2万吨产能释放夯实基础，国缘2049再谋高端

证券研究报告|公司点评报告 2024年09月24日 2万吨产能释放夯实基础，国缘2049再谋高端 今世缘(603369) 评级： 买入 股票代码： 603369 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 62.0/35.35 目标价格： 总市值(亿) 480.10 最新收盘价： 38.27 自由流通市值(亿) 480.10 自由流通股数(百万) 1,254.50 事件概述 根据微酒，9月19日，江苏涟水，今世缘酒业20000吨酿酒项目开酿仪式的正式启动，标志着今世缘酒业在扩充产能、智能化发展的道路上迈出了坚实的一步。 分析判断: ►开创智能化酿造先河，蓄力后百亿高质量发展。 根据光明网，2015年5月，中国白酒首套装甑机器人生产线在今世缘投产，开启了白酒智能化酿造的新篇章。2016年5月，今世缘智能化酿酒车间被中国酒业协会授予“中国白酒智能化酿酒示范车间”。通过大数据、云计算、物联网、人工智能等技术手段的应用，今世缘实现了送料、配料、装甑、发酵等一系列酿造环节的自动化和智能化，成为白酒行业智能化酿造的先行者。根据酒业家，2017年，今世缘启动投资超百亿的南厂区技改项目，致力打造绿色、生态、零碳、文化、智慧白酒酿造产业园，因地制宜推动传统产业升级，这一轮技改周期贯穿于今世缘酒业冲刺百亿目标和后百亿阶段。 9月19日，今世缘酒业召开了2万吨酿酒项目开酿仪式。根据XN知酒，此前今世缘酒业产能为4万吨，新投 产2万吨后，产能扩充至约6万吨，到2025年初，还将再投产2万吨，达到8万吨产能。根据酒业家，除此以外，今世缘酒业智能化酿酒陈贮中心项目的落地实施，意味着公司基酒储备能力大幅提升，下一阶段公司将拥有更多更优质的基酒。我们认为，在消费者逐渐理性，对品牌力、产品力的认知逐渐清晰的时代，公司坚持前瞻性布局，不断加强产能及储能建设，为高端化做准备，有利于在行业下一周期，凭借卓越的产品品质，取得更高质更长远的发展。 ►大单品四开获销量殊荣，国缘2049再图高端。 根据XN知酒，国缘四开自2004年上市至今，已畅销20年，年销千万瓶，按单品实际销量计算，沙利文为其颁发了“中国中度高端白酒500元价格带单品销量第一”、“中国中度高端白酒领先品牌”、“江苏中度高端白酒第一品牌”三大全球市场地位确认证书，标志着国缘四开运作至今，已成长为江苏省乃至国内中度高端白酒的标杆，足见公司对单品的战略定位前瞻、精准，且战略定力强，足以穿越周期。 在扩产及获得认可的同时，公司力争在高端市场更进一步，根据酒业家，公司计划于上海酒博会期间发布新派高端浓香国缘2049，经专家论证，国缘2049被认为是能够定义未来品质的一款产品，专家给出“无色清亮透明，窖香、粮香、陈香、花香、果香馥郁典雅；酒体醇厚丰满，甘润雅致，绵甜爽净，回味悠长，具有本品独特风格”的高度评价。新品国缘2049定位中国新派高端浓香，主力产品继续锁定42度中度优势，定价1599元，以更高品质为今世缘酒业打开高端化和结构化发展空间。根据国际金融报，2019年，公司正式导入国缘V系列，发力新高端、保持国缘品牌高端定位的意图十分明确，V系列共推出V3/V6/V9三款产品，分别定位次高端/高端/超高端。我们认为，公司在此时推出国缘2049，定位介于高端与超高端之间，不仅壮大高端化产品梯队，也再次向行业、团队组织表明了高端化的决心及高端化战略定力，扩产2万吨开酿便是超高品质的基础。 ►省内精耕攀顶、省外更聚焦，市场状态健康良性。 今年以来，公司继续坚持省内分区精耕、分品提升，省外重点市场突破的策略，从结果看，上半年公司前五大单品占比超过80%，且五大单品增长均较好，大单品的结构持续强化。市场策略上，省外重点市场突破策略进 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 一步加强，前期针对非重点市场主动收缩，并在重点市场加密资源投放，市场开拓上更为聚焦，未来随着人才队伍壮大，会围绕已有的省外重点市场，在周围增加新的重点市场。我们认为，公司前五大单品仍保持不错的增长势能，且当前渠道库存与去年同期相当，处于良性状态，公司基本面较好，业绩增长动力更强。 投资建议 我们认为公司前五大单品保持良好增长势能，在产能储能上更上一层楼，为未来发展提供充足动能，我们维持前期盈利预测，24-26年预计实现营业收入123/147/171亿元，预计实现归母净利润38/46/55亿元，EPS为3.06/3.68/4.41元。2024年9月23日收盘价38.27元，对应P/E分别为13/10/9倍，我们认为公司基本面状态相对更优良，同时公司时刻保持积极进取，在品牌、产品、渠道、组织等硬实力方面不断提升优化，且战略定力充足，有望平稳穿越周期，并在高端化、全国化方面持续突破，维持“买入”评级。 