内生增长与外延扩张并重，研发投入转化成果丰硕

2024年09月17日 航宇科技（688239）证券研究报告 内生增长与外延扩张并重，研发投入转化成果丰硕 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入10.01亿元，同比 -15.33%，因部分国内客户交付节奏调整等因素影响，导致公司境内锻件销售下 滑；实现归母净利润1.04亿元，同比-10.65%；扣非归母净利润0.94亿元，同 比-15.09%。公司二季度单季实现营收4.23亿元，同比-32%，环比-26.74%； 归母净利润0.48亿元，同比-26.91%，环比-14.43%；扣非归母净利润0.42亿元，同比-31.38%，环比-18.78%。我们认为，2024上半年内受到国内客户交付节奏放缓影响，公司业绩承压。随着中长期国内航空装备发展需求上行，叠加公司海外客户业务粘性逐渐加强，公司中长期业绩有望实现稳定持续释放。 燃气轮机布局支撑国内增长，新旧产品共振助力国际景气 收入利润端，24上半年燃气轮机锻件营收约1亿元(yoy+68.87%)，占主营业务收入比例10.06%(较23全年+1.8pct)；境外主营业务收入约4亿元(yoy+66.3 0%)，占主营业务收入比例43.58%(较23全年+13.23pct)。公司毛利率为27.5 投资评级 行业国防军工/航空装备Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格27.31元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)147.92 流通A股股本(百万股)142.35 A股总市值(百万元)4,039.76 流通A股市值(百万元)3,887.62 每股净资产(元)11.88 资产负债率(%)49.44 一年内最高/最低(元)62.66/26.06 4%，同比-1.63pct；净利率为10.31%，同比+0.52pct。其中，受益于规模效应、 工艺优化与技术创新，公司境外主营业务毛利率达到23.87%，环比23年末+1.12pct。我们认为，公司盈利能力稳中向好。国内，公司持续推进新产品、新客户的开发，成立重大项目部，加大燃气轮机市场布局力度。国外，公司在主流国际发动机主机客户中实现了部分存量产品市场份额提升以及新图号导入，同时加速研发，争取更多长协及工艺验证订单。资产负债端，24上半年公司货币资金3.24亿元，较上年末+0.62%；存货7.49亿元，较上年末-14.4%；应收账款10.87 亿元，较上年末+24.94%；合同资产0.12亿元，较上年末+9.09%；应付票据及 作者 王泽宇分析师 SAC执业证书编号：S1110523070002 wangzeyu@tfzq.com 股价走势 账款6.16亿元，较上年末-13.36%。我们认为，受国内客户交付节奏影响，公司 备产速度放缓，受益于外贸订单支撑，全年业绩有望稳健提升。降本增效工作成效显露，加力研发培育新质生产力 费用端，2024上半年公司期间费用率为11.58%，同比-1.2pct；销售/管理/财务费用率分别为1.64%/4.83%/0.8%，同比分别+0.11/-1.64/-0.21pct；研发费用4,311.63万元，占营收比例4.3%(yoy+0.54pct)，获得新增发明专利2个、实用新型专利11个。2024上半年内公司与西工大共建“航空发动机装备零部件先进 柔性成形技术联合创新中心”和“产学研合作基地”。与贵大共同成立“航天材料 -1% -9% -17% -25% -33% -41% -49% -57% 航宇科技沪深300 应用研究联合创新中心”，在复杂金属材料成形的过程控制、热力耦合机制及微观组织演变等方面取得显著进展。我们认为，公司高度重视技术创新，坚持“预研一 2023-092024-012024-05 资料来源：聚源数据 代、研制一代、批产一代”的技术创新机制，致力于将科技研发成果与生产紧密 结合，重视研发技术的产业化应用，同时推动现有产品的技术升级和工艺优化，未来有望持续保持景气增长。 盈利预测与评级：我们认为，公司有望充分受益国内国防装备跨越式发展需求景气上行、“两机”需求深化，叠加国际市场持续拓展，我们判断公司业绩短中长期发展趋势向好。考虑下游客户交付节奏放缓，我们将2024-2026年公司预计营收由27.46/35.14/43.75亿元下调为23.56/26.86/31.16亿元，归母净利润由3.25/4.38/5.46亿元下调为2.35/3.32/4.27亿元，对应PE17.19/12.16/9.46X，维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动的风险；新图号材料研制不达预期的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险；主观性风险等。 相关报告 1《航宇科技-年报点评报告:产业链纵深布局持续推进，海内外市场两翼齐飞》2024-05-12 2《航宇科技-公司点评:国内外贸需求双轮驱动，看好公司未来发展》2024-02-21 3《航宇科技-季报点评:静待下游提货加速，供需共振未来可期》2023-11-01 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,454.00 2,103.85 2,356.31 2,686.19 3,115.98 增长率(%) 51.49 44.69 12.00 14.00 16.00 EBITDA(百万元) 401.84 480.55 412.02 552.80 637.01 归属母公司净利润(百万元) 183.39 185.58 234.99 332.24 427.02 增长率(%) 31.99 1.20 26.62 41.38 28.53 EPS(元/股) 1.24 1.25 1.59 2.25 2.89 市盈率(P/E) 22.03 21.77 17.19 12.16 9.46 