16 图31：阿立哌唑样本医院市场规模及增速16 图32：2023年阿立哌唑市场竞争格局16 图33：阿立哌唑长效制剂发展历史17 图34：我国样本医院人绒促性素制剂销售增速及格局（万元）19 图35：我国育龄夫妇不孕不育率19 图36：不孕症主要药物及其作用19 图37：IL-6信号通路20 图38：托珠单抗全球销售额20 图39：托珠单抗样本医院销售额21 图40：sJIA患者数量22 图41：RA患者数量22 图42：2019-2024Q1GLP-1R药物全球销售额（亿美元）23 图43：2019-2023年GLP-1R药物样本医院销售额（万元）23 图44：IL17靶点同类产品研发进度25 图45：比吉利珠单抗和司库奇尤单抗斑块型银屑病疗效对比25 图46：比吉利珠单抗和司库奇尤单抗斑块型银屑病安全性对比25 图47：LZM012研发进度26 图48：LZM012中至重度斑块型银屑病适应症临床试验26 图49：2012-2022年银屑病药物样本医院销售额（万元）27 图50：2019-2023年IL-17A样本医院销售额（万元）27 图51：LZM012强直性脊柱炎适应症临床试验29 图52：质子泵抑制剂样本医院市场规模及增速31 图53：质子泵抑制剂市场竞争格局31 图54：艾普拉唑销售额及增速32 图55：艾普拉唑（口服）样本医院销售额及增速32 图56：艾普拉唑（注射剂）样本医院销售额及增速32 图57：雷贝拉唑销售额及增速33 图58：雷贝拉唑样本医院销售额及增速33 图59：促卵泡素样本医院销售额及增速34 图60：2023年国内促卵泡素市场竞争格局34 图61：公司尿促性素销售额及增速35 图62：2023年尿促性素样本医院竞争格局35 图63：公司绒促性素销售额及增速35 图64：2023年绒促性素样本医院竞争格局35 图65：试剂板块收入及增速36 图66：试剂板块毛利率情况36 图67：原料药板块收入及增速37 图68：原料药板块毛利率情况37 图69：中药板块收入及增速37 图70：中药板块毛利率情况37 图71：参芪扶正注射液收入及增速38 图72：抗病毒颗粒收入及增速38 表目录 表1：公司重点产品信息4 表2：公司微球平台在研项目7 表3：子宫内膜异位症主要用药8 表4：长效阿立哌唑在研情况17 表5：丽珠生物药主要在研项目18 表6：托珠单抗生物类似药在研情况21 表7：司美格鲁肽在研企业23 表8：LZM012与抗IL-17单克隆抗体药物分子设计对比24 表9：国内已上市的银屑病药物治疗效果对比27 表10：中轴型脊柱关节炎药物治疗效果对比29 表11：国内已上市及在研的中轴型脊柱关节炎适应症生物制品30 表12：质子泵抑制剂分类31 表13：分业务收入及毛利预测39 表14：可比公司估值40 附表：财务预测与估值41 1丽珠集团：A+H上市老牌制药企业，开启发展新篇章 1.1老牌制药企业，开启多元化发展 丽珠集团成立于1985年，1992年改组，1993年同时在A股和B股上市，2014年初在H股上市，成为一家A+H股的医药上市公司。发展30余年，公司已经形成了中药、原料药、制剂和诊断试剂等几大业务板块，并在创新药研发领域持续发力，公司的亮丙瑞林微球在2009年上市，1.1类创新药艾普拉唑在2015年上市，目前公司在微球和抗体领域研发储备丰富，未来发展动力充足。 图1：丽珠集团发展历史 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司控股股东是健康元股份有限公司，公司实际控制人为董事长朱保国先生。 图2：公司股权结构 数据来源：公司公告，西南证券整理 1.2业绩快速增长，盈利能力持续提升 业绩稳健增长，利润增速快于收入增速。公司营业收入从2011年的31.6亿元增长到 2023年124.3亿元，2024上半年实现营业收入62.8亿元（-6.1%）；公司归母净利润从2011 年的3.6亿元增长到2023年19.5亿元，2024上半年实现归母净利润11.7亿元（+3.2%）， 其中2017年归母净利润增长幅度较大主要与当年非经常性损益较大有关，主要为非流动资产处置损益。 图3：公司营业收入及增速图4：公司归母净利润及增速 数据来源：公司公告，西南证券整理数据来源：公司公告，西南证券整理 毛利率和净利率稳步提升。公司毛利率从2011年的55.8%增长到2024上半年的66%，净利润率从2011年的12.3%提升到2024上半年的21.6%，盈利能力快速提升主要与公司业务的结构的持续优化有关。 图5：公司历年毛利率和净利润率水平 数据来源：公司公告，西南证券整理 销售费用率持续下降，财务费用率、管理费用率整体保持平稳。近几年公司销售费用率持续下降，从2016年的40%下降到2024H1的27.7%，与公司产品结构持续改善，销售费用较多的产品占比下降有关。研发费用率基本保持约10%。财务费用率和管理费用率整体保持平稳。 图6：公司2018-2024H1四项费用率水平 数据来源：Wind，西南证券整理 收入结构持续优化，化学制剂收入占比高。公司收入结构持续优化，2023年化学制剂收入占比达到52.86%，原料药收入占比达到26.17%，诊断试剂收入占比达到5.3%，中药 收入占比为14.04%，随