业绩短期承压，期待后续多业态协同发展

证券研究报告|公司点评报告 2024年09月04日 业绩短期承压，期待后续多业态协同发展 美凯龙(601828) 评级： 增持 股票代码： 601828 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 4.87/2.14 目标价格： 总市值(亿) 93.63 最新收盘价： 2.15 自由流通市值(亿) 77.69 自由流通股数(亿) 3,613.45 事件概述 公司发布2024年中报：上半年实现营收42.25亿元，同比下滑25.35%；归属于上市公司股东净亏损12.53亿元，扣非后归母净利为-5.85亿元，由盈转亏，利润端下滑较多，主要原因是地产后周期消费缓慢复苏，行业加速出清，造成商场出租率同比阶段性下滑，同时公司实施部分租金及管理费减免和优惠等暂时性条款，使公司租金收入及管理费收入出现阶段性下滑。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为-8.21亿元，比去年同期减少了139.71%。单季度看，2024Q2实现营收21.13亿元，同比-30.56%；实现归母净利润-8.82亿元，扣非后归母净利润-4.65亿元，由盈转亏；公司经营活动产生的现金流量净额为-6.40亿元，同比-164.48%。 分析判断: ►收入端：持续拓展品牌品类组合，租金优惠延续 2024年上半年公司实现营收42.25亿元，同比-25.35%，主要系受总体经济环境波动影响，商场出租率阶段性下 滑，公司延续2023年策略，持续拓展品牌组合，对新品类进驻给予租金及管理费优惠。分业务来看：公司自营商场的租赁及相关收入为29.03亿元，同比下降14.0%，占营业收入68.7%；委管业务收入为8.27亿元，较上年同期下降23.2%，主要系委管商场数量减少以及委管项目的进度放缓所致；公司建造施工及设计收入为1.67亿元，相比上年同期下降68.5%，主要系工程项目数量减少所致；家装相关服务及商品销售收入为0.61亿元，相比同期下降72.3%，变动主要系受到总体经济波动影响家装相关新增项目数量减少、存续项目工程进度放缓以及公司整体战略转向等原因所致。 ►盈利端：净利润短期承压，期间费用小幅减少 盈利能力方面，2024年上半年公司实现毛利率60.67%，同比上升0.98pct（2024Q2为60.83%，同比 +1.24pct）；净利率为-31.42%，同比-33.55pct，信用减值损失为4.62亿元，主要系本期应收账款、其他流动资产等减值计提增加所致，扣非净利率-13.84%，表现稍好。费用方面，2024年上半年公司期间费用率为52.67%，同比增加7.74pct，期间费用同比由25.58亿元降至22.24亿元，费用绝对值小幅减少，我们认为主要是公司成本相对刚性。其中销售费用率为10.96%，同比增加了0.25pct；管理费用率为11.48%，同比下降0.39ct；研发费用率0.17%；财务费用率为30.05%，同比增加7.60pct，本期财务费用与同期基本持平，费用率变动原因主要为收入下降。 ►布局高端新生态，激活存量市场 高端家电：公司24年3月发布“3+星生态”战略，再启高端电器“新三年”规划，构建三家一体新生态，24年 上半年，高端生活电器馆潮电荟在红星美凯龙郑州中原全球家居1号店正式开业；高端家装：公司将消费者在商场内的家居消费向前延伸至设计环节，通过引入设计工作室，落地M+高端设计中心，打造又一个优质流量入口，在首批16家M+高端家装设计中心落成的基础上，正式启动第二批84家中心的打造，共创高端家装设计新生态；多业态协同发展：公司将汽车品类与家居品类相结合，致力于实现大宗商品一站“家”消费的综合服务平台。除此之外，公司积极响应以旧换新，打通服务链路，激活存量市场,24年3月公司在全国启动第一批15城32店以旧换新试点。公司大力推进多业态协同发展，有利于提升运营质量，拓展业绩增长面，值得期待后续表现。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议 公司目前已形成线上线下全布局，家居、家装、高端电器全覆盖，品牌商、设计师资源全链接的“10+1”立体大家居生态；考虑到当前终端需求仍有较大压力以及与建发业务协作融合仍需一定时间，我们下调盈利预测，预计2024-2026年营收分别为116.14/119.29/123.23亿元（前值116.81/119.98/123.95亿元），EPS分别为0.02/0.08/0.12元（前值0.11/0.14/0.20元）。对应2024年9月4日的收盘价2.15元/股，24-26年PE分别为101/28/17X。维持“增持”评级。 风险提示 1)地产销售不及预期。2)新业务进展不顺。3）与新股东合作效果不及预期。 