出口拉动作用仍强，关注相对价格优势

研究所 宏观研究 证券研究报告：宏观报告2024年9月10日 分析师:袁野 SAC登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 出口拉动作用仍强，关注相对价格优势 研究助理:苑西恒 SAC登记编号:S1340124020005 近期研究报告 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 《存量房贷利率调整的思考》-2024.09.09 核心观点 （1）8月当月出口同比增速8.7%，超预期增长，好于前值和季节性水平。 从国别来看，我国对主要贸易伙伴的出口对整体出口增速均产生正向拉动作用；从边际变化来看，我国对欧盟、俄罗斯、巴西、日本韩国的出口对整体出口增速的拉动作用边际改善，对美国、东盟的出口对整体出口增速的拉动作用边际放缓。在前期的研究中，我们从经济总量视角分析，年内出口面临边际下行风险，但8月出口超预期增长，或是主要贸易伙伴国的特殊因素影响，如主要贸易伙伴通胀持续走高或维持阶段性高位，凸显我国出口产品的相对价格优势、法国巴黎奥运会阶段性带动作用以及日元升值等，对冲了总量视角下经济景气度边际放缓的负向影响。 从重点产品来看，交通运输工具出口增速保持较高韧性；手机、集成电路、液晶平板显示模组出口增速保持了一定韧性，但呈现边际放缓迹象；地产后周期产品出口增速仍边际回落，但回落速度有所收窄；劳动密集型产品出口增速边际回暖。 （2）8月进口增速超预期回落，农产品进口增速回升，机电产品 和高新技术产品进口增速放缓。 8月当月进口同比增速0.5%，弱于预期，低于前值和季节性水平从国别来看，我国对欧盟、日本、俄罗斯进口产生负向拉动作用，对美国、韩国、东盟进口增速的拉动作用边际放缓。 （3）展望：9月我国出口同比增速在7.5%左右。 风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；欧元区经济修复不及预期；海外地缘 政治冲突加剧。 目录 18月出口超预期回升，关注相对价格竞争优势4 1.18月出口超预期增长，好于前值和季节性4 1.2我国对主要贸易伙伴出口均产生正向拉动作用，对欧盟、俄罗斯、巴西、日本和韩国出口拉动作用边际改善4 1.3交通工具和电子产品出口保持韧性，劳动密集型产品出口边际回暖，地产后周期产品出口增速仍呈现边际走弱迹象7 28月进口增速超预期回落，机电产品和高新技术产品进口增速放缓9 2.18月进口增速超预期回落9 2.2我国对欧盟、日本、俄罗斯进口产生负向拉动作用，对美国、韩国、东盟进口增速的拉动作用边际放缓9 2.3农产品进口增速保持较高增速，机电产品和高新技术产品进口增速明显放缓10 3展望：9月出口增速或在7.5%左右10 风险提示12 图表目录 图表1：我国出口增速情况4 图表2：2024年8月出口增速好于季节性水平（%）4 图表3：出口同比拉动拆分（按国别/地区）5 图表4：欧元区20国经济景气度情况6 图表5：欧盟经济景气情况6 图表6：巴西经济增长情况（%）6 图表7：巴西通胀持续走高（%）6 图表8：日元持续升值7 图表9：日本通胀走高7 图表10：韩国经济景气度放缓7 图表11：韩国通胀走高7 图表12：我国进口增速情况9 图表13：2024年8月进口增速好于历史均值（%）9 图表14：我国对主要贸易伙伴出口影响因素分析12 18月出口超预期回升，关注相对价格竞争优势 1.18月出口超预期增长，好于前值和季节性 以美元计价，虽然低基数效应减弱，但8月出口超预期增长，好于前值和季节性水平，环比明显走高。 （1）8月当月出口同比增长8.7%，较上月回升1.7pct，较wind一致预期7%高1.7pct，好于季节性，较近五年（不包括2020年和2021年两个异常年份，下同）同期均值水平2.16%高6.54pct。考虑8月出口基数逐步上升，8月出口超预期边际改善，指向外需旺盛。 （2）从环比增速来看，8月出口环比增长2.69%，较7月环比增速-2.3%上升4.99pct。 （3）1-8月累计出口同比增速4.6%，较前值回升0.6pct。 图表1：我国出口增速情况图表2：2024年8月出口增速好于季节性水平（%） 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 1.2我国对主要贸易伙伴出口均产生正向拉动作用，对欧盟、俄罗斯、巴西、日本和韩国出口拉动作用边际改善 从国别视角进行分析，8月我国对主要贸易伙伴出口均产生正向拉动作用，带动我国出口超预期增长。从边际变化来看，我国对欧盟、俄罗斯、巴西、日本、韩国的出口对整体出口增速的拉动作用边际改善，背后原因或是国别视角下特别因素影响，对冲了全球经济景气度走弱对我国出口负向影响。主要有五方面原因：一是法国巴黎奥运会提振市场信心，带动进口增加，我国对欧盟出口的拉动作用边际改善最为显著；二是韩国、日本、巴西通胀持续走高，而我国通胀相对温和， 我国出口商品相对其本土生产商品的相对优势更为显著，带动我国出口；三是日本央行加息，日元升值，我国商品出口相对竞争力有所提升；四是我国对俄罗斯出口存在基数走弱影响，且俄罗斯国际关系紧张，亦对我国对其出口产生积极影响；五是巴西经济超预期走强。此外，我国对美国、东盟的出口对整体出口增速的拉动作用边际放缓。 （1）从我国对主要贸易伙伴出口的拉动作用来看，8月我国对美国、欧盟、 日本、韩国、东盟、巴西、俄罗斯、南非的出口对整体出口增速均产生正向拉动作用，拉动作用排序依次为欧盟（1.95%）、东盟（1.35%）、巴西（0.84%）、美国（0.78%）、俄罗斯（0.34%）、韩国（0.14%）、日本（0.02%）、南非（0.02%）。 （2）从拉动作用的边际变化来看，8月我国对欧盟、俄罗斯、巴西、日本、 韩国的出口对整体出口增速的拉动作用边际改善，边际变化分别为0.74pct、0.44pct、0.38pct、0.02pct、0.11pct；我国对美国、东盟的出口对整体出口增速的拉动作用边际放缓，边际变化分别为-0.44pct和-0.32pct。 