清洁供热布局加码，传媒业务持续突破

2024年09月04日 公司研究●证券研究报告 联美控股（600167.SH） 公司快报 清洁供热布局加码，传媒业务持续突破投资要点事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营业收入19.50亿元，同比+5.20%，实现归母净利润4.77亿元，同比-19.67%，实现扣非后归母净利润4.99亿元，同比-18.90%。24H1毛利短暂承压，Q2业绩符合预期。公司是一家以科技创新为动力的综合能源服务商，通过下属子公司分别在清洁供热与高铁数字传媒主要业务领域形成了核心竞争力。在清洁燃煤热电联产、中水源热泵供热、生物质热电联产、天然气分布式冷热电三联供等多能利用、多能供给等方面形成了独特的发展优势，同时还在高铁数字媒体领域积极布局。分业务来看，供暖/广告业务/接网费/发电/工程施工分别实现收入13.87/3.21/1.08/0.75/0.46亿元，其中供暖领域子公司浑南热力/新北热电 /国惠新能源分别实现营收6.56/5.00/5.50亿元，同比+4.10%/+5.46%/+0.00%，实现净利润1.50/0.88/2.39亿元，同比-25.46%/+9.93%/-16.77%，净利润整体承压。整体来看，2024H1公司毛利率/净利率分别为35.46%/25.15%，同比分别-8.52pct/-8.70pct，主要受煤炭价格持续高位运行以及地产周期等多因素影响。公司24Q2实现营收2.33亿元，同比+17.79%；实现归母净利润-0.87亿元，同比+8.25%，业绩发展呈现长期向好态势。 技术与区位优势明显，氢能布局持续加码。公司全资子公司新北热电在热电联产生产领域积累的丰富技术和管理经验，各项指标在同行业中领先；公司全资子公司国惠新能源拥有授权专利69项（截止2024年6月30日），在热网平衡、热网自控、低位热能利用等方面正在形成具有自主知识产权的专有技术，且都处于国内领先水平；公司全资子公司国新新能源的烟气余热回收利用项目2022年正式投产，节能减排、降耗增效成果显著。此外，氢能业务拓展方面，继公司战略入股爱德曼氢能后，进行了深入的尝试和探索，在分布式综合能源服务、加氢站、制氢及氢能热电联产等方面开展深入合作。同时公司结合目前正在推进的热源超低排放工程、中水源热泵供热、工业余热利用、智慧能源运营等，正在构建一套涵盖源、网、荷多个节点，实现多能互补、需供互动的新型综合能源服务体系。且公司的各大热源厂正处于沈阳市可发展和新城区的优越地理位置，用热需求增长迅速，具有较强的区位优势，具有较大发展潜力和空间。户外裸眼3D业务持续突破，打造业绩新增长极。高铁数字传媒业务方面，兆讯传媒实现营收3.21亿元，同比+25.84%，实现净利润0.41亿元，同比-40.60%。分产品来看，高铁媒体/户外裸眼3D高清大屏媒体分别实现营收2.81/0.40亿元，同比+13.98%/+378.49%，毛利率分别为37.73%/-22.99%，同比 -12.02pct/+189.65pct。户外裸眼3D高清大屏媒体业务虽仍未扭亏，但在业务推进上已实现较大突破。截至本报告期末，国内18家铁路局集团已全部签署了媒体资源使用协议，签约564个铁路客运站，运营5310块数字媒体屏幕，自建了一张以点带面，线线相交，面面俱到的高铁数字媒体网络，并先后在各个核心城市顶级商圈打造“地标级”户外裸眼3D大屏媒体，积极拓宽数字户外媒体业务。24年6 电力及公用事业|火电Ⅲ 投资评级增持-A(首次)股价(2024-09-03)5.24元交易数据总市值（百万元）11,989.75流通市值（百万元）11,989.75总股本（百万股）2,288.12 流通股本（百万股）2,288.12 12个月价格区间6.30/5.14 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-0.573.162.21绝对收益-3.85-5.62-11.46 分析师张文臣 SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn 分析师周涛 SAC执业证书编号：S0910523050001zhoutao@huajinsc.cn 分析师申文雯 SAC执业证书编号：S0910523110001shenwenwen@huajinsc.cn相关报告 月，公司携手圣象推出全新裸眼3D品牌大片，赋能品牌户外传播，实现裸眼3D 内容生产和制作技术对公司数字运营优势的进一步加码。 费用管控良好，在手现金充足。报告期内，公司继续通过降本增效，精细化管理，较好地完成各项生产经营任务，保持了稳定的现金流及充沛的盈利能力。公司2024H1销售/管理/财务/研发费用率分别为2.94%/3.14%/-3.82%/0.31%，同比 +0.13/-0.46/+1.66/+0.06pct，继续保持较低水平。截止2024年6月30日，公司 在手货币资金77.24亿元，在手资金十分充裕，且以2024年9月4日收盘价计算的2023年股息率达3.73%，投资性价比突出。 投资建议：公司清洁供暖业务盈利能力整体保持稳定，供热面积稳步增长，构建多能互补新型综合能源服务体系，广告发布业务有望持续增♘公司利润。我们看好公司的未来发展前景，预测公司2024-26年归母净利润分别为9.04、10.02和11.19亿元，对应EPS为0.4、0.44和0.49元，PE为13、12、11倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1、煤价回落不及预期或原材料价格大幅上涨。2、管网设备维护成本增加风险、3、新业务拓展不及预期。