业绩低于预期，下半年改善可期

公司点评 青岛啤酒(600600.SH) 证券研究报告 食品饮料｜非白酒业绩低于预期，下半年改善可期 2024年09月03日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 评级增持 交易数据 每股净资产（元） 18.69 20.12 21.49 22.96 24.56 当前价格（元） 57.05 P/E 21.86 19.00 17.39 16.12 14.89 52周价格区间（元） 57.05-94.46 P/B 3.18 2.95 2.77 2.59 2.42 主营收入（亿元） 321.72 339.37 328.96 341.18 353.96 净利润（亿元） 37.11 42.68 46.63 50.32 54.47 每股收益（元） 2.72 3.13 3.42 3.69 3.99 评级变动维持 总市值（百万） 66263.40 资料来源：Wind，财信证券 流通市值（百万） 40450.22 总股本（万股） 136419.70 投资要点： 流通股（万股） 136410.10 事件：公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营业收入200.68 涨跌幅比较 青岛啤酒 非白酒 亿元，同比下滑7.06%；实现归母净利润36.42亿元，同比增长6.31%；实现扣非归母净利润34.27亿元，同比增长6.15%。其中，Q2单季度 13% 3% -7% -17% -27% -37% 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 % 1M 3M 12M 青岛啤酒 -15.10 -24.57 -36.74 非白酒 -8.59 -16.98 -33.78 黄静分析师 执业证书编号:S0530524020001 huangjing48@hnchasing.com 相关报告 1青岛啤酒（600600.SH）2023年年报点评：延 续中高端化趋势2024-04-02 实现营业收入99.18亿元，同比下滑8.89%；实现归母净利润20.44亿 元，同比增长3.55%；实现扣非归母净利润19.14亿元，同比增长1.87%。业绩低于预期。 消费疲软，量价承压，但产品结构中高端化仍在推进。2024年上半年，公司实现啤酒销量463万千升，同比下降7.82%，吨价4282.5元，同 比提升0.68%。分品牌来看，青岛啤酒主品牌实现销量261万千升，同比下滑7.18%；其他品牌实现销量202万千升，同比下滑8.64%。分产品结构来看，中高端以上产品实现销量189.6万千升，同比下滑4.00%，占比为40.95%，较去年同期提升1.63pct。分区域来看，山东、华南、华北、华东、东南、港澳及其他海外地区收入分别 -3.71%/-10.26%/-7.69%/-17.39%/-29.57%/-32.47%，其中，强势的山东 区域韧性较足。2024Q2，公司实现啤酒销量244.6万千升，同比下降 8.05%，吨价4054.9元，同比下滑0.91%。其中，青岛啤酒主品牌实现 销量128.8万千升，同比下滑8.72%；其他品牌实现销量115.8万千升，同比下滑7.29%。中高端以上产品实现销量93.6万千升，同比下滑5.55%，占比为38.27%，较去年同期提升1.01pct。 成本红利加速兑现，叠加政府补助增加，带动利润率持续提升。2024年上半年，毛利率提升2.39pct至41.60%，其中，Q1/Q2分别提升2.12/2.71pct；净利率提升2.42pct至18.54%，其中，Q1/Q2分别提升 2.23/2.70pct。毛利率提升的核心原因在于吨成本的下降幅度超预期，上半年吨成本下降3.14%至2531.1元，其中，Q1/Q2分别下降0.96%/5.39%，主要为原材料麦芽和包材的价格显著下降。根据海关总署，2024年上半年进口大麦均价下滑幅度超过25%；根据国家统计局，2024年3月起，玻璃价格持续下行，上半年下滑约5%，而铝锭价格则相对稳定。费用方面，2024Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为8.75%/3.36%/-1.51%，分别同比+0.42/+0.17/-0.4pct。此外，Q2 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 政府补助增加约1亿，增厚当期利润。 盈利预测及估值：预计公司2024-2026年实现营业收入328.96/341.18/353.96亿元，同比增长-3.07%/3.72%/3.75%，实现归母净利润46.63/50.32/54.47亿元，同比增长9.25%/7.92%/8.24%。当前市值 对应估值17/16/15倍。公司作为啤酒行业寡头企业之一，短期销售承压，但产品中高端化持续，且下半年收入基数较低，有望恢复正增长，且成本红利有望延续。维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济风险；产品中高端化不及预期；原材料价格大幅波动；食品安全问题。 