上半年的增量资金来自哪里？

公募REITs系列 上半年的增量资金来自哪里？ 债券 2024年09月09日 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号 S1060519060001 liulu979@pingan.com.cn 陈蔚宁投资咨询资格编号 S1060524070001 chenweining369@pingan.com.cn 事项： 公募REITs24年中报已披露完毕，42只已上市的公募REITs中，公布中报的共36只，占总市值的95%。本文主要分析24年中报所展示的投资者结构。 平安观点 观察机构投资者的持仓市值变动，机构持仓增加222亿元，其中186亿 元增持新券、36亿元为增持旧券。对比旧券的23年年报，机构投资者占比平均提升0.78个百分点。剔除供给影响，资金主要流向能源、保障房板块。 机构REITs投资89%为自持，资管渠道仅占11%。中报公布“流通份 额前10大持有人+非流通份额前10大持有人”（以下简称“十大投资者”）。我们将十大投资者分成底层资金来源、投资方式两个层次。按底层资金来源分，原始权益人占比过半，金融机构中保险、证券公司占比都在14%。机构REITs投资中，自持占比89%，资管渠道仅占11%，资管渠道中又以代客理财为主。机构更偏好自持波动、回撤相对低的板块，如保障房、能源；而将波动、回撤大的板块委外管理，如仓储物流、产业园。 在未剔除新券的情况下，十大投资者持仓市值增加175亿元，账户数量增加67个，也体现了增量资金进入市场：1、受证监会“4号文”带动，自营账户加大REITs投资。保险自营持仓市值增加27亿元，是增持幅 度最大的金融机构，主要通过保险产品账户投资，另新增1家保险公司自有资金账户。证券公司自营增持REITs市值21亿元，新增7个证券公司账户。基金公司自营增持REITs市值4亿元，增持市值虽然不大，但对应的新增投资者较多，24年上半年有6家基金公司自营账户加入 REITs投资。2、与自营的新增相比，资管账户（委外+代客理财）新增 并不明显。FOF、养老类资管账户参与情况与23年末差异不大，不过这也不排除是数据来源造成的偏误。3、券种选择上，增量资金流向最主要 跟随供给，消费基础设施是大多数投资者加仓幅度最大的板块，此外流向保障性租赁住房、能源基础设施等现金流相对稳定、与宏观景气度关联较低的板块，后续关注保障房板块供给增加是否会增大其价格波动。 风险提示：个别账户分类合理性欠佳；十大投资者更偏向头部投资者，对中小投资者覆盖不全；政策支持不及预期。 债券报 告 债券动态跟踪报 告 证券研究报告 一、供给集中在交通、能源、消费板块，投资者集中度普遍提升 在介绍REITs的投资者结构前，我们先简单介绍一下24年上半年REITs市场的供给，尤其是流通市值供给的情况。 截至24年上半年末，全市场共有42只公募REITs已上市，市值合计1103亿元，较23年末增加280亿元。其中，流通市值占比51%，按流通市值从大到小排序：交通基础设施（208亿元）＞园区基础设施（114亿元）＞能源基础设施（84亿元）＞仓储物流（76亿元）＞保障性租赁住房（42亿元）＞消费基础设施（24亿元）＞生态环保（20亿元）。 流通中REITs供给的边际变化方面，与23年末相比流通市值增加152亿元，增幅比较大的是交通基础设施、能源基础设施、消费基础设施三个板块，主要受到这几个板块新券上市、解禁的影响。保障性租赁住房板块流通市值小，且上半年增量不大，供给有一定稀缺性，对价格表现形成支撑。 板块内部流通份额占比由高到低排序，仓储物流（72%）＞园区基础设施（70%）＞生态环保（62%）＞能源基础设施（50%） =交通基础设施（50%）＞保障性租赁住房（47%）＞消费基础设施（20%）。消费基础设施由于都是新券，流通份额占比较低，相对更有可能受到解禁的冲击。 