互联网行业：8月业绩分化，行业估值触底，电商、OTA有改善机会

交银国际研究行业更新 互联网行业 行业评级领先 2024年9月3日 8月业绩分化，行业估值触底，电商、OTA有改善机会 8月行业及个股表现回顾：中概互联网指数（KWEB）月环比跌4%，对比 行业与大盘一年趋势图 纳指持平/恒指涨4%。行业表现来看：OTA/生活服务+9%>社交+4%>游戏行业表现 +3%>搜索及广告-4%>电商-8%>文娱-13%>教育-16%。个股涨跌幅排序来看，东方甄选（+20%）/京东物流（+19%）/顺丰同城（+13%）/携程（+10%） /美团（+8%）涨幅位于前列，爱奇艺（-35%）/高途（-34%）/腾讯音乐 （-26%）/拼多多（-25%）/好未来（-20%）跌幅较大。公司股价表现主要仍与业绩表现及预期强相关，OTA、本地生活、物流行业好于预期，教 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% MSCI中国指数 育、文娱弱于预期。 9月重点关注： 1）阿里巴巴：业绩触底，估值持续在底部区间。市占率维稳+电商平台变现提升，以及9月上旬可能宣布加入港股通； 2）携程：估值触底，业绩确定性强。内地酒店预订需求保持韧性，市占率提升明显。温和竞争环境下，运营效率提升趋势持续。十一OTA平台出行预定数据提前披露，有望利好估值情绪； 3）腾讯：游戏收入长期增长趋势不变，核心业务表现均好于行业。3季度游戏同比继续加速，视频号带动公司广告业务成为行业为数不多的增量，净利润增长趋势仍将维持； 4）拼多多：估值触底，看好长期平台价值。拼多多现价对应2024年市盈 率仅7倍，电商业务仍将持续获取市占，变现率或季度之间有所波动，但市场地位具备长期价值； 5）京东：以旧换新补贴陆续落地有望推动带电品类销售回暖，估值触底，管理层50亿美元回购计划提振信心。 6）京东物流：利润改善持续，利润仍有超预期可能，估值低于行业平均。 7）哔哩哔哩：下半年游戏收入有上调机会，或拉动公司3季度运营层面扭亏为盈后加速盈利释放。 8）教培行业需求依旧强劲，但股价表现或受各公司业务调整及投入加大影响有所分化。 9/231/245/24 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 估值概要 公司名称 股票代码 评级 目标价 收盘价 ——每股盈利—— ——市盈率—— ——市销率—— 股息率 FY24E FY25E FY24E FY25E FY24E FY25E FY24E (当地货币) (当地货币) (报表货币) (报表货币) (倍) (倍) (倍) (倍) (%) 腾讯控股 700HK 买入 486.0 382.0 21.9 24.3 15.6 14.3 4.9 4.5 0.9 阿里巴巴 BABAUS 买入 111.0 83.3 68.8 79.2 8.6 7.8 1.4 1.3 NA 拼多多 PDDUS 买入 194.0 96.1 93.5 119.3 6.8 5.3 2.3 1.7 NA 美团 3690HK 买入 136.0 118.2 6.5 7.8 16.2 13.5 2.0 1.7 NA 网易 NTESUS 买入 113.0 80.4 50.2 54.1 11.3 10.5 3.4 3.1 2.4 京东 JDUS 买入 41.0 27.0 27.8 28.0 7.2 7.0 0.3 0.3 3.0 携程 9961HK 买入 509.0 370.2 24.7 26.6 12.8 11.9 4.2 3.7 NA 百度 BIDUUS 买入 119.0 84.6 75.6 82.8 7.9 7.2 1.6 1.5 NA 快手 1024HK 买入 54.0 40.3 4.1 5.1 8.9 7.2 1.3 1.1 NA 腾讯音乐 TMEUS 买入 14.0 10.4 4.3 4.8 17.6 15.8 4.5 4.2 1.5 新东方 9901HK 买入 80.0 47.0 0.4 0.5 16.6 12.1 1.8 1.5 NA 京东物流 2618HK 买入 11.3 9.6 0.8 0.9 11.3 9.9 0.3 0.3 NA 哔哩哔哩 BILIUS 买入 19.0 14.4 (0.3) 3.0 NA 34.5 1.6 1.5 NA 好未来 TALUS 买入 13.8 8.0 0.2 0.3 51.1 26.4 2.5 2.1 NA 同程 780HK 买入 23.0 14.6 1.2 1.5 11.1 9.1 1.8 1.6 NA 金山软件 3888HK 买入 30.0 21.5 1.6 1.8 11.6 11.0 2.7 2.5 1.5 云音乐 9899HK 买入 120.0 97.7 7.1 7.0 13.0 13.2 2.4 2.2 NA 爱奇艺 IQUS 买入 3.8 2.2 1.7 2.8 9.0 5.4 0.5 0.4 NA 途虎 9690HK 买入 24.0 18.0 1.0 1.6 18.1 11.5 0.9 0.8 NA 顺丰同城 9699HK 买入 13.5 10.8 0.2 0.4 57.3 24.9 0.6 0.5 NA 高途 GOTUUS 买入 6.5 3.2 (3.2) (1.0) NA NA 1.4 1.0 NA 网龙网络 777HK 买入 14.0 10.5 2.0 2.3 4.9 4.3 0.8 0.7 7.3 有道 DAOUS 买入 4.5 3.3 (0.2) 1.3 NA 18.2 0.5 0.4 NA 阅文集团 772HK 中性 29.0 24.7 1.4 1.6 