上半年佛山、西安项目均盈利，跟踪下半年千古情演出趋势

证券研究报告|2024年09月04日 核心观点公司研究·财报点评 宋城演艺（300144.SZ） 上半年佛山、西安项目均盈利，跟踪下半年千古情演出趋势 优于大市 上半年收入增长59%，归母净利润增长82%，处于预告区间中值。2024H1公司收入11.8亿元/+58.1%，归母净利润5.5亿元/+81.7%，处于业绩预告区 间中值。2024Q1收入5.6亿元/+138.7%，归母净利润2.5亿元/+317.3%。 2024Q2收入6.2亿元/+22.1%，归母净利润3.0亿元/+23.2%。一季度存量项目在低基数上经营天数回归正常，收入利润均实现翻倍式增长；二季度存量项目表现分化部分有所承压，但新项目培育期突出表现，整体业绩符合预期。 上半年佛山、西安新项目均盈利，传统存量基本盘项目整体稳健但受消费环境及区域因素等表现分化，轻资产三峡项目预计贡献一次性增量。上半年九大自营项目收入8.7亿元/+52.5%，归母净利润3.4亿元，其中Q1低基数下增长较快，Q2部分项目恢复略分化、新项目贡献显著增量。具体来看： 1）新项目表现突出，上半年贡献约1.1亿元归母净利润增量。上半年佛山 项目归母净利润0.5亿元，首个营业年份表现超预期。西安项目归母净利润 0.2亿元，一季度已经盈利，二季度盈利扩大，上半年首次扭亏，去年同期归母亏损近0.1亿元；7月6日2号剧院启用进一步打开旺季接待瓶颈，暑期演出场次居各项目首位。上海项目归母亏损0.2亿元，同比减亏0.3亿元。 2）传统存量基本盘整体稳健，部分承压。上半年杭州项目归母净利润1.3亿元/+36%，同比增加0.3亿元，Q1低基数、Q2预计持平略增，华东团恢复渐进。三亚项目归母净利润0.6亿元/+4%，同比平稳，但不到2019年的二 分之一，东南亚等平替游分流影响延续；桂林项目归母净利0.2亿元/+2%， 超2019年水平；九寨收入同比相对平稳，归母净利润0.05亿元。丽江项目 有所承压，归母净利润0.7亿元/-15%，预计主要受短期当地加大文旅市场 综合整治力度影响；张家界项目亏损0.07亿元，演艺竞争加剧。 3）此外，上半年轻资产收入1.4亿，同比增加0.7亿，其中三峡项目贡献 主要增量。目前该项目已于7月26日开业，公司表示Q3预计确认2000万+。 电子商务手续费同比翻倍，线上渠道建设逐步推进。2024H1公司电子商务手续费1.28亿元，同比增长120%，线上渠道快速成长，后续线上散客渠道能力建设值得重点跟踪观察。 风险提示：消费复苏不及预期，新项目不及预期，花房减值，股东减持等。 投资建议：上半年公司业绩稳步复苏，其中新项目出色表现再次验证公司造项目与改项目能力；但结合最新跟踪，7-8月暑期旺季传统存量千古情项目总场次同比降幅较二季度有所扩大，且受整体消费环境影响，明后年存量项目经营场次仍待持续跟踪。据此，我们下调未来3年存量项目贡献，上调疫 后新项目业绩，同时尚未考虑后续潜在新项目贡献，下修公司2024-2026年归母净利润至11.1/12.8/14.8亿元（此前为12.3/15.0/17.3亿元），对应动态PE为18/16/14x。公司商业模式优良，目前消费环境下已有的股权激励目标有望进一步激发管理层的主观能动性，后续线上散客渠道能力建设值得重点观察，充足现金储备下分红提升也值得期待，维持“优于大市”评级。 社会服务·旅游及景区 证券分析师：曾光证券分析师：钟潇 0755-821508090755-82132098 zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003 证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹010-88005377 zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002S0980524070006 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价7.65元 总市值/流通市值20047/17988百万元 52周最高价/最低价13.07/7.11元 近3个月日均成交额242.34百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宋城演艺（300144.SZ）-财报保留事项摘除，新建项目构筑成长空间》——2024-04-26 《宋城演艺（300144.SZ）-花房减值拖累利润表现，项目扩容升级助主业未来成长》——2024-02-01 《宋城演艺（300144.SZ）-第三季度演艺恢复超2019年同期， 未来增长仍有期待》——2023-10-26 《宋城演艺（300144.SZ）-二季度演艺主业复苏提速，暑期客流和收入已超疫前》——2023-08-27 《宋城演艺（300144.SZ）-上海项目升级优化重开业，演艺龙头成长进行时》——2023-07-03 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 458 1,926 2,421 2,730 3,124 (+/-%) -61.4% 320.8% 25.7% 12.7% 14.4% 净利润(百万元) -48 -110 1109 1277 1480 (+/-%) -115.2% -130.2% 1108.9% 15.2% 15.9% 每股收益（元） -0.02 -0.04 0.42 0.49 0.56 EBITMargin -50.4% 51.0% 53.6% 53.8% 54.1% 净资产收益率（ROE） -0.6% -1.5% 13.8% 14.3% 14.9% 市盈率（PE） -418.9 -182.4 18.1 15.7 13.5 EV/EBITDA 353.4 17.2 13.1 11.8 10.5 市净率（PB） 2.67 2.76 2.50 2.25 2.01 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 证券研究报告 上半年收入增长59%，归母净利润增长82%，处于预告区间中值。