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14,138 11,515 11,614 11,929 12,323 YoY（%） -8.9% -18.6% 0.9% 2.7% 3.3% 归母净利润(百万元) 559 -2,216 93 333 540 YoY（%） -72.0% -496.8% 104.2% 258.8% 62.1% 毛利率（%） 58.2% 56.7% 58.3% 58.9% 59.2% 每股收益（元） 0.13 -0.51 0.02 0.08 0.12 ROE 1.1% -4.5% 0.2% 0.6% 1.0% 市盈率 16.54 -4.22 100.90 28.13 17.35 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 11,515 11,614 11,929 12,323 净利润 -2,370 99 356 577 YoY(%) -18.6% 0.9% 2.7% 3.3% 折旧和摊销 818 401 485 505 营业成本 4,982 4,848 4,906 5,030 营运资金变动 -1,218 -877 -426 -54 营业税金及附加 418 465 477 493 经营活动现金流 2,364 2,203 3,514 3,976 销售费用 1,483 1,568 1,610 1,664 资本开支 -195 -706 -735 -751 管理费用 1,302 1,510 1,551 1,602 投资 636 1,064 787 813 财务费用 2,561 1,492 1,002 812 投资活动现金流 701 851 168 18 研发费用 20 23 36 37 股权募资 305 -1 0 0 资产减值损失 -1,036 -600 -800 -900 债务募资 428 -3,731 -2,626 -3,456 投资收益 64 35 36 37 筹资活动现金流 -3,166 -2,231 -3,818 -4,451 营业利润 -1,866 489 830 1,122 现金净流量 -101 822 -136 -456 营业外收支 -407 -357 -355 -352 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 -2,273 132 475 770 成长能力 所得税 97 33 119 192 营业收入增长率 -18.6% 0.9% 2.7% 3.3% 净利润 -2,370 99 356 577 净利润增长率 -496.8% 104.2% 258.8% 62.1% 归属于母公司净利润 -2,216 93 333 540 盈利能力 YoY(%) -496.8% 104.2% 258.8% 62.1% 毛利率 56.7% 58.3% 58.9% 59.2% 每股收益 -0.51 0.02 0.08 0.12 净利润率 -19.2% 0.8% 2.8% 4.4% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA -1.8% 0.1% 0.3% 0.5% 货币资金 2,974 3,796 3,660 3,204 净资产收益率ROE -4.5% 0.2% 0.6% 1.0% 预付款项 291 283 290 295 偿债能力 存货 160 205 198 199 流动比率 0.36 0.39 0.35 0.29 其他流动资产 7,003 6,405 5,658 4,959 速动比率 0.20 0.22 0.18 0.13 流动资产合计 10,428 10,689 9,805 8,657 现金比率 0.10 0.14 0.13 0.11 长期股权投资 3,443 3,265 3,043 2,821 资产负债率 56.4% 55.6% 53.9% 51.9% 固定资产 2,744 2,730 2,713 2,681 经营效率 无形资产 98 89 81 75 总资产周转率 0.09 0.10 0.10 0.10 非流动资产合计 110,633 109,505 108,595 107,819 每股指标（元） 资产合计 121,061 120,194 118,400 116,476 每股收益 -0.51 0.02 0.08 0.12 短期借款 4,972 6,057 7,431 8,975 每股净资产 11.39 11.52 11.78 12.11 应付账款及票据 2,068 1,905 1,656 1,417 每股经营现金流 0.54 0.51 0.81 0.91 其他流动负债 21,551 19,228 19,153 19,447 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 28,592 27,190 28,240 29,839 估值分析 长期借款 19,248 16,248 12,248 7,248 PE -4.22 100.90 28.13 17.35 其他长期负债 20,400 23,373 23,373 23,373 PB 0.34 0.19 0.19 0.18 非流动负债合计 39,647 39,621 35,621 30,621 负债合计 68,239 66,811 63,861 60,460 股本 4,355 4,355 4,355 4,355 少数股东权益 3,206 3,213 3,236 3,273 股东权益合计 52,822 53,383 54,539 56,017 负债和股东权益合计 121,061 120,194 118,400 116,476 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.