更新研究：重点工程东风起，岩土专家踏浪来

中岩大地（003001）更新研究 / / 重点工程东风起，岩土专家踏浪来 2024年09月23日 【投资要点】 岩土工程领先企业，技术强劲，发力基建重点工程。公司成立于2008年，2020年实现中小板上市。公司技术实力强劲，拥有DMC桩、SJT、DDM等多项核心技术，并开始自主研发固化剂材料，打造“核心技术+核心材料”壁垒。此前，公司客户以地产公司为主，受到行业景气度下降影响，业绩下滑，而目前公司发力拥有高增长潜力的重点工程市场，2024H1公司结转收入/新签合同中地产占比下降至30%/23%，而国家战略项目如核电、水利水电、港口、跨海跨江大桥等领域的收入占比约为40%，初步实现业务结构转型同时打造了良好的品牌效应，为未来扩张奠定坚实基础。 需求亮点1：核电市场有望逐渐进入建设高峰。近年来，国家对核电能源建设高度重视，多次提出加快发展核电等清洁能源发展，而2024年8月，国家核准五个核电项目，共计11台机组，创下历年核准最 高纪录，核电市场有望逐渐进入建设高峰，我们预计未来核电地基市场年空间达150亿元左右。2024年6月公司在投资者关系信息中公告公司近期成功中标某核电工程地基处理、陆域形成及基坑支护工程设计，并以联合体成员身份中标某核电厂临建区地基处理EPC项目，目前正在有序进行中，标志着公司在核电清洁能源领域的积极拓展进一步取得了突破，为公司的长远发展奠定了稳固的基石。 需求亮点2：水体系建设有望加速。2023年国务院印发《国家水网建 设规划纲要》，部分重大水利水电项目也已纳入“十四五”规划；此外，近年来运河规划建设提速，测算已公布在建或规划的6大运河类 项目合计投资额约8000亿，而港口、桥隧等建设需求也同样有望保持高景气。公司有望受益相关大项目以及相关水体系建设拉动需求。我们认为，未来更多项目将建设于地质条件更加艰险，开发程度相对较低地区，对于地基工程的基数要求预计将有所上升，公司有望借助过硬的技术实力及项目经验，抢占更多市场份额，从而加速自身发展。 需求亮点3：探索新能源和公共建筑领域业务机会。公司凭借DMC桩、 EMC桩等技术优势承接在雄安体育中心工程、北京工人体育场改造复建项目等多项公共设施项目。在新能源领域，承接“宁湘直流”腾格里沙漠新能源基地光伏项目、榆林定边500兆瓦光伏项目、越南文教一和文教二光伏电厂项目等多个项目的土建及光伏预制桩业务。 挖掘价值投资成长 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：王翩翩 证书编号：S1160524060001 相对指数表现 9/2311/231/233/235/237/23 41.27% 24.37% 7.46% -9.44% -26.35% -43.25% 中岩大地沪深300 基本数据 总市值（百万元)2689.25 流通市值（百万元)1552.69 52周最高/最低（元）23.91/9.26 52周最高/最低（PE）95.76/-27.31 52周最高/最低（PB）2.55/1.04 52周涨幅（%）22.81 52周换手率（%）864.51 相关研究 《Q2业绩阶段性承压，央企韧性更优，看好H2实物工作量及估值恢复》 2024.09.06 《业务转型高景气赛道+提质增效，业绩重回高增通道》 2024.09.02 《大风起兮、云起龙骧——大国重器系列报告之水电》 2024.06.27 公司研究 建筑 证券研究报告 【投资建议】 我们维持盈利预测，预计2024-2026年营业收入同比增长10.2%/33.6%/38.8%，归母净利润同比增长236.8%/94.1%/36.8%，按9月18日收盘价对应2024-2026年PE值分别为42.3/21.8/15.9倍。公司经历近年业务结构调整和经营压力后，于23-24年重回增长通道，24H1利润高增，一方面得益于业务转型核电、水利水电等高景气赛道，一方面得益于利润率提升且费用率下降。