医药行业2024年中报业绩分析：原辅包板块

行业报告|行业专题研究 证券研究报告 2024年09月12日 医药生物 医药行业2024年中报业绩分析-原辅包板块 分析师杨松SAC执业证书编号：S1110521020001 作者： 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 原辅包：整体业绩恢复增长，去库存进入尾声，价格仍处于低位 去库存进入尾声，整体业绩恢复增长。原辅包板块包括华海药业、健友股份、国药现代、仙 表：原辅包行业主要财务指标情况（百万元） 2024H12024Q22023A2022A2021A2020A2019A 琚制药、浙江医药等沙坦类、肝素类、抗生素 销售费用率7.98%7.32%9.69%10.54%11.93%12.95%14.82% 营业收入增速4.93%9.53%-2.71%3.37%12.07%2.77%10.13% 类、激素类、维生素类企业。2023年板块整体营业收入同比-2.71%；归母净利润同比-36.81%；扣非归母净利润同比-37.32%，业绩表现主要系疫情期间下游客户去库存周期引起。2024H1板块整体营业收入同比+4.93%；归母净利润同比 +27.57%；扣非归母净利润同比+24.61%。 2024H1板块业绩恢复。 归母净利润增速27.57%36.32%-36.81%9.69%-9.56%17.30%115.95% 研发费用率4.61%4.65%5.39%4.91%4.84%4.12%3.77% 毛利率略有回升，价格仍在底部震荡。2023年板块毛利率为32.34%，2024H1板块毛利率为33.31%；我们认为毛利率回升主要系部分企业产能爬坡+公司技改+规模优势导致，整体价格仍处于低位。 经营性现金流1071664071654513336126301421511140 扣非净利润增速24.61%23.03%-37.32%14.77%-8.31%19.43%22.88% 原料药制剂一体化提供持续业绩增量。2024H1部分重点公司制剂收入占比持续提升。在集采及续标降价、保供要求持续提升背景下，原料药产能的企业有望通过原料药制剂一体化降低生产成本。 营业收入6461332482119084122406118421105666102813 毛利率33.31%33.29%32.34%33.28%35.96%38.67%38.15% 管理费用率5.94%5.97%6.60%6.26%6.59%6.77%6.45% 归母净利润7510423671751135510352114469758 扣非净利润68773695634310118881696168051 应收账款21200198311819920359193451661314349 经营性现金流 /净利润 136.19%145.59%217.72%114.10%117.34%118.70%103.46% 资料来源：Wind，天风证券研究所； 2 原辅包：去库存接近尾声，需求端有望持续回暖 去库存进入尾声，需求端有望持续回暖。自2023Q3起原辅包企业开始降低库存水平，2024Q2已经回落至2022Q1水平，随着2023Q4-2024Q1海外去库存逐渐接近尾声，2024年原料药板块需求端有望持续回暖。 存货周转天数略有下降。2024Q2平均存货周转天数约214天，同比下降14天。其中川宁生物（从23Q2的120天降至24Q2的113天）、健友股份（从23Q2的869天降至24Q2的550天）、华海药业（从23Q2的359天降至24Q2的308天）等企业存货周转天数明显下降。 表：2019Q2-2024Q2存货（亿元）及环比（%）*表：2019Q2-2024Q2平均存货周转天数（天） 32% 408411411 420418 395 398 369 377372 358 343 15% 321330 6% 10%9% 281 306311 7% 255255 0% 2% 3%3%4%4%3% 3% 1%0% 2% 0% -1% 222 210 -5%-5% 450 400 350 300 250 200 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 260 228 214 211 240 220 200 180 160 140 20180331 20190630 20190930 20191231 20200331 20200630 20200930 20201231 20210331 20210630 20210930 20211231 20220331 20220630 20220930 20221231 20230331 20230630 20230930 20231231 20240331 20240630 120 资料来源：Wind，各公司公告，天风证券研究所；注：对于部分半年报、季报未披露数据，以插值法补充 3 存货（亿元）环比（%） 资料来源：Wind，各公司公告，药事纵横公众号等，天风证券研究所； 4 原辅包：制剂收入占比持续提升，国内海外齐发力 国内集采促进原料药制剂一体化进程，多家企业持续收益。在集采及续标降价、保供要求持续提升背景下，原料药产能的企业有望通过原料药制剂一体化降低生产成本，通过集采取得市场知名度。华海药业等企业已通过集采红利快速发展，后续天宇股份、司太立等制剂占比较低的企业同样有望借助集采标内市场取得稳定业绩增长。 海外有望通过出口先发优势成为制剂出海平台。