报表预测（单位：百万元） 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 32171.57 33936.52 32895.68 34117.82 35395.92 营业收入 32171.57 33936.52 32895.68 34117.82 35395.92 减:营业成本 20317.93 20816.89 19372.08 19893.14 20437.20 增长率(%) 6.65% 5.49% -3.07% 3.72% 3.75% 营业税金及附加 2390.73 2386.66 2335.59 2422.36 2513.11 归属母公司股东净利润 3710.63 4267.85 4662.67 5032.12 5446.99 营业费用 4199.50 4708.40 4440.92 4571.79 4672.26 增长率(%) 17.59% 15.02% 9.25% 7.92% 8.24% 管理费用 1473.37 1519.06 1513.20 1535.30 1557.42 每股收益(EPS) 2.72 3.13 3.42 3.69 3.99 研发费用 62.95 100.64 98.69 102.35 106.19 每股股利(DPS) 1.10 1.80 2.05 2.21 2.40 财务费用 -420.81 -457.12 -460.54 -511.77 -566.33 每股经营现金流 3.58 2.04 2.39 3.47 3.69 减值损失 14.98 97.16 100.00 100.00 100.00 销售毛利率 36.85% 38.66% 41.11% 41.69% 42.26% 加:投资收益 169.90 172.04 120.00 120.00 120.00 销售净利率 11.83% 12.81% 14.64% 15.24% 15.90% 公允价值变动损益 164.35 230.26 200.00 200.00 200.00 净资产收益率(ROE) 14.55% 15.55% 15.91% 16.06% 16.26% 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 22.84% 26.79% 28.12% 25.35% 25.25% 营业利润 4467.16 5167.13 6035.74 6544.63 7116.08 市盈率(P/E) 21.86 19.00 17.39 16.12 14.89 加:其他非经营损益 538.98 579.27 500.00 500.00 500.00 市净率(P/B) 3.18 2.95 2.77 2.59 2.42 利润总额 5006.14 5746.41 6535.74 7044.63 7616.08 股息率(分红/股价) 1.85% 3.03% 3.45% 3.72% 4.03% 减:所得税 1201.42 1398.21 1498.93 1626.16 1769.02 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 3804.72 4348.20 5036.80 5418.47 5847.06 收益率 减:少数股东损益 94.09 80.35 154.14 166.35 180.07 毛利率 36.85% 38.66% 41.11% 41.69% 42.26% 归属母公司股东净利润 3710.63 4267.85 4662.67 5032.12 5446.99 三费/销售收入 17.83% 18.65% 18.40% 18.20% 17.90% 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT/销售收入 14.25% 15.59% 17.80% 18.50% 19.30% 货币资金 17854.93 19310.54 17252.07 16574.09 15784.90 EBITDA/销售收入 17.60% 18.91% 21.35% 22.11% 22.95% 交易性金融资产 2683.82 1924.08 2924.08 4424.08 5924.08 销售净利率 11.83% 12.81% 14.64% 15.24% 15.90% 应收和预付款项 405.97 311.37 318.49 330.35 338.33 资产获利率 其他应收款（合计） 682.77 184.37 473.55 379.40 505.50 ROE 14.55% 15.55% 15.91% 16.06% 16.26% 存货 4152.19 3539.83 3504.56 3600.13 3698.87 ROA 9.11% 10.74% 11.54% 11.96% 12.41% 其他流动资产 6222.81 4341.75 5341.75 6341.75 7341.75 ROIC 22.84% 26.79% 28.12% 25.35% 25.25% 长期股权投资 368.13 364.74 364.74 364.74 364.74 资本结构 金融资产投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债率 47.78% 42.64% 40.06% 39.28% 38.61% 投资性房地产 29.06 44.16 33.39 22.61 11.83 投资资本/总资产 24.73% 28.13% 32.97% 34.71% 36.77% 固定资产和在建工程 11452.11 11630.40 12896.06 13037.71 13231.37 带息债务/总负债 1.14% 0.24% 0.25% 0.24% 0.24% 无形资产和开发支出 3864.92 3800.17 3630.46 3460.75 3291.03 流动比率 162.68% 175.03% 180.65% 186.98% 192.74% 其他非流动资产 2963.12 4169.35 11227.06 10466.44 9517.73 速动比率 109.94% 128.44% 127.05% 128.25% 129.39% 资产总计 50311.70 49256.01 50594.03 53195.98 56057.81 股利支付率 40.44% 57.53% 60.00% 60.00% 60.00% 短期借款 274.68 50.25 50.00 50.00 50.00 收益留存率 59.56% 42.47% 40.00% 40.00% 40.00% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 15523.75 13278.20 12863.85 13286.59 13789.56 总资产周转率 0.64 0.69 0.65 0