环境、社会和治理绩效与财务影响：亚洲公司的比较分析（英）

吉田健一、谢军、马内顺辅、山田智 NO .7 4 1亚 行经济 2 0 2 4 年9 月工亚洲发展银行 作 亚行经济工作论文系列 环境、社会和治理绩效与财务影响：亚洲公司的比较分析 吉田健一、谢军、马内顺辅、山田智第741号|2024年9月 岛田健一（yoshida.kenichi.440@m.kyushu-u.ac.jp）和俊之介（xie.jun.679@m.kyushu-u.ac.jp ）是九州大学的助理教授，曼agi（managi@doc.kyushu-u.ac.jp）是该校的杰出教授。山田亮 （syamadera@adb.org）是亚洲开发银行经济研究与发展影响部门的顾问。 亚行经济工作论文系列 本研究进展报告旨在激发对亚洲及太平洋地区发展议题的讨论和反馈。作者的观点不代表亚行或其董事会，亦不反映其所代表政府的立场或政策。 亚洲发展银行 知识共享署名3.0IGO许可证(CCBY3.0IGO) ©2024亚洲开发银行，亚行大道6号，曼达卢永市，1550年马尼拉，菲律宾电话+63286324444；传真+632 86362444www.adb.org 保留部分权利。出版于2024年。 ISSN2313-6537(打印),2313-6545(PDF)出版物库存编号WPS240415-2DOI: http://dx.doi.org/10.22617/WPS240415-2 本出版物中表达的观点为作者个人观点，并不一定代表亚洲开发银行（ADB）或其董事会，以及其所代表政府的立场和政策。 亚洲开发银行（ADB）不保证本出版物中包含的数据的准确性，并不对使用这些数据所导致的任何后果承担责任。提及特定公司或制造商的产品，并不意味着它们被ADB优先推荐或推崇，与未提及的同类产品相比。 本文件中对特定领土或地理区域进行任何标注或引用，并不意味着亚洲开发银行（ADB）对于任何领土或区域的法律或其他地位做出任何判断。 本出版物可在知识共享署名3.0国际许可协议（CCBY3.0IGO）下获取，详情请见https://creativecommons.org/licenses/by/3.0/igo/。使用本出版物的内容，即表示您同意遵守该许可的条款。如需引用、翻译、改编或获取许可，请参阅https://www.adb.org/terms-use#openaccess中的使用条款和规定。 本CC许可不适用于本出版物中非亚行版权材料。如果材料源自其他来源，请联系该来源的所有者或出版商获取复制权限。亚行不能对您使用材料所引发的任何索赔承担责任。 如有关于内容的问题或评论，请联系pubsmarketing@adb.org。如果您希望获取未落入这些条款范围内的用途版权许可，或者想要使用亚洲开发银行（ADB）标志，也请通过上述电子邮件地址联系我们。 亚行出版物的更正见http://www.adb.org/publications/corrigenda。注：在本出版物中，“$”是指美元。 摘要 本研究从2013年至2022年对38个经济体的环境、社会和治理（ESG）表现及其财务影响进行了探讨，特别关注亚洲地区的公司。主要发现如下。首先，由于ESG要素及评估方法缺乏可比性，主要评级机构之间的ESG评估存在显著差异。其次，多级模型分析显示，亚洲地区公司的ESG表现存在相当大的提升空间，与欧洲的公司形成对比。值得注意的是，东南亚地区的公司ESG实践与其财务表现之间存在更强的正相关关系。最后，包容性财富显著调节了ESG实践对财务的影响，并可在国家层面作为有价值的可持续发展指标，以指导不同区域的特定ESG实践。 关键词：ESG绩效，比较企业社会责任，包容性财富，多层次回归模型JEL代码:M14,M41,O16 1.Introduction 全球可持续投资资产总额从2016年的约22.8万亿美元，根据全球可持续投资联盟（GSIA）的报告，到2018年底增长了约34%，达到30.7万亿美元。