市净率(P/B) 3.24 2.39 2.13 1.89 1.62 市销率(P/S) 2.78 1.92 1.71 1.50 1.30 EV/EBITDA 28.23 15.12 9.36 6.58 4.91 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 326.37 322.25 525.86 758.87 1,266.43 营业收入 1,454.00 2,103.85 2,356.31 2,686.19 3,115.98 应收票据及应收账款 704.46 968.62 798.61 1,141.42 1,126.33 营业成本 987.43 1,532.09 1,708.32 1,893.77 2,184.31 预付账款 51.84 37.30 114.55 43.27 138.76 营业税金及附加 8.31 14.76 12.96 14.77 15.58 存货 795.10 875.00 1,070.59 1,033.59 1,393.41 销售费用 26.63 33.25 41.24 47.01 54.53 其他 100.47 24.93 17.72 26.64 27.64 管理费用 101.02 146.43 153.16 185.35 211.89 流动资产合计 1,978.24 2,228.10 2,527.34 3,003.79 3,952.58 研发费用 68.63 82.09 77.76 88.64 102.83 长期股权投资 2.69 11.05 19.05 27.05 35.05 财务费用 20.64 26.31 17.49 7.98 4.63 固定资产 710.67 874.60 812.10 749.60 687.10 资产/信用减值损失 (50.37) (69.85) (38.00) (59.00) (50.00) 在建工程 131.05 26.44 76.44 116.44 166.44 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 39.50 38.12 35.47 32.82 30.17 投资净收益 (4.95) (10.60) (44.00) (18.00) (15.00) 其他 122.83 219.87 31.36 27.41 24.41 其他 90.13 132.71 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1,006.74 1,170.07 974.41 953.32 943.17 营业利润 206.54 216.66 263.38 371.67 477.22 资产总计 2,988.82 3,408.83 3,501.75 3,957.11 4,895.74 营业外收入 0.17 0.20 0.30 0.30 0.30 短期借款 255.08 306.29 100.00 100.00 100.00 营业外支出 2.44 1.34 2.00 2.00 2.00 应付票据及应付账款 788.14 710.71 969.14 1,135.04 1,716.69 利润总额 204.27 215.52 261.68 369.97 475.52 其他 261.90 242.59 281.71 326.56 337.86 所得税 20.88 31.24 26.69 37.74 48.50 流动负债合计 1,305.12 1,259.59 1,350.85 1,561.60 2,154.55 净利润 183.39 184.28 234.99 332.24 427.02 长期借款 369.89 321.64 200.00 200.00 200.00 少数股东损益 0.00 (1.31) 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 183.39 185.58 234.99 332.24 427.02 其他 56.77 119.98 40.00 38.00 36.00 每股收益（元） 1.24 1.25 1.59 2.25 2.89 非流动负债合计 426.65 441.62 240.00 238.00 236.00 负债合计 1,742.27 1,706.43 1,590.85 1,799.60 2,390.55 少数股东权益 0.00 14.97 14.97 14.97 14.97 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 142.71 147.56 147.92 147.92 147.92 成长能力 资本公积 848.63 1,123.15 1,123.15 1,123.15 1,123.15 营业收入 51.49% 44.69% 12.00% 14.00% 16.00% 留存收益 350.19 494.44 682.43 948.22 1,289.83 营业利润 31.94% 4.90% 21.57% 41.11% 28.40% 其他 (94.98) (77.73) (57.57) (76.76) (70.68) 归属于母公司净利润 31.99% 1.20% 26.62% 41.38% 28.53% 股东权益合计 1,246.55 1,702.39 1,910.91 2,157.50 2,505.19 获利能力 负债和股东权益总计 2,988.82 3,408.83 3,501.75 3,957.11 4,895.74 毛利率 32.09% 27.18% 27.50% 29.50% 29.90% 净利率 12.61% 8.82% 9.97% 12.37% 13.70% ROE 14.71% 11.00% 12.39% 15.51% 17.15% ROIC 16.41% 13.80% 13.26% 19.91% 24.83% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E