图表3：出口同比拉动拆分（按国别/地区） 资料来源：Wind，中邮证券研究所 （3）从国别视角分析，探究我国对主要贸易伙伴出口拉动作用边际变化原因： 第一，我国对欧盟出口拉动作用边际明显回暖，或因巴黎奥运会的带动作用， 提振市场信心。8月欧盟经济景气指数（季调）为96.90，较前值回升0.4，欧盟工业信心指数（季调）为-9.4，亦较前值回升0.4。 图表4：欧元区20国经济景气度情况图表5：欧盟经济景气情况 100.00 99.00 98.00 97.00 96.00 95.00 94.00 93.00 92.00 91.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 -8.00 -10.00 -12.00 99.00 98.00 97.00 96.00 95.00 94.00 93.00 92.00 91.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 -8.00 -10.00 -12.00 欧元区20国:经济景气指数:季调欧元区20国:工业信心指数:季调(右轴) 欧盟:经济景气指数:季调欧盟:工业信心指数:季调（右轴） 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 第二，我国对俄罗斯出口拉动作用边际改善，主要是低基数效应的影响。8月我国对俄罗斯出口的两年复合增速为13.3%，较7月两年复合增速21.48%低 8.18pct。此外，俄罗斯紧张的国际关系，亦或对我国出口产生积极影响。 第三，我国对巴西出口拉动作用边际回升，主因或是巴西经济超预期增长，巴西外贸需求有所扩张，同时巴西通胀走高，而我国通胀温和，我国出口产品相对巴西本土生产的产品具有相对价格优势。9月巴西金融市场对巴西全年经济增 长的预测从2.46%上调至2.68%，显示巴西经济保持高景气度；截至7月末，巴西广义消费者物价指数（IPCA）和制造业生产者物价指数持续走高，同比增速分别为4.5%和6.35%，均为年内阶段性新高。 图表6：巴西经济增长情况（%）图表7：巴西通胀持续走高（%） 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 168.00 166.00 164.00 162.00 160.00 158.00 156.00 154.00 152.00 150.00 148.00 146.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 巴西:GDP:不变价:当季同比 巴西:生产者物价指数:制造业 巴西:广义消费者物价指数(IPCA):同比(右轴) 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 第四，我国对日本出口的拉动作用由负转正，或源自于日元升值和日本通胀走高。7月日本央行再次加息，叠加美元降息预期走高，日元兑人民币持续走高， 利好我国对日本出口，同时，日本通胀持续走高，我国出口商品相对日本本土生产商品的价格优势有所凸显。 图表8：日元持续升值图表9：日本通胀走高 5.1000 5.0000 4.9000 4.8000 4.7000 4.6000 4.5000 4.4000 4.3000 4.2000 4.1000 中间价:100日元兑人民币 124.00 123.00 122.00 121.00 120.00 119.00 118.00 117.00 116.00 115.00 日本:生产者价格指数日本:CPI（右轴） 109.00 108.00 107.00 106.00 105.00 104.00 103.00 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 102.00 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 第五，我国对韩国出口拉动作用边际改善，或源自于韩国持续走高的通胀水平。2024年，韩国通胀水平持续走高，8月韩国CPI指数和PPI指数创年内阶段性新高，我国商品出口韩国的相对竞争优势有所凸显。8月，韩国CPI同比增速 2.01%，明显回落，但7月韩国PPI同比增速2.6%（数据滞后），仍为年内阶段性新高。 图表10：韩国经济景气度放缓图表11：韩国通胀走高 78122.00 76120.00 118.00 74 116.00 72114.00 70112.00 68110.00 108.00 66 106.00 64104.00 韩国:商业景气现况指数 韩国:CPI韩国:PPI 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 1.3交通工具和电子产品出口保持韧性，劳动密集型产品出口边际回暖，地产后周期产品出口增速仍呈现边际走弱迹象 （1）高新技术产品和机电产品出口维持正增长，服装及衣着附件出口增速仍为负增长。8月，高新技术产品和机电产品当月出口同比增速分别为9.11%和 11.92%，较前值变动分别为-2.39pct、1.95pct；服装及衣着附件当月出口同比增速为-2.7%，较前值回升1.72pct。 （2）从重点产品来看，交通运输工具出口增速保持较高韧性；手机、集成电路、液晶平板显示模组出口增速保持了一定韧性，但呈现边际放缓迹象；地产后周期产品出口增速仍呈现边际走弱迹象，但边际回落速度收窄；劳动密集型产品出口增速边际回暖。 一是地产后周期产品出口增速呈现边际走弱迹象，仅家电出口增速保持正增长，家具和灯具出口同比增速为负。 8月家具、家电、灯具同比增速分别为-4.54%、12.02%和-7.62%，较上月同比增速变动分别为0.97pct、-5.16pct和-1pct，仅家