美国9月FOMC会议点评：“预防式降息”特征明显

美国9月FOMC会议点评 “预防式降息”特征明显 经济研究·宏观快评 证券分析师： 季家辉 021-61761056 jijiahui@guosen.com.cn 执证编码：S0980522010002 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 执证编码：S0980513100001 事项： 美东时间9月18日，美联储在FOMC会议后宣布降息50bp，将联邦基金利率目标区间下调至4.75-5%的水平，并维持此前的缩表规模。 美联储本次降息幅度超预期，由于8月就业和通胀数据表现良好，9月以来市场一度预期本次会议降息25bp概率更大。全年降息幅度来看，美联储会议后市场预期全年降息125bp概率上升。 图1：美联储会议前9月降息概率变化图2：美联储会议前后全年降息概率变化 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 经济基本面：经济活动稳步扩张，就业压力增加 本次会议美联储对经济增长的表述未作调整，认为经济活动继续稳步增长（expandingatasolidpace）。上半年美国实际GDP年化环比增长2.2%，仍高于2%左右的长期潜在增速。其中房地产和制造业投资有所走弱，但主要受高利率以及大选带来的政治不确定性等短期因素影响。经济景气度方面，今年以来，美国制造业和服务业走势分化，截至8月份，制造业景气度连续5个月萎缩，服务业景气度连续两个月升至荣枯线上方。 美联储在9月经济预测中下调了对2024年的实际GDP增速预测值，由2.1%下调至2%。 图3：今年美国制造业和服务业景气分化 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 从美联储“双目标”来看，就业方面，美联储在声明中调整了措辞，由“moderated”变为“slowed”，显示就业放缓程度进一步加深。鲍威尔在媒体会上指出就业市场状况进一步降温（continuedtocool），新增就业人数出现明显下台阶的迹象。就业数据方面，三季度平均每月新增非农就业人数11.6万人，明显低于疫情前（2019年）16.3万人的月均水平。8月失业率为4.2%，但仍处于历史偏低位置。职位空缺方面，7月份岗位缺口（空缺岗位/失业人数）降至1.07，已低于疫情前1.2左右水平。 美联储在9月经济预测中大幅上调了2024、2025和2026年失业率至4.4%、4.4%和4.3%的水平。 图4：美国就业市场保持韧性 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 图5：美国劳动力缺口持续修复 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 通胀方面，本次会议声明对于通胀的表述出现调整，由7月“取得了一些进展（modestfurtherprogress）”调整为“进一步向2%目标迈进（furtherprogress）”。趋势上看，今年以来美国通胀进一步下降直至低位企稳。结构上看，近四个月美国通胀呈全面降温的特征，CPI多数分项月环比涨幅低于近12个月的平均水平。 美联储在9月经济预测中分别下调了2024和2025年PCE通胀0.3和0.2个百分点至2.3%和2.1%；同时 下调了2024和2025年核心PCE通胀0.2和0.1个百分点至2.6%和2.2%。 图6：美国CPI各分项环比表现 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 图7：美国PCE通胀同比增速 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 货币政策：偏鹰的前瞻指引 （1）本轮降息不存在连续性。鲍威尔在媒体会上表示美联储将继续依赖数据来调整降息的节奏，这意味着美联储不会以50bp作为基准进行接下来的降息操作，降息路径仍存在较大不确定性。 （2）点阵图指引略显鹰派。对于2024年底的利率水平，19位联储官员同意降至4-5%的区间，其中9位同意降息至4.25%-4.5%的水平，7位同意降息至4.5%-4.75%的水平，2位认为降至4.75-5%合适，有一位认为需要降至4-4.25%。按照点阵图指引，联储官员认为今年最有可能降息100bp，略低于此前市场降息125bp的预期。 （3）本轮美联储降息存在其特殊性。与历史上大多数因经济衰退联储被动“大干快上”式降息不同，本轮美联储降息属于“货币政策正常化”进程。一方面，鲍威尔在媒体会上明确表示美国经济增长保持稳定，尚未看到衰退迹象。另一方面随着美国通胀持续下降，美国实际利率逐步上升，这意味着货币政策紧缩对经济的抑制作用不断增强，为此美联储有理由适当下调政策利率使得实际利率向“中性水平”靠近。 （4）中性利率将高于疫情前的水平。鲍威尔在媒体会上提出中性利率相比疫情前要高，经济预测中显示联储官员预测长期政策利率为2.9%，高于疫情前2.5%的水平。我们认同鲍威尔的看法，由于近几年美国政府天量财政补贴叠加大规模移民涌入，美国潜在经济增长率明显高于疫情前水平，相对应的中性利率也会向上调整。 表1：美联储近三次经济数据预测一览（单位：%） 经济指标 发布时间 2024 2025 2026 2027 长期 2024年9月 2 2 2 2 1.8 实际GDP增速 2024年6月 2.1 2 2 - 1.8 2024年3月 2.1 2 2 - 1.8 2024年9月 4.4 4.4 4.3 4.2 4.2 失业率 2024年6月 4 4.2 4.1 - 4.2 2024年3月 4 4.1 4 - 4.1 2024年9月 2.3 2.1 2 2 2 PCE通胀 2024年6月 2.6 2.3 2 - 2 2024年3月 2.4 2.2 2 - 2 2024年9月 2.6 2.2 2 2 2 核心PCE通胀 2024年6月 2.8 2.3 2 - - 2024年3月 2.6 2.2 2 - - 2024年9月 4.4 3.4 2.9 2.9 2.9 联邦基金利率 2024年6月 5.1 4.1 3.1 - 2.8 2024年3月 4.6 3.9 3.1 - 2.6 资料来源：美联储官网，国信证券经济研究所整理 图8：美联储9月点阵图图9：美联储6月点阵图 资料来源：美联储官网，国信证券经济研究所整理资料来源：美联储官网，国信证券经济研究所整理 前瞻：美联储降息路径依旧依赖经济数据 综合来看，本次美联储预防式降息明显，降息幅度超预期并非源自经济失速，而是旨在降低货币政策落后曲线的可能性，且为后续的调整提供了更广泛的政策空间。前瞻来看，考虑到大选等短期因素一定程度影响了美国经济表现，美联储降息路径仍存在较大不确定性。 风险提示 大选年美国政治环境变化超预期；国际地缘政治形势紧张超预期； 相关研究报告： 《8月金融数据解读-强政府融资下的“季节性”企稳》——2024-09-15 《美国8月CPI数据点评-核心通胀小幅反弹》——2024-09-12 《中国通胀数据快评-8月国内物价走势明显偏弱》——2024-09-09 《宏观经济数据前瞻-2024年8月宏观经济指标预期一览》——2024-09-02 《8月PMI数据解读-消费性服务业展现韧性》——2024-08-31 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。 股票投资评级 优于大市 股价表现优于市场代表性指数10%以上 中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点 行业投资评级 优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳 深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海 上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032