量化信用策略：什么策略最扛跌？

2024年09月29日 什么策略最扛跌？——量化信用策略 组合策略收益跟踪： 固定收益定期报告 证券研究报告 本周模拟组合综合收益环比回落，且信用风格表现优于利率风格。利率风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略组合收益最高，为- 0.91%、-0.92%；信用风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略收益靠前，为-0.34%、-0.36%。 分重仓券种看，存单策略防御性较强，而类利率品种及超长债重仓策略放大波动。信用风格存单重仓组合周度收益均值为-0.35%，环比下行46.6bp，防御属性强于其他策略；城投重仓组合周度收益均值降 至-0.52%，其中，短端下沉型策略收益为-0.41%，跌幅小于其他中长久期组合；二级资本债重仓组合周度收益均值为-0.63%，相较城投重仓策略，调整力度更大；超长债重仓组合收益均值达到-1.03%，除城投超长型组合外，其余策略放大收益波动程度接近利率风格。 收益来源方面，各类策略组合的票息收益贡献均转负，本周读数分布在-12%至-4%的区间内，多数组合票息仅能覆盖损失的十分之一。主要策略中，混合哑铃型、二级资本债久期策略票息贡献为-5.8%、- 6.4%，资本利得大幅拖累综合收益。 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 信用策略超额收益跟踪： 券商债久期组合近四周累计超额收益较高。商金债、券商债重仓组合近四周扛波动，仍有一定累计超额收益，不同的是，本周城投哑铃型策略已将9月中上旬超额收益基本跌完。其中，券商债久期、商金债子弹型、城投哑铃型组合的读数分别达到11.5bp、3.7bp、1.8bp。 分策略久期来看，本周短端策略表现较优，超长型策略明显回撤。短端策略方面，存单策略超额收益达到5月以来最高点，特别是存单下沉型组合超额收益达到5.6bp；中长端策略方面，仅券商债下沉型策 略收益连续两周超越基准，其余主流策略超额收益均不及城投短端下沉组合，城投哑铃型、二级资本债久期策略读数甚至趋近-20bp；超长债策略超额收益大幅下滑，值得注意的是，今年以来产业超长型策略一度作为相对稳定盈利的组合，过往超额收益最低点出现在5月初的-32bp，本周却突破这一下限降至-54.5bp，回撤幅度可见一斑。 风险提示：模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差。 内容目录 1.组合策略收益跟踪3 1.1.组合周度收益一览4 1.2.组合周度收益来源6 2.信用策略超额收益跟踪7 附：模拟组合配置方法9 图表目录 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%）3 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%）3 图3.本周模拟组合收益表现对比4 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现4 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现5 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现5 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现5 图8.信用风格城投债重仓策略组合收益来源6 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合收益来源6 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比7 图11.信用风格短端策略组合超额收益7 图12.信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益8 图13.信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益8 图14.信用风格超长债策略组合超额收益8 表1：模拟组合配置方法一览9 1.组合策略收益跟踪 截至9月27日，今年以来城投久期、二级资本债久期、产业超长型等策略信用风格组合跑赢利率风格。信用风格组合中，产业超长型、二级资本债久期及城投久期组合的累计综合收益位居前列，分别达到8.1%、5.3%、5.3%，各类策略收益超越去年同期，但均不及去年全年读数。 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/9/27 存单子弹型 10 产业超长型 5.85 8 64.76 4 2 5.01 城投子弹型 二级债拉久期 5.150 4.84 城投短端下沉 二级债下沉 5.02 5.02 5.14 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期 国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/9/27 存单子弹型 10 产业超长型 8.13 8 63.76 4 2 4.78 城投子弹型 二级债拉久期 5.330 4.07 城投短端下沉 二级债下沉 4.79 4.80 5.28 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 1.1.组合周度收益一览 本周模拟组合综合收益环比回落，且信用风格表现优于利率风格。利率风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略组合收益最高，为-0.91%、-0.92%；信用风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略收益靠前，为-0.34%、-0.36%。 