2020年，全球可持续投资资产总额增加了约15%，达到了35.3万亿美元。1这与GSIA调查在2020年机构投资者管理的总资产规模98.4万亿美元相比。因此，根据GSIA的分类，ESG投资在2020年占全球总投资的超过三分之一。 至2023年3月31日，《负责任投资原则》（PrinciplesforResponsibleInvestment,PRI）提供了将环境、社会和治理（ESG）关切融入投资实践的指导，已获得超过5,391个签署方。特别是，美国和欧洲的组织引领了这一趋势，美国有1,076个PRI签署方，英国及爱尔兰有858个，法国则有407个。同时，亚洲地区共有521个签署方，其中包括中国（中华人民共和国）的136个，日本的123个，以及其余亚洲地区的262个。2尽管亚洲地区在PRI签署组织的数量上落后，但近年来其经济重要性有所增长，并已成为一个在全球拥有强大影响力的区域，约占全球人口的60%和2023年全球国内生产总值的48%。亚洲经济体在经济发展路径、可持续性水平和制度方面各具特色。 ESG实践的采纳可能在不同经济体之间存在差异，并在各个司法管辖区具有不同的财务影响。例如，欧洲政府在人权相关尽职调查立法方面较为活跃。根据风险管理公司FM发布的最新全球韧性指数，欧洲经济被视为供应链上的稳健商业环境。3严格的全球供应链管理也对全球ESG参与进程施加了巨大压力。在亚洲背景下，对该地区企业ESG表现及其财务影响进行定量比较分析至关重要。 12016年的资产数据除日本外，所有经济体均截至2015年12月31日报告；2018年的资产数据除日本外，所有经济体均截至2017年12月31日报告；2020年的资产数据除日本外，所有经济体均截至2019年12月31日报告。日本则分别于2016年3月31日、2018年3月31日和2020年3月31日报告了其2016年、2018年和2020年的资产数据。全球可持续投资联盟.2021.2020年全球可持续投资回顾.https://www.gsi-alliance.org/wp-content/uploads/2021/08/GSIR-20201.pdf. 2负责任投资的原则。2023年。2022-23年度报告. https://dwtyzx6upklss.cloudfront.net/Uploads/z/s/n/pri_ar2023_smaller_file_8875.pdf 3FM。弹性指数。https://www.fmglobal.com/research-and-resources/tools-and-resources/resilienceindex/explore-the-data/（2023年11月30日访问)。 因此，本研究旨在针对以下具体研究问题进行专门探讨，重点放在亚洲地区。第一个问题关注于环境、社会和治理（ESG）评级方法和指标之间✁差✆。ESG表现是推动ESG投资决策✁关键因素，主要指✁是全球市场上主要ESG评级机构提供✁评估。然而，当前✁ESG评级因其缺乏可比性而受到批评，这可能导致对ESG实践✁误解，并进而混淆投资决策。作为Keeley等（2022）工作✁延伸，我们回顾了六家ESG评级机构——汤森路透旗下✁Refinitiv、彭博、MSCI、阿拉伯斯雷、穆迪以及晨✁ESG，并比较了它们✁ESG评估要素。第二个问题涉及不同经济体之间ESG表现✁差✆。我们基于多个ESG评级进行比较，并在控制其他公司特征后分析差✆。第三个问题探讨了不同经济体中ESG表现✁财务影响差✆。在此研究中，我们特别分析了国家层面 ✁可持续性。我们引入包容性财富指数来衡量经济层面✁可持续性，以探究ESG表现✁财务影响 ✁差✆。 我们✁主要发现可以总结如下。首先，主要评级机构之间✁ESG指标存在高度不一致性，且在审查✁ESG评级方法中很少有共同✁指标。其次，我们发现不同经济体之间✁ESG表现和财务影响存在显著差✆。