风险提示 经济恢复不及预期，省内竞争加剧，省外开拓不及预期，行业持续下行 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,888 10,100 12,275 14,722 17,116 YoY（%） 23.1% 28.0% 21.5% 19.9% 16.3% 归母净利润(百万元) 2,503 3,136 3,839 4,619 5,529 YoY（%） 23.3% 25.3% 22.4% 20.3% 19.7% 毛利率（%） 76.6% 78.3% 79.2% 79.7% 80.0% 每股收益（元） 2.01 2.52 3.06 3.68 4.41 ROE 22.6% 23.6% 24.2% 22.5% 21.2% 市盈率 19.06 15.21 12.51 10.39 8.68 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：寇星分析师：沈嘉雯 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：shenjw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120524070001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 10,100 12,275 14,722 17,116 净利润 3,136 3,839 4,619 5,529 YoY(%) 28.0% 21.5% 19.9% 16.3% 折旧和摊销 150 170 175 186 营业成本 2,187 2,555 2,993 3,418 营运资金变动 -266 930 -489 1,679 营业税金及附加 1,497 1,779 2,234 2,539 经营活动现金流 2,800 4,799 4,166 7,248 销售费用 2,097 2,540 3,017 3,457 资本开支 -2,194 -1,178 -610 -883 管理费用 428 503 589 667 投资 860 -7 -8 -9 财务费用 -183 -52 -78 -123 投资活动现金流 -1,198 -1,000 -415 -665 研发费用 43 56 67 76 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 300 450 450 400 投资收益 109 185 203 227 筹资活动现金流 -623 -842 387 320 营业利润 4,179 5,102 6,137 7,343 现金净流量 979 2,957 4,137 6,902 营业外收支 -17 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 4,162 5,102 6,137 7,343 成长能力 所得税 1,026 1,263 1,518 1,815 营业收入增长率 28.0% 21.5% 19.9% 16.3% 净利润 3,136 3,839 4,619 5,529 净利润增长率 25.3% 22.4% 20.3% 19.7% 归属于母公司净利润 3,136 3,839 4,619 5,529 盈利能力 YoY(%) 25.3% 22.4% 20.3% 19.7% 毛利率 78.3% 79.2% 79.7% 80.0% 每股收益 2.52 3.06 3.68 4.41 净利润率 31.1% 31.3% 31.4% 32.3% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 14.5% 15.1% 14.4% 14.0% 货币资金 6,457 9,415 13,552 20,454 净资产收益率ROE 23.6% 24.2% 22.5% 21.2% 预付款项 9 9 10 13 偿债能力 存货 4,996 4,785 6,937 6,528 流动比率 1.59 1.68 1.92 2.17 其他流动资产 1,452 1,460 1,504 1,499 速动比率 0.97 1.16 1.31 1.67 流动资产合计 12,914 15,669 22,003 28,494 现金比率 0.79 1.01 1.18 1.56 长期股权投资 41 49 57 66 资产负债率 38.6% 37.5% 36.3% 33.9% 固定资产 1,254 1,295 1,268 1,259 经营效率 无形资产 409 487 593 677 总资产周转率 0.51 0.52 0.51 0.48 非流动资产合计 8,717 9,732 10,175 10,880 每股指标（元） 资产合计 21,631 25,400 32,177 39,375 每股收益 2.52 3.06 3.68 4.41 短期借款 900 1,350 1,800 2,200 每股净资产 10.59 12.66 16.34 20.75 应付账款及票据 1,170 805 1,269 1,430 每股经营现金流 2.23 3.83 3.32 5.78 其他流动负债 6,072 7,165 8,409 9,517 每股股利 1.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 8,142 9,320 11,478 13,146 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 15.21 12.51 10.39 8.68 其他长期负债 201 201 201 201 PB 4.60 3.02 2.34 1.84 非流动负债合计 201 201 201 201 负债合计 8,344 9,521 11,679 13,348 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 13,287 15,879 20,498 26,027 负债和股东权益合计 21,631 25,400 32,177 39,375 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所：