中航总量美联储首次降息前后全球及中国资产价格的变化20240924

中航总量–美联储首次降息前后全球及中国资产价格的变化20240924_原文 2024年09月24日21：01 发言人00：04 各位投资者大家好，我是中航证券研究所首席宏观分析师付阳。今天由我跟策略团队的鹏程一起跟大家汇报一下我们策略方面最新的观点。今天我们汇报的题目是叫美联储首次降息前后，全球及中国资产价格的变化。我们看到9月19号凌晨的美联储是宣布了降息50个BP将联邦基金利率从5.25到5.5下调到了4.75到5%。应该说这个还是符合之前的这个市场的一个主流预期的。我们从美联储点阵图的预测来看，预测中指的是显示今年剩余的11月和12月这两次会议上，美联储是预计还会再降10个BP以及明年2025年可能还会再降息100个BP应该说，本次会议上美联储是已经正式开启了新一个降息的周期。美元作为世界上最主要的普通货币，它的货币政策应该说对全球的经济和资产价格都会产生重要的影响。回顾从2001年中国加入WTO之后，中美经济和货币政策的相关性可以看到是在不断提升的。 发言人01：20 国内方面，根据7月30号政治局会议的这个内容来看，当前内外在当前这个外部环境变化带来的不利影响是在增多的。同时，国内有效需求不足的这个问题还是十分的突出，经济运行出现了一定的分化。那么从政策来看，宏观政策是提出要持续用力更加给力，要加强逆周期的调节。在这样一个关键的时间节点，美联储降息应该说有助于打开国内宽松政策的空间。考虑到未来美国经济应该说还存在一定的不确定性，我们本次路演的内容将会复盘不同美国经济背景下，美联储建立对于全球和中国资产价格有会有什么样不同的影响。以及我们会根据目前美国经济的情况来推演本次美联储首次降息前后，全球以及中国资产价格可能产生的一些变化。那么好，接下来就有请鹏程为大家带来具体的内容。 发言人02：26 好，谢谢胡老师。下面由我来先给大家介绍一下。因为刚才我们也提到了说不同的美国经济背景，对于各类的大类资产的表现也都有不也都是不相同。所以我们首先先针对性美国的这个降息的背景，来对于降息进行一个对于不同的背景来对降息进行一定的划分。首先美国美联储降息时不同经济背景或将导致降其对各类资产产生存在一定的差异。因此我们就根据美国国家经济局对于经济周期和衰退区间进行一个划分。 发言人03：10 将美联储历次降息周期可以归类为降衰退式降息和预防式降息，以此来观察美联储降息对于资本市场的影响。在1987年，美联储将货币政策的中间目标换回成了联邦基金目标利率，这个也一直延续至今。所以基于货币政策目标的一致性，我们主要是观察1987年以来美联储这几次降息周期。 发言人03：46 刚才提到的衰退式降息我们总结来看，衰退式降息的背景多为经济或已出现衰退的迹象之后，宏观经济基本面多出现幅度较大，影响范围较广的较比较广的一个下降，同时也会一般都持续时间比较长。那从经济指标上来看，通常是表现为失业率通胀都处于一个高位。PMI低于荣枯线之下。 发言人04：17 衰退式降息是美联储对于已经发生或未来有较大概率发生经济衰退做出及时的反应。因此我们将衰退式降息定义为当N波的衰退区间位于降息周期之中或者之前。具体来看是我们把它划分出了以下的四 轮，是1989年的六月到1992年的九月，2001年的一月到2003年的六月，2007年9月至2008年12月，以及最近的 2020年的三月疫情。这是衰退式的降息。 发言人05：01 预防式降息，它背景一般是经济出现一定的回落，也或者是外部发生系统性的金融风险。这样虽然当下美国的经济整体是可控，但是如果不采取一定的措施，未来还是有一定可能演变成衰退。在这么一个经济背景下，我们通过指标来看的话，经济指标也通常表现为失业率和通胀，指数是相对稳健。DMI是存在压力，但是仍处于荣枯线附近。 发言人05：43 预防式降息是美联储应对基本面潜在的持续走弱，并有一定可能演化成系统性的金融风险。