2024H1公司收入11.8亿元/+58.1%，归母净利润5.5亿元/+81.7%，处于业绩预告区间中值。 2024Q1收入5.6亿元/+138.7%，归母净利润2.5亿元/+317.3%。2024Q2收入6.2 亿元/+22.1%，归母净利润3.0亿元/+23.2%。一季度存量项目在低基数上经营天数回归正常，收入利润均实现翻倍式增长；二季度存量项目表现分化部分有所承压，但新项目培育期突出表现，整体业绩符合预期。 图1：宋城演艺营业收入图2：宋城演艺利润情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 上半年佛山、西安新项目均盈利，传统存量基本盘项目整体稳健但受消费环境及区域因素等表现分化，轻资产三峡项目预计贡献一次性增量。上半年九大自营项目收入8.7亿元/+52.5%，归母净利润3.4亿元，其中Q1低基数下增长较快，Q2部分项目恢复略分化、新项目贡献显著增量。具体来看： 1）新项目表现突出，上半年贡献约1.1亿元归母净利润增量。上半年佛山项目归 母净利润0.5亿元，首个营业年份表现超预期。西安项目归母净利润0.2亿元， 一季度已经盈利，二季度盈利扩大，上半年首次扭亏，去年同期归母亏损近0.1 亿元；7月6日2号剧院启用进一步打开旺季接待瓶颈，暑期演出场次居各项目 首位。上海项目归母亏损0.2亿元，同比减亏0.3亿元。 2）传统存量基本盘整体稳健，部分承压。上半年杭州项目归母净利润1.3亿元 /+36%，同比增加0.3亿元，Q1低基数、Q2预计持平略增，华东团恢复渐进。三亚项目归母净利润0.6亿元/+4%，同比平稳，但不到2019年的二分之一，东南亚 等平替游分流影响延续；桂林项目归母净利0.2亿元/+2%，超2019年水平；九寨 收入同比相对平稳，归母净利润0.05亿元。丽江项目有所承压，归母净利润0.7亿元/-15%，预计主要受短期当地加大文旅市场综合整治力度影响；张家界项目亏损0.07亿元，演艺竞争加剧。 3）此外，上半年轻资产收入1.4亿，同比增加0.7亿，其中三峡项目贡献主要增 量。目前该项目已于7月26日开业，公司表示Q3预计确认2000万+。 电子商务手续费同比翻倍，线上渠道建设逐步推进。2024H1公司电子商务手续费 1.28亿元，同比增长120%，线上渠道快速成长，后续线上散客渠道能力建设值得重点跟踪观察。 风险提示：消费复苏不及预期，新项目不及预期，花房减值，股东减持等。 投资建议：上半年公司业绩稳步复苏，其中新项目出色表现再次验证公司造项目与改项目能力；但结合最新跟踪，7-8月暑期旺季传统存量千古情项目总场次同比降幅较二季度有所扩大，且受整体消费环境影响，明后年存量项目经营场次仍待持续跟踪。据此，我们下调未来3年存量项目贡献，上调疫后新项目业绩，同时尚未考虑后续潜在新项目贡献，下修公司2024-2026年归母净利润至11.1/12.8/14.8亿元（此前为12.3/15.0/17.3亿元），对应动态PE为18/16/14x。公司商业模式优良，目前消费环境下已有的股权激励目标有望进一步激发管理层的主观能动性，后续线上散客渠道能力建设值得重点观察，充足现金储备下分红提升也值得期待，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称 股价 总市值 EPS PE 投资评级 亿元23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E26E 300144.SZ宋城演艺 8 200-0.04 0.42 0.49 0.56 -182 18 1614 优于大市 000888.SZ峨眉山A 12 610.43 0.49 0.55 0.62 27 24 2119 优于大市 002033.SZ丽江股份 8 470.41 0.41 0.46 0.51 20 21 1817 优于大市 603099.SH长白山 25 660.52 0.68 0.79 0.88 47 36 3128 优于大市 603199.SH九华旅游 34 381.58 1.77 1.95 2.13 22 19 1716 优于大市 600054.SH黄山旅游 11 780.58 0.65 0.72 0.79 18 16 1514 优于大市 002159.SZ三特索道 14 250.72 0.85 0.97 1.10 -182 19 1715 优于大市 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理预测（注：EPS按最新股本计算） ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 2327 2892 3568 4695 5874 营业收入 458 1926 2421 2730 3124 应收款项 13 22 66 69 79 营业成本 228 648 748 844 965 存货净额 11 9 16 29 35 营业税金及附加 28 30 39 44 50 其他流动资产 36 62 242 273 312 销售费用 22 88 114 128 144 流动资产合计 2613 3385 4293 5467 6701 管理费用 392 147 186 205 229 固定资产 2844 2802 2511 2468 2335 研发费用 19 30 36 41 47 无形资产及其他 1006 970 931 893 856 财务费用 (27) (33) (59) (93) (118) 投资性房地产 1200 1145 1145 1145 1145 投资收益 130 (65) 20 20 20 长期股权投资 1695 764 1264 1258 1253 资产减值及公允价值变动 (2) 861 5 5 8 资产总