图表1交通、能源、消费板块流通市值增加幅度较大（24半年末相较23年末） 流通市值变化（亿元）流通份额变化（亿元） 6053 40 24 12 12 3 6 6 7 2 2 5 4 0 50 40 30 20 10 0 资料来源：Wind,平安证券研究所； 42只已上市的公募REITs中，公布中报的共36只，占总市值的95%。观察机构投资者的持仓市值变动，机构持仓增加222 亿元，其中186亿元来自新券1、36亿元为增持旧券。对比旧券23年年报，机构投资者占比平均提升0.78个百分点；资金 主要流向能源、保障房，这些板块的旧券多数获得了2亿元以上的机构增持；机构增持幅度最大的个券是中信建投国家电投新能源REIT（7亿元）、平安广州广河高速REIT（6亿元）、博时招商蛇口产园REIT（3亿元）、鹏华深圳能源REIT（3亿元）、富国首创水务REIT（3亿元）。 1新增供给280元中有部分新券因上市时间过短，未发布中报，发布中报的新增供给合计223亿元。 图表2机构资金主要流向能源、保障房板块（24半年末相较23年末） 8 6 432 机构持仓市值变动（亿元） 6 2222 7 2323 21 0 -2 (1) -4 1 0 (0) 11 (0) 2 博时招商蛇口产业园REIT 华安张江产业园REIT东吴苏州工业园区产业园REIT建信中关村产业园REIT 华夏合肥高新产园REIT国泰君安临港创新产业园REIT国泰君安东久新经济REIT 华夏杭州和达高科产园REIT中金湖北科投光谷产业园REIT红土创新盐田港仓储物流REIT中金普洛斯仓储物流REIT 嘉实京东仓储基础设施REIT 红土创新深圳人才安居REIT 中金厦门安居保障性租赁…华夏北京保障房REIT 华夏基金华润有巢REIT 平安广州交投广河高速公路…浙商证券沪杭甬高速REIT华夏越秀高速公路封闭式… 华夏中国交建高速REIT国金中国铁建高速REIT华泰江苏交控REIT 中金安徽交控REIT 中金山高集团高速公路REIT 鹏华深圳能源REIT 中信建投国家电投新能源REIT 中航京能光伏REIT中航首钢生物质REIT富国首创水务REIT (3) 1 (1) (0) 11 (1)(2) 园区基础设施 仓储物流 保障性租赁住 交通基础设施 能源基础设生态环 房施保 资料来源：Wind,平安证券研究所；仅旧券（即发布过23年年报的个券）。 二、投资者通过什么方式投资于REITs? 除投资者户数、机构投资占比这些较粗线条的信息外，中报还会公布“流通份额前10大持有人+非流通份额前10大持有人” （以下简称“十大投资者”），信息细至账户名称，是较好的投资者行为跟踪窗口。24年中报公告的十大投资者，持有市值占上述36只REITs市值的71%，下文的投资者构成分析即基于这部分份额。 我们将中报公布的十大投资者账户分成资金来源、投资方式两个层次。此前，我们在《抽丝剥茧：藏在公募REITs投资者结 构中的线索20230928》中将原始权益人之外的投资者分成保险、个人、基金集合、信托集合、券商集合等11个类型，这一分类主要聚焦于底层资金来源，本报告在此基础上，再增加投资方式的观察。底层资金来源反映机构行为，投资方式可体现资金稳定性。 底层资金主要解释资金来自于哪种机构，是穿透后的资金来源。除原始权益人外，底层资金来源分为金融机构、一般法人及自然人两大类：1）金融机构包括保险、银行、证券公司、基金公司等；2）一般法人及自然人，其中的一般法人包括实体企业、没有资管牌照的各类投资主体（SPV、资本管理公司、财务公司等）。 投资方式主要分成自营、委外、代客理财三大类。自营是机构自持的部分；委外是机构通过认购其他金融机构发行的专户产品持有REITs，主要反映委托方行为；代客理财是指，机构募集资金主动管理，资金来源无法再向下穿透，反映受托方行为，主要是各类集合资管账户。