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,450 3,412 3,571 3,852 4,158 YoY(%) -0.5 -1.1 4.7 7.9 7.9 归母净利润(百万元) 944 859 904 1,002 1,119 YoY(%) -9.8 -9.0 5.3 10.8 11.7 毛利率(%) 39.0 34.6 35.9 36.1 36.9 EPS(摊薄/元) 0.41 0.38 0.40 0.44 0.49 ROE(%) 8.6 7.6 7.7 8.2 8.7 P/E(倍) 12.7 14.0 13.3 12.0 10.7 P/B(倍) 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 净利率(%) 27.4 25.2 25.3 26.0 26.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测核心假设 我们预测2024-26年公司整体营收35.71/38.52/41.58亿元，毛利率35.90%/36.07%/36.93%。其中： 供暖：供暖业务是公司的核心业务，具有明显的技术与区位优势。随着公司相关技术的不断突破以及氢能业务布局的不断加码，有望实现稳定增长。预计2024-26年实现收入22.96/25.26/27.78亿元，增长率分别为5.00%/10.00%/10.00%，毛利率为24.00%/25.00%/27.00%。 广告发布：公司2024H1高铁媒体/户外裸眼3D高清大屏媒体分别实现营收2.81/0.40亿元，同比 +13.98%/+378.49%，毛利率分别为37.73%/-22.99%，同比-12.02pct/+189.65pct。公司户外裸眼3D高清大屏在持续扩张中，24H1虽未能扭亏但业务拓展较为顺利，营收与毛利同比也大幅增长。未来将因为资源规模的增长，进而促进公司的业绩改善。预计2024-26年广告发布实现收入6.22/6.53/6.86亿元，增长率分别为4.00%/5.00%/5.00%，毛利率45.00%/45.00%/45.00%。 接网费：近期房地产行业基本面有所改善，预计2024-26年实现收入2.84/2.90/2.95亿元，增长率分别为 5.00%/2.00%/2.00%，毛利率99.90%/99.90%/99.90%。 工程施工：近期房地产行业基本面有所改善，预计2024-26年实现收入1.97/2.03/2.09亿元，增长率分别为 3.00%/3.00%/3.00%，毛利率分别为80.00%/80.00%/80.00%。 发电:公司在热电联产生产领域积累了丰富的技术和管理经验，叠加煤价有望下行降低成本，发电业务有望实现平稳增长。预计2024-26年实现收入1.38/1.45/1.52亿元，增长率分别为4.00%/5.00%/5.00%，毛利率分别为2.50%/4.00%/5.00%。 表1：收入成本拆分表 2023A 2024E 2025E 2026E 供暖 收入（亿元） 21.87 22.96 25.26 27.78 YoY（%） 1.30% 5.00% 10.00% 10.00% 毛利率(%) 22.90 24.00 25.00 27.00 广告发布 收入（亿元） 5.98 6.22 6.53 6.86 YoY（%） 3.60% 4.00% 5.00% 5.00% 毛利率(%) 42.03 45.00 45.00 45.00 接网费 收入（亿元） 2.70 2.84 2.90 2.95 YoY（%） -13.65% 5.00% 2.00% 2.00% 毛利率(%) 99.90 99.90 99.90 99.90 工程施工收入 收入（亿元） 1.91 1.97 2.03 2.09 YoY（%） -20.19% 3.00% 3.00% 3.00% 毛利率(%) 78.31 80.00 80.00 80.00 发电 收入（亿元） 1.33 1.38 1.45 1.52 YoY（%） 2.60% 4.00% 5.00% 5.00% 毛利率(%) 2.37 2.50 4.00 5.00 物业、多种经营 收入（亿元） 0.31 0.32 0.34 0.35 YoY（%） 3.96% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率(%) 15.55 15.00 15.00 15.00 其他 收入（亿元） 0.01 0.01 0.02 0.02 YoY（%） -42.31% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率(%) 98.46 95.00 95.00 95.00 合计 收入（亿元） 34.12 35.71 38.52 41.58 YoY（%） -1.12% 4.67% 7.87% 7.95% 毛利率(%) 34.63 35.90 36.07 36.93 资料来源：Wind，华金证券研究所 二、可比公司估值对比 基于公司业务范围，我们选取京能电力（首都燃煤火力发电和供热业务的排头兵）、协鑫能科（热电联产龙头企业之一）、分众传媒（电梯媒体广告领域龙头）作为可比公司。可比公司2024-25年平均PE估值为13.9、 12.0倍，联美控股24-25年PE估值分别为13.3、12.0倍，考虑到公司业务的发展潜力，首次覆盖，给予“增持”评级。 表2：估值对比 证券代码 公司名称 收盘价（元） 总市值 （亿元） EPS PE 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 600578.SH 京能电力 3.32 222.26 0.13 0.19 0.23 25.3 17.5 14.7 002015.SZ 协鑫能科 6.93 112.50 0.56 0.78 0.94 12.4 8.9 7.3 002027.SZ 分众传媒 5.68 820.32 0.33 0.37 0.41 17.0 15.3 14.0 平均 18.2 13.9 12.0 600167.SH 联美控股 5.23 119.67 0.38 0.40 0.44 14.0 13.3 12.0 资料来源：Wind，华金证券研究所（可比公司数据来自wind一致预期，截至2024年9月4日） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A20