展望未来，随着国家安全战略深化推进，未来核电、水体系项目建设强度增大，更多项目将建设于地质条件更加艰险，开发程度相对较低地区，对于地基工程的基数要求预计将有所上升，公司有望借助过硬的技术实力及项目经验，抢占更多市场份额，从而加速自身发展，具备一定的成长性，因此维持公司“增持”评级。 盈利预测（截至2024-09-18收盘） 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 9.16 10.09 13.48 18.72 增长率(%) 2.20% 10.16% 33.57% 38.84% EBITDA（亿元） 0.40 0.76 1.37 1.76 归属母公司净利润（亿元） 0.19 0.64 1.24 1.69 增长率(%) 113.13% 236.84% 94.10% 36.82% EPS(元/股) 0.15 0.50 0.98 1.33 市盈率（P/E） 120.31 42.30 21.79 15.93 市净率（P/B） 1.97 2.08 1.72 1.47 EV/EBITDA 48.88 30.38 15.60 11.50 资料来源：Choice中岩大地深度资料，东方财富证券研究所 【风险提示】 项目拓展不及预期； 毛利率不及预期； 回款不及预期。 【关键假设】 1）岩土工程业务：2023年，公司岩土工程业务收入实现7.0亿元，yoy-13.0%。我们假设未来公司拓展业务领域至核电、水电、运河等高景气度赛道，承接国家重点项目，收入实现快速增长。预计公司2024-2026年业务增速实现11%/35%/40%，实现营业收入7.8/10.5/14.7亿元，毛利率分别为 22.4%/22.3%/22.0%。 2）产品销售业务：2023年，公司产品销售业务实现营业收入1.8亿元，同比增长246.8%。我们假设随着核电、水电等国家重点项目纳入规划，岩土工 程市场规模有望得到快速增长，带动公司岩土固化剂需求增长。我们预计2024-2026年公司实现营业收入1.95/2.64/3.69亿元，收入增速分别为 10%/35%/40%，毛利率为13%/14%/11%。 【创新之处】 1）我们对公司的发展历程进行了详细分析：我们将公司的成长历程拆解为了三大阶段，并结合其财务表现进行了详细剖析。 2）我们对公司未来各大领域的增长点进行了拆解：我们详细分析了公司未来在核电、水利水电、运河、桥隧等领域的机会点和公司优势 【潜在催化】 1）重点核电项目的规划； 2）重点水利水电、运河项目的规划； 3）重点核心技术的创新 正文目录 1.中岩大地：业务转型过程中，核心技术+核心材料优势突出6 1.1.公司概述：岩土工程领军企业，技术实力强劲6 1.1.1.发展历程：地产下行影响公司业绩，业务转型再出发。6 1.1.2.公司参编规范和研发技术领先，科研实力强劲7 1.1.3.核心高管持股较多，激励方案彰显经营信心8 1.2.业务结构：岩土工程占比76%，海内外布局广泛10 2.需求亮点1：核电市场有望逐渐进入建设高峰12 2.1.核电市场加速发展12 2.2.公司凭借技术和服务优势积极发力核电市场13 3.需求亮点2：水体系建设加速，相关地基需求提升14 3.1.水利水电：政策推动建设，有望受益大项目拉动需求14 3.2.运河：投资额超8000亿，未来高景气赛道16 3.3.港口：交通部印发加强建设意见，公司自研固化剂助力港口建设16 3.4.桥隧：跨江桥隧建设加快，公司SJT旋喷技术具备优势17 4.需求亮点3：探索新能源和公共建筑领域业务机会19 4.1.公共设施：利用DMC、EMC桩核心技术19 4.2.新能源：承接“宁湘直流”腾格里沙漠新能源基地等光伏项目20 5.盈利预测与估值22 5.1.盈利预测22 5.2.投资建议：维持“增持”评级22 6.