因此预防式降息我们将预防式降息定义为当N衰退区间与降息抽降息周期的时间关联性较弱的这一段，我们将其定义为预防式降息。根据这个定义，我们具体划分下来，主要包括三段，分别是1995年的七月到1996年的一月，1998年的九个月到1998年的11月，以及2019年的八月至2019年的十月。那么下面这两页PPT就是我们具体复盘了一下。这一共我们刚才提到的这一轮美联储降息周期，分别背景也不同，有的是衰退式的降息，包括我们刚刚提到的是四轮的衰退式降息，以及三轮的预防试讲期的经济背景。具体也可以参考也可以也可以去参考我们的深度报告。 发言人07：00 那么本轮的持续高持续的高期背景下，美国经济基本面是面临一个回落。但是目前但我们也能看到，目前美国的 GDP等数据还是较为健康，同时库存周期也或正在处于一个从被动去库向主动库的一个过渡阶段，所以我们觉得经济还是有望实现软着陆。当然也结合美联储对于经济周期的表态还是比较乐观的，所以市场也是提前演绎了这个降息的预期。美联储收益率曲线目前看到也能看到是结束了倒挂。所以这个美联储收益率，美债收益率曲线的倒结束倒挂也是有助于缓解美国衰退的风险。所以综合来看，我们还是认为本次的降息是更可能是预防式的降息。 发言人08：01 具体美刚才冯老师也提到了9月19日凌晨，美联储大幅降息50B，这个其实符合整个一个定价，并且正相当于正式开启了新一轮的降息周期。具体来看，联邦基准利率目标区间是从5.25到5.5，线条是4.75至5。这个就是2022年3月份，本轮紧缩周期以来的首次降息。根据CME美联储观察数据来看，我们我们是截止截截止到了9月18日降息，当地时间的9月18日降息前，我们去去参考，当时的CME统计的结果是九月份的降市场预期九月份的降息概率已经达到百分之百。其中九月降息25BX的概率是35%，降低50BX的概率是65%。 发言人09：08 实际上本次降息是50倍，相当于说是比较激进，但也是还是符合市场的定价。那点阵图来看，也往后看，也说本2024年累计是要下降100亿次，也就是说后面的11月和12月的两次一些会议，将合计再降50倍，此后25年也将再次降低100倍。所以这么来看的话，我们其实已经可以确定了，美联储现在是正式开启了新一轮的降息周期。 发言人09：42 那目前我们来看美国的这些一些经济指标，比如说像看这一页我们看这一页PPT，像PDP，像房价等数据还挺稳健，还是比较健康的。他零售数据也是见底回升。那在结合到本次美联储是以50元的这么一个 大幅的降息之后，其实有助于经济的一个软着陆。所以美国经济这样来看的话，美国经济衰退的风险其实是在进一步的减弱。所以我们也是认为本次的是更倾向于是一个预防式的降息。 发言人10：28 我们大家可能就关心了，往后看，预防式降息以及我们提到的资质降息，在这种不同背景下，各类大类资产的表现到底是有什么样的区别呢？我们也是来具体来给大家进行一个复盘。首先来说权益市场，我们看这两页PPT分别一个是预防式降息后的地方是降值期前后的大类资产表现，这也是衰退是降息前后大类资产的一个表现。首先关于权益资产，我们发现美股在美联储降息前后胜率是比较高。那降息后表现降息前的美股在降息前的胜率是比较高，但降息后还是取决于流动性的宽松能否短期内扭转经济回落这么一个预期。 发言人11：32 预防是降息前置降降息前一个月至降息后的三个月，美股是呈现明显的一个上涨趋势。那衰退式降息后，美股是比较弱。但无论是预防式还是衰退式降息，美联储降息前一个月每股平均表现都为正收益。在预防式降息下，胜率甚至是达到了一个百分之百。这个怎么理解呢？或是因为美股它是存在一定的挺好效，但是降息后因为基本面的不同，预防衰退市，它经济的基本面不同，所以这也会导这也是为什么导致美股之后的走势呈现一个分化。可以看这个PPT。 发言人12：17 还是有比较明显的分化。在量级以后，预防式降息后，由于美国经济回落幅度有限，美联储及时降息。比如95年，我们看这一页，比如95年和11995年和2019年流动性宽松的是足以改善预期。