早在2000-2008年，海普瑞、华海药业部分原料药企业已经形成大宗原料药、特色原料药的成规模出口。经过多年耕耘，以健友股份为代表的部分企业已经打通海外原料药制剂市场，未来有望作为对接规范市场的平台，成为制剂出海平台。 表：2019-2024H1各企业制剂收入占比（%） 公司201920202021202220232024H1 华海药业48%48%55%56%59%61% 仙琚制药56.5%52.3%57.6%62.1%55.2%57.2% 天宇股份0.2%1.3%4.2%7.7% 司太立0.9%11.0%16.1%22.3%22.3% 健友股份30.9%50.6%57.8%66.2%70.5%72.2% 原辅包：出口金额同比回正，呈明显“以价换量”态势 原料药出口金额自6月起恢复正增长。2021年疫情引发的全球原料药需求快速增长，2022年原料药外贸达到历史新高。2023年海外市场需求回落，叠加去库存压力，原料药出口金额同比下滑超20%。2024H1原料药出口金额213.4亿美元，同比增长0.13%。2024年1-7月原料药出口增速持续稳定上升（yoy+1.07%），显示出市场趋于稳定的迹象。 原料药出口量激增，呈明显“以价换量”态势。国家统计局数据显示，2024年起原料药PPI指数在95左右，趋于底部企稳态势。2024H1原料药出口数量同比增长23.4%，考虑到量增速远超出口金额增长，出口价格降幅明显，呈现出“以价换量”态势。 300 图：2024年2-7月原料药出口累计金额（亿美元）及同比（%）* 2.00% 106 图：2020年1-2024年7月原料药PPI指数（当月同比） 1.07% 250 200 150 100 50 0 65.95 -2.33%-2.54% 176.39 141.3 0.13%248.29 213.43 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% -8.00% -10.00% -12.00% 104 102 100 98 96 94 92 90 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 88 资料来源：中国医药保健品进出口商会公众号，wind，天风证券研究所；注： 2024M3数据缺失，以2-4月均值预测 5 0.48 -1 % 2024M1-22024M1-32024M1-42024M1-52024M1-62024M1-7 出口额(亿美元）累计同比(%) 资料来源：wind，各公司公告，海关总署，天风证券研究所； 6 特色原料药板块分析：特色原料药板块整体价格走势偏弱 图：2024H1特色原料药公司业绩梳理（截至2024年6月30日，市值截至2024年9月11日） 企业 华海药业 天宇股份 美诺华 司太立海普瑞健友股份 分类 沙坦类 碘 肝素 市值（亿元） 236.7 51.7 23.9 35.6 125.9 214.1 PE 18.87 18.42 26.11 15.1 24.3 收入（亿元） 51.3 12.7 6.1 13.3 28.4 21.4 收入同比（%） 19.4% -6.0% 4.4% 22.7% 4.6% -7.0% 扣非归母净利润（亿元） 7.6 0.6 0.2 0.2 3.3 3.7 扣非归母净利润同比（%） 18.0% -44.4% -23.6% -23.3% 313.8% -39.7% 原料药板块收入（亿元） 18.5 9.9 未披露 未披露 7.5 5.3 原料药板块收入占比（%） 36.9% 78.4% / 未披露 26.4% 24.9% 原料药板块收入同比（%） 19.4% -6.9% 未披露 未披露 7.2% 未披露 品类出口量同比变化（%） 1.7% （沙坦类整体整体出口情况） （无） -37.1%（肝素类原料药整体出口情况） 品类价格同比变化（%）原料药板块毛利率（%） 未披露 -11.5% （沙坦类整体整体出口情况） 30.50% 未披露 -5.2% （碘类整体整体进口情况） 未披露 -47.7%（肝素类原料药整体出口情况） 36.45%29.03% （-3.98pct） （+12.26pct） 公司整体毛利率（%）62.01% 35.43% 29.51% 21.49% 34.83% 40.24% （+1.87pct） （-4.33pct） （-0.83pct） （-2.07pct） （-0.41pct） （-9.53pct） 依靠成本优势（规模、 公司原料药板块经营情况技改），通过竞争，考虑到沙坦类价格仍持考虑到沙坦类价格仍持 2024H1取得α业绩续回落，表现不佳续回落，表现不佳 碘价回落节奏偏慢 肝素类原料药价格 处于低位，2024H1坚持成熟肝素类原料药价格法规市场，产品均价明显优处于低位 于中国整体出口均价 7 风险提示 个别公司业绩不及预期 公司经营过程中由于业务、管理、疫情、政策等内外部因素影响或造成一定业绩波动 宏观环境风险 若境外业务所在国家和地区的法律法规、产业政策或者政治经济环境发生重大变化，可能给公司境外业务的正常开展和持续发展带来潜在不利影响 原料药价格波动风险 受地缘政治、俄乌冲突、发达国家持续推进“本土化”战略及行业产能过剩等影响，原料药市场价格竞争愈发激烈，将有可能会对公司经营产生影响 营业绩造成不利影响。 汇率变动风险 海外收入的记账本位币涉及欧元、美元、港币等，国际汇率大幅变动可能会对公司汇兑损益造成重大影响。 分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内