风险提示24 图表目录 图表1：中岩大地发展历程7 图表2：公司上市以来营业收入（亿元）及增速（%）7 图表3：公司上市以来归母（亿元）及增速（%）7 图表4：公司主编/参编行业规范举例8 图表5：公司部分获奖证书8 图表6：公司部分研发合作单位8 图表7：中岩大地股权结构（截止2024年半年报）9 图表8：中岩大地高管履历9 图表9：岩土工程业务为公司主要收入10 图表10：2023年公司各项业务毛利率有所修复10 图表11：公司业务布局广泛11 图表12：公司海外业务占比提升11 图表13：近年来核电有关政策梳理12 图表14：我国核电装机容量稳健提升13 图表15：核电发电量平稳增长13 图表16：金七门核电站总览图13 图表17：部分已公布省份水网建设投资额及投资结构14 图表18：水利管理业固定资产投资完成额累计同比（%）15 图表19：水电基本建设投资完成额及同比15 图表20：水电发电装机容量及同比15 图表21：公司自研岩土固化剂17 图表23：SJT旋喷技术示意图18 图表24：EMC桩示意图19 图表25：雄安体育中心工程项目地20 图表26：北工体改造项目地20 图表27：榆林定边光伏项目地21 图表28：“宁湘直流”腾格里沙漠光伏项目地21 图表29：公司财务指标预测（截至2024-09-18收盘）22 图表30：公司与同业上市公司估值对比23 1.中岩大地：业务转型过程中，核心技术+核心材料优 势突出 1.1.公司概述：岩土工程领军企业，技术实力强劲 以自身领先技术服务国家战略方向。公司坚持以核心技术+核心材料为国家战略服务的发展方向，聚焦于核电、水利水电、港口、跨江跨海桥隧及风电光伏等关键领域；以技术创新作为核心竞争力的基石，聚焦关键技术与“卡脖子”领域，持续稳定的投入研发资源，不断提升研发实力，为客户提供更为优质、系统的岩土工程解决方案。 1.1.1.发展历程：地产下行影响公司业绩，业务转型再出发。 阶段一（2008-2021年）：地产行业迅速扩张，公司高速发展。 公司成立于2008年，并于2016年于新三板正式挂牌上市。公司成立初期主要布局房地产开发领域，承接北辰实业、中国建筑等大客户提供房建领域的岩土工程项目。2016-2021年公司营业收入从2.4亿元提升至13.8亿元，CAGR达到41.3%；归母净利润从0.3亿元提升至1.1亿元，CAGR达到26.4%。在房地产高速发展背景下，公司收入利润得到快速提升，业绩表现优异。 阶段二（2021-2022年）：地产行业暴雷，公司收入回款受影响。 2021-2022年期间，疫情及地产行业流动性收缩的双重影响下，公司经营压力较大。2022年公司实现营业收入9.0亿元，yoy-34.9%；归母净利润 -1.4亿元，yoy-229.1%。公司受行业下行和竞争加剧的双重影响，承接业务量减少，施工进度缓慢，导致营业收入下降较多；同时下游客户受行业影响，回款时间延迟，导致信用减值损失增加，归母净利润转负。 阶段三（2023年至今）：转型国家重点战略项目，业绩实现修复 近年公司确立“确立核心技术+核心材料为国家战略服务”方向，由房建领域向国家重点大型项目转型，逐渐拓展业务至桥隧、水利水电、核电、港口等国家战略领域，参与了张靖皋长江大桥、平陆运河等多项国家重点、大型项目。2024年，公司获得国家技术发明二等奖，公司科研实力更加凸显。公司2023-24H1分别实现营业收入9.2/4.1亿元，yoy+2.2%/-10.7%；归母净利润0.2/0.2亿元，yoy+113.1%/+250.3%。房地产不良影响总体消退，公司归母净利润实现高速增长。我们期待公司业绩在重点项目按计划落地后有望进一步提升。 图表1：中岩大地发展历程 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 图表2：公司上市以来营业收入（亿元）及增速（%）图表3：公司上市以来归母（亿元）及增速（%） 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2016201720182019202020212022202324H1 营业收入（亿元）YoY(%) 120