图3.本周模拟组合收益表现对比 商金债子弹型券商债下沉城投短端下沉存单子弹型存单下沉型二级债子弹型城投子弹型城投短端下沉存单子弹型存单下沉型 信用风格 本周模拟组合综合收益，% 利率风格 (1.00)(0.80)(0.60)(0.40)(0.20)0.00 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，存单策略防御性较强，而类利率品种及超长债重仓策略放大波动。信用风格存单重仓组合周度收益均值为-0.35%，环比下行46.6bp，防御属性强于其他策略；城投重仓组合周度收益均值降至-0.52%，其中，短端下沉型策略收益为-0.41%，跌幅小于其他中长久 期组合；二级资本债重仓组合周度收益均值为-0.63%，相较城投重仓策略，调整力度更大；超长债重仓组合收益均值达到-1.03%，除城投超长型组合外，其余策略放大收益波动程度接近利率风格。 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现 存单重仓策略组合综合收益，% 下沉-子弹，bp，右轴利率风格组合收益均值 存单子弹型存单下沉型 1.0 2.0 1.5 0.5 1.0 0.00.5 (0.5) 0.0 (0.5) (1.0) 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 (1.0) 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现 城投债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 城投短端下沉城投拉久期 城投子弹型 城投哑铃型 1.2 0.8 0.4 0.0 (0.4) (0.8) (1.2) 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现 二级资本债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 二级债下沉 二级债拉久期 二级债子弹型 混合哑铃型 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现 超长债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 二级超长型 城投超长型 产业超长型 1.6 1.2 0.8 0.4 0.0 (0.4) (0.8) (1.2) (1.6) 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 1.2.组合周度收益来源 收益来源方面，各类策略组合的票息收益贡献均转负，本周读数分布在-12%至-4%的区间内，多数组合票息仅能覆盖损失的十分之一。主要策略中，混合哑铃型、二级资本债久期策略票息贡献为-5.8%、-6.4%，资本利得大幅拖累综合收益。 图8.信用风格城投债重仓策略组合收益来源 信用风格城投策略组合票息收益贡献，% 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) (100) 城投子弹型城投短端下沉城投拉久期城投哑铃型 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：1）展示[-100,100]区间内的票息收益贡献；2）当票息收益贡献为负值时，读数越大表示票息弥补资本利得损失的难度越大，下同。 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合收益来源 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 信用风格二级债策略组合票息收益贡献，% 二级债子弹型二级债下沉二级债拉久期混合哑铃型 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 2.信用策略超额收益跟踪 券商债久期组合近四周累计超额收益较高。商金债、券商债重仓组合近四周扛波动，仍有一定累计超额收益，不同的是，本周城投哑铃型策略已将9月中上旬超额收益基本跌完。其中，券商债久期、商金债子弹型、城投哑铃型组合的读数分别达到11.5bp、3.7bp、1.8bp。 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比 近四周信用风格不同策略组合超额收益，bp（基准=3年城投子弹型） 其他金融债策略 24/9/624/9/1324/9/2024/9/27 券商债拉久期券商债下沉永续债拉久期永续债下沉商金债子弹型二级债拉久期二级债下沉二级债子弹型城投哑铃型城投拉久期 城投短端下沉 主流信用策略 (25)(20)(15)(10)(5)05101520 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 分策略久期来看，本周短端策略表现较优，超长型策略明显回撤。短端策略方面，存单策略超额收益达到5月以来最高点，特别是存单下沉型组合超额收益达到5.6bp；中长端策略方面，仅券商债下沉型策略收益连续两周超越基准，其余主流策略超额收益均不及城投短端下 沉组合，城投哑铃型、二级资本债久期策略读数甚至趋近-20bp；超长债策略超额收益大幅下滑，值得注意的是，今年以来产业超长型策略一度作为相对稳定盈利的组合，过往超额收益最低点出现在5月初的-32bp，本周却突破这一下限降至-54.5bp，回撤幅度可见一斑。 图11.信用风格短端策略组合超额收益 短端信用策略组合超额收益，bp（基准=1年城投子弹型） 存单子弹型存单下沉型城投短端下沉 10 5 0 (5) (10) 24/7/524/7/1924/8/224/8/1624/8/3024/9/1324/9/27 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 图12.信用风