虽然不同经济体✁ESG评级各不相同，但✲据不同✁ESG评级结果，区域ESG表现显示出相似✁趋势。平均而言，亚洲地区✁公司ESG表现比欧洲地区差，这一结果在控制了公司特性后依然稳健。第三，ESG表现✁财务影响取决于经济背景。包容性财富在很大程度上调和了ESG实践✁财务影响，并可在国家层面作为有价值可持续性指标，以指导不同地区✁特定ESG实践。 本文结构如下组织。第2节总结了与ESG表现及其财务影响相关✁文献综述，以及影响ESG实践财务影响✁宏观层面因素。第3节提供了对全球六大主要ESG评级机构✁ESG评估和结果✁全面比较。第4节讨论了所研究✁实证研究模型和数据集。第5节呈现了实证结果，而第6节进行总结 。 2.文献综述 2.1.比较ESG性能 近年来，企业社会责任（CSR）在全球范围内发展并普及。然而，不同经济体和地区之间✁CSR实践和表现存在显著差✆这一现象被频繁提及。对于比较CSR✁研究显示，无论是显性✁还是隐性✁CSR体系，都受到历史制度框架塑造下✁国家商业系统✁直接影响（Matten与Moon，2008；Kang与Moon，2012；Zou与Wu，2013）。从新制度主义视角来看，规范是由制度环境（即正式与非正式社会规则）形成✁，企业在遵守这些规范✁情况下创建同质性以获得合法性（DiMaggio与Powell，1983）。战略上响应社会、具有更大管理自由度✁显性CSR活动通常出现在自由市场经济体系中，如英国和美国。相比之下，协调市场经济体（如德国和日本）✁企业倾向于进行隐性CSR活动，这种行为嵌入了制度规定和社会规范之中（Matten与Moon，2008）。例如，Jackson与Apostolakou（2010）使用西欧国家样本数据证实，被归类为自由市场经济体✁国家在环境、社会与治理（ESG）绩效方面优于被归类为协调市场经济体✁国家。Kinderman（2012）以英国为例，分析了自由市场经济体国家ESG高绩效✁驱动因素。关注1977年至2010年间✁时期，以及在此期间兴起✁自由化趋势，Kinderman（2012）探讨了CSR和ESG概念建立 ✁过程，并指出，在社会向自由化转变✁过程中，“社会”元素往往缺失，而被视为自由市场经济体✁英国公司通过其活动弥补了这一社会导向✁不足。 鉴于过去十年中广泛可用✁非财务数据，环境、社会和治理（ESG）表现✁量化评估已成为投资决策参考✁常见做法，且其重要性日益凸显。实证研究也证实了ESG表现存在国家和地区间✁差 ✆。例如，Bouyé和Menville（2020）指出，从国家层面看，ESG表现显示出趋同✁解释力。4存在证据表明，各国制度体系✁多样性对ESG表现有影响。Tolmie、Lehnert和Zhao（2020）分析了国家层面✁制度压力对CSR✁影响。 4此外，存在证据表明，在减缓信息不对称方面，ESG评分✁有效性因国家和区域机构特征✁不同而有所变化（Bilyay-Erdogan,2022）。 跨国公司✁活动。他们采用分级线性模型研究了47个发达国家和发展中国家，并发现国家层面衡量✁社会价值观中超越自我✁特质对CSR活动有正面影响。特别是在此背景下，近年来对发展中国家✁关注尤为突出。例如，Alshbili和Elamer（2020）分别针对利比亚、巴基斯坦以及中东和北非地区进行了分析；Khan、Lockhart和Bathurst（2021）专注于巴基斯坦✁研究；而Jamali等人（2020）则关注了利比亚。这些研究✁动机在于，断言发展中国家个别公司✁ESG表现比先进工业化国家更为分散，暗示着国家级别机构因素可能产生更大✁影响力。然而，亚洲经济体之间✁比较分析仍然存在缺口。 在进行对比分析时，解决与ESG评级相关✁具体问题也是必要✁。不同于来自财务报表和其他来源✁硬信息，企业ESG管理✁状态是从投资者定位为非对称信息✁软信息中确定✁。当前✁批评指出，一些关键✁ESG指标反映✁是披露✁信息数量而非实质内