那美联储降低后一个月，美股是较大概率继续保持上涨，并随着降息之间的一个增加，每股的收益其实在不断提升，平均涨幅在也也在不断走高。那衰退时我们看这一页，衰退式降息后，美股经济持续回落，例如2001年、2007年，经济衰退是引发了市场恐慌情绪。那美联储降息后，美股表现其实还是比较弱，胜率和平均的涨跌幅也都有降息前是明显的下滑，这是说美股。 发言人13：21 我们如果对比一下全球的主要权益市场来进行一个对比。预防式降息前后，发达市场大多数是跑赢新兴市场，降息后A股是跑输港股。但降低前后A股多数时间是能够跑赢新兴市场，但与美股的走势就是A股与美股的走势还是相对独立。美联储降息前一个月，发达市场胜率相对较高，新兴市场效率相对较低。但从平均涨跌幅来看，新兴市场还是涨跌幅还是高于发达市场的，也就是弹性更大一点。在降息后一个月至3个月，发达市场概率是明显大于低估市场，预防是降息下发达市场涨跌幅是稳定跑赢新兴市场，但衰退式降低下下达市场涨跌幅并不稳定的龙头以及新兴市场。country. 发言人14：32 但是无论何种方式降息？降息后一个月至3个月，万德全A其实多数跑出恒生指数的那降息前一个月是降息后三个月内达万德全A多数时间是跑赢进行市场。万德全A和美股关联性均表现较弱，表现为降低前后A股和美股我总是相互独立。这货在反映两个市场，是在反映各自的一个基本面，这是权益市场。 发言人15：09 债券市场，美债和美联储降息相对关联性是最高的，而且定价是存在明显的抢跑迹象在。在关税的降低下，美联储收益率下降下行的趋势是最为确定。其中两年第一美债在四次衰退式降息前后，收益率均趋势性的下跌。美联 储降息前后，美债大多数时间表现为收益率下跌，收益率下降，价格上涨。这波反应 美债与美联储降息关联性提高。降息前一个月美联储降息前一个月美债的收益率跌幅最大，最后反映为美债是具有明显的担保行为，其中衰退是降息前一个月至降息后的三个月，美债的收益率是呈现一个显著的下跌趋势，这个反应为市场的避险情绪高涨。 发言人16：19 结构上衰退式降息下，两年期美联美债收益率跌幅是大于十年期美债收益率的，而且四次降息前后，两年期美债收益率趋势性下跌，它在预防式降息前后，美债反应是没有明显的规律。那这个我们认为它或是受当时美国实际的经济恢复情况影响更大，这是美这是债券市场。那汇率市场，美联储降息前，美元是多数情况是下跌，但是降息后，美元走势就没有一个明显的规律了。这个我们理解是它体现出汇率，它反映了一国的经济基本面和货币政策的双重影响。我们再看商品黄金，应该是大家最为关注的一个商品。黄金是2007年金融危机和2020年的疫情冲击，这两次降息前后均持续大涨的，它的这个会反映出重大的一个危机事件后，黄金的避险属性是被大幅的放大。那三次此外的三次预防式的降息，前一个月黄金是全部上涨。 发言人17：58 除了我们觉得要全部上涨，我们觉得这个可能是显示的是黄金，还是一定程度上是抢跑美联储的降息。除了上面我们说的这两种情况，一个是重大的危机事件以及预防式降息前一个月抢跑免除降息以外。除了这两种情况之外，我们发现黄金的胜率其实并不高。相比于美联储降息前后的反应，黄金和美元指数的背离其实更加的显著。这会反映出黄金的美元定价体系。此外美联储降息后一个月至3个月，铜和原油价格是多数下跌，而且下跌的概率随着时间的增加而增加。我们理解这个是反映降息后短时间内经济尚未能平稳，背后是从和原油等大宗商品价格与实际的供需更加紧密。这样就比较难大幅的脱离基本面去做一个抢跑的预期。综合来看，历史上各大类资产在美联储降息前后的表现我们总结出来认为其中具有较强的参考价值有这么六条。首先确定性最强的是美债收益率下跌，尤其是两年期美债四次衰退是降息前一个月至降息后三个月，这个收益率的下跌趋势是非常明显。 发言人19：44 第二是美联储降息前一个月，每股平均表现为正收益，预防式降息下胜率是百分之百。那它会出这个货存在，这个会因为美股是存在一定的抢跑