以证券公司为例，证券公司主要通过自营账户投资REITs，占比达到96%；同时，证券公司还可以通过认购基金、券商（包括其他券商）、信托的专户产品来投资REITs，这部分占比达到3%；另外，券商集合资管账户也是由券商主动管理，在证券公司的REITs投资中占比1%，考虑负债端稳定性，这部分资金对波动的容忍度可能小于证券自营资金。 图表3同一机构的资金可能经由不同的产品投资至REITs（示意图） 资料来源：平安证券研究所； 注：基金公司、信托公司、期货公司投资方式与证券公司相似，简洁起见省略。 按底层资金来源分，原始权益人占比过半，金融机构中保险、证券公司占比都在14%。原始权益人占比达到56%，是占比最高的投资者；此外，一般法人占比8%，其中可能也有部分与原始权益人相关的投资主体，如集团公司的资本运营投资主体，但一是较难一一识别，二是他们的投资目的有时也只是获取财务收益，与体系外的其他公司目的、行为相似，故仍划归 一般法人。金融机构中，保险、证券公司是主要投资者，占比都在14%。基金公司、信托公司、私募基金、银行投资占比分别为3%、3%、1%和1%，理财子占比不足1%。 图表4REITs投资者市值占比，原始权益人仍是最大投资者，金融机构中保险、证券公司占比均在14% 原始权益人保险银行 证券公司基金公司信托公司 银行理财私募基金一般法人及自然人 0%1% 8% 3% 14% 1% 56% 14% 3% 资料来源：Wind,平安证券研究所；24中报 机构投资REITs的资金89%以自持方式存在，资管渠道仅占11%。资管渠道中又以代客理财为主，占比7%，委外占比仅 4%。原始权益人、一般法人自持REITs的占比高达96%以上；保险资金自营占比相对低，但也有71%，保险委外占比达到 19%，其中又以委托券商资管专户为主。此外，基金公司、信托公司、银行理财主要通过发行产品代客理财来参与REITs（基金公司自营占比相对高一些，但绝对数值仍然远小于保险、证券公司），代客理财在它们的REITs投资中占比分别为50%、87%、71%。 持仓市值（亿元） 自营 委外 券商资管基金资管 代客理财合计（按资 金来源） 图表5自持是主要投资方式，此外，基金、信托、银行理财主要通过代客理财业务参与REITs投资 原始权益人 412.73 0.98 0.19 0.00 413.91 保险 73.69 18.25 1.04 10.96 103.94 银行 3.18 0.00 0.00 0.00 3.18 证券公司 99.94 1.24 1.81 1.39 104.38 基金公司 11.08 0.00 0.00 11.05 22.13 信托公司 3.01 0.00 0.13 21.37 24.51 银行理财 0.00 0.48 0.00 1.19 1.67 私募基金 0.00 0.00 0.00 8.02 8.02 一般法人 57.58 1.76 0.38 0.00 59.72 自然人 0.10 0.00 0.36 0.00 0.46 合计（按渠道） 661.32 22.72 3.91 53.98 741.92 资料来源：Wind,平安证券研究所；2024中报 图表6各投资方式占各机构REITs投资市值比重图表7各投资方式占板块市值比重 自营 委外 代客理财 券商资管 基金资管 原始权益人 100% 0% 0% 0% 保险 71% 18% 1% 11% 银行 100% 0% 0% 0% 证券公司 96% 1% 2% 1% 基金公司 50% 0% 0% 50% 信托公司 12% 0% 1% 87% 银行理财 0% 29% 0% 71% 私募基金 0% 0% 0% 100% 一般法人 96% 3% 1% 0% 自然人 22% 0% 78% 0% 合计（按渠道） 89% 3% 1% 7% 自营 委外 代客理财 券商资管 基金资管 园区基础设施 90% 5% 2% 3% 仓储物流 81% 9% 2% 9% 保障性租赁住房 94% 1% 0% 5% 消费基础设施 86% 1% 0% 12% 交通基础设施 90% 3% 0% 8%