16.5 13.8 2.9 2.9 NA 欢聚时代 YYUS 中性 33.0 34.4 4.0 4.3 7.7 7.4 0.9 0.8 NA 东方甄选 1797HK 中性 8.5 13.0 0.5 0.6 21.9 17.6 2.0 1.8 NA 汇通达 9878HK 中性 21.0 20.3 0.6 0.9 32.3 20.2 0.1 0.1 NA 挚文集团 MOMOUS 中性 5.9 6.6 6.4 9.3 7.2 5.0 0.8 0.8 8.0 移卡 9923HK 中性 13.0 10.7 0.3 0.9 34.2 12.7 1.3 1.1 NA 达达 DADAUS 中性 1.5 1.1 (2.7) (1.3) NA NA 0.2 0.2 NA 平均 16.8 12.8 1.7 1.5 3.5 资料来源：彭博，交银国际预测，每股盈利基于Non-GAAP基础*截至2024年8月30日 市场表现及重点关注个股 2024年2季度/上半年覆盖个股业绩回顾 我们回顾2季度/上半年互联网公司业绩表现，收入端大体符合市场预期，其中，教培公司受益于强劲的需求保持较快增速，OTA平台核心业务也保持双位数增长，部分公司因业务调整等因素扰动，收入增长承压。多数公司利润表现超市场预期，得益于进一步聚焦核心业务增长，降低低效业务投入，控制费用支出，教培行业公司战略投入计划对利润率提升或产生负面影响。 收入端来看，阅文大幅超过市场预期13%，东方甄选/好未来超预期6%/5%，高途/达达/美团/欢聚/快手/云音乐也小幅超过市场预期2-3%，汇通达/网龙较市场预期差距较大（低于预期23%/10%），阿里巴巴/拼多多小幅低于预期3%，其余公司基本符合市场预期。 图表1:2季度/上半年覆盖个股收入增速，对比彭博市场一致预期 86% 2Q24/1H24*收入同比增速 2Q24/1H24*彭博市场预期收入同比增速 54%50%48%44% 32%28% 21%20%16%14%13%12% 9.5%9.3%8.0%7.7%6.1%4.1%3.9%3.3%1.2% -0.4%-1.7%-4.7%-9.5%-10% -23%-24% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% * 拼东好同高新阅多方未程途东文多甄来方 * 选 美顺哔携金快有团丰哩程山手道 同哔软 * 城哩件 途腾京虎讯东 * 控物 股流 网云阿欢京易音里聚东 * 乐巴巴 百腾爱度讯奇 音艺乐 达网移汇达龙卡通 * * * 达 资料来源：彭博，交银国际注：彭博市场预期为8月12日数据（新东方/好未来为7月31日数据）；*公司为半年度数据，东方甄选2HFY24/新东方4QFY24/阿里和好未来1QFY25数据 利润端大部分公司超预期，其中，京东物流/云音乐超预期100%+，爱奇艺/京东/携程/美团也大幅超预期83%/51%/40%/32%，新东方/东方甄选/汇通达因业务或战略调整大幅低于预期，哔哩/有道亏损收窄幅度好于预期。 图表2:2季度/上半年覆盖个股净利润增速，对比彭博市场一致预期 2Q24/1H24*净利润同比增速2Q24/1H24*彭博市场预期净利润同比增速 2Q24/1H24*净利润 197% 2Q24/1H24*彭博市场预期净利润 165% 125%121% 78%74%69%67%53% 45% 22%16%14%11% -5.3%-7.5%-9.4%-13%-24%-29% -41%-49%-58%-59% 扭亏为盈亏损收窄转亏 （百万美元）（百万人民币）（百万人民币） 30 % * 京云拼顺美快京东音多丰团手东物乐多同 * 流城 途腾携虎讯程控 * 股 腾阅金同网百讯文山程龙度音软 * * 乐件 阿网欢里易聚巴 巴 移新汇爱东卡东通奇方方达艺甄 * * * 选 (272) 好哔 未哩 来哔哩 (96) 有道 (142) 达达 (418) 高途 资料来源：彭博，交银国际注：彭博市场预期为8月12日数据（新东方/好未来为7月31日数据）；*公司为半年度数据，东方甄选2HFY24/新东方4QFY24/阿里和好未来1QFY25数据 未来增速预期也是影响公司股价的另一重要因素。我们根据行业发展趋势及管理层对公司未来发展之展望，在业绩发布后调整了覆盖公司业务预期。其中，2024年（或部分公司2025财年）业绩上调幅度大的行业包括物流、电商、本地生活、OTA、教育及腾讯系、音乐行业。我们分析主要受到以下原因利好1）物流相关行业利润优化主要受到行业外包成本下降、仓库租金下调以及各公司主动的经营效率优化；2）电商、OTA及本地生活行业主要受到行业竞争趋缓、补贴投放低于预期，预计平台货币化率提升好于预期；3）文娱行业利润主要受上半年业绩表现超预期带动。 图表3:2024年覆盖个股净利润增速上调预期排序 市场预期 公司调整幅度彭博市场预期 2024年净利润增速 业绩前 彭博市场预期BOCOMI预期 vs. 市场预期 ( ( ( ( ) 京东物流 云音乐顺丰同城京东 美团携程 腾讯控股好未来欢聚 阿里巴巴腾讯音乐同程 阅文新东方百度拼多多快手网龙网易途虎汇通达 东方甄选爱奇艺移卡 金山软件 43% 25% 14% 12% 11% 10% 9% 5% 2% 2% 1% 0% 0% 0% -1% -1% -1% -2% -3% -5% -7% -27% -30% -624% 56% 211% 19% 64% 24% 36% 55% -15% -4% 26% 12% 23% 50% -7% %3% 1% 44% 28% -16% -45% 38% 31% 196% 8% 53% 14% 27% 50% -1