志邦家居（603801.SH） 2024年09月03日 投资评级：买入（维持） 2024H1零售渠道阶段承压，海外渠道增速亮眼 ——公司信息更新报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师）骆扬（联系人） 日期2024/9/3 lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 luoyang@kysec.cn 证书编号：S0790122120029 当前股价(元)9.68 一年最高最低(元)28.37/9.26 总市值(亿元)42.26 流通市值(亿元)42.05 总股本(亿股)4.37 流通股本(亿股)4.34 近3个月换手率(%)78.97 股价走势图 2024H1零售端增长承压，海外渠道增速亮眼，维持“买入”评级 公司2024H1实现营业收入22.1亿元（-3.8%），归母净利润1.49亿元（-17.0%），若剔除股权激励费用1913万后，净利润同比下降6.2%，扣非归母净利润为1.26亿元（-23.7%）。单季度看，公司2024Q2实现营业收入13.9亿元（-6.9%），归 母净利润1.02亿元（-20.5%），扣非归母净利润0.87亿元（-28.6%）。展望公司发展，我们看好国内公司继续补齐弱势市场，海外通过B、C端业务双向驱动规 模扩大，公司稳步成长可期。考虑到房地产市场仍具较大不确定性，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利分别为5.70/6.17/6.70亿元（原为6.66/7.54/8.38亿元），对应EPS1.31/1.41/1.54元，当前股价对应PE为7.2/6.7/6.1 倍，看好公司在品类融合及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。 0% -16% -32% -48% -64% -80% 志邦家居沪深300 收入拆分：2024H1零售渠道阶段承压，海外渠道趋势向好 分产品看：2024H1公司衣柜及橱柜业务增长有所承压，品类协同效应下门墙品 类保持高速增长，整体厨柜/定制衣柜/木门收入分别为9.66/9.28/1.39亿元，同比分别变动-3.73%/-5.86%/+6.88%。分渠道看：直营店/经销店/大宗业务/海外收入分别为1.75/11.66/6.06/0.86亿元，同比分别动-8.18%/-10.90%/+8.22%/+42.69%， 零售业务（经销+直营）于行业调整期及高基数影响，增速承压；海外渠道B、 2023-092024-012024-05 数据来源：聚源 相关研究报告 《2023年营收及利润逆势双增，品类协同及渠道开拓护航成长—公司信息更新报告》-2024.4.30 《2023Q3业绩稳健增长，降本增效成效凸显—公司信息更新报告》 -2023.11.16 C端业务齐发力，在多国市场承接高品质工程项目，于较低基数下高增延续。 盈利能力：2024H1毛利率表现平稳，费用投放加大净利率表现承压 公司2024H1毛利率36.7%（-0.1pct），期间费用率为29.4%（+3.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.9%/6.8%/5.9%/-0.1%，同比分别 +1.8/+1.2/+0.1/+0.2pct；综合影响下2024H1净利率6.7%（-1.1pct），扣非净利率5.7%（-1.5pct）。2024H1公司经营性现金流为-2.6亿元（2023H1为+3.4亿元），主系销售收款同比下降及材料采购、税费、工程履约保证金和应付费用支付同比增长所致。公司2024Q2毛利率36.4%（-0.4pct），期间费用率为26.7%（+3.4pct）；综合影响下，公司2024Q2净利率7.3%（-1.3pct），扣非净利率6.2%（-1.9pct）。 风险提示：行业竞争风险加剧、原材料价格波动、门店开拓不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,389 6,116 6,075 6,436 6,834 YOY(%) 4.6 13.5 -0.7 5.9 6.2 归母净利润(百万元) 537 595 570 617 670 YOY(%) 6.3 10.8 -4.2 8.3 8.6 毛利率(%) 37.7 37.1 36.8 37.2 37.3 净利率(%) 10.0 9.7 9.4 9.6 9.8 ROE(%) 18.7 18.1 16.0 16.0 15.8 EPS(摊薄/元) 1.23 1.36 1.31 1.41 1.54 P/E(倍) 7.7 6.9 7.2 6.7 6.1 P/B(倍) 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 2957 3469 3619 4233 4370 营业收入 5389 6116 6075 6436 6834 现金 705 863 1207 1418 1725 营业成本 3358 3849 3843 4042 4283 应收票据及应收账款 225 245 222 273 252 营业税金及附加 44 56 51 53 58 其他应收款 126 101 125 114 140 营业费用 832 890 986 1071 1130 预付账款 58 54 57 60 64 管理费用 268 295 298 309 333 存货 305 220 304 248 337 研发费用 279 319 315 335 355 其他流动资产 1539 1986 1704 2120 1852 财务费用 -18 -9 -16 -22 -32 非流动资产 2823 2918 2830 2883 2942 资产减值损失 -37 -122 0 0 0 长期投资 134 169 216 266 320 其他收益 28 67 40 40 40 固定资产 1491 1450 1388 1419 1437 公允价值变动收益 5 16 7 8 9 无形资产 255 262 273 288 306 投资净收益 16 26 14 14 17 其他非流动资产 943 1038 952 910 878 资产处置收益 -16 -3 -5 -6 -8 资产总计 5781 6387 6448 7116 7312 营业利润 576 619 613 660 714 流动负债 2775 2861 2686 3067 2912 营业外收入 4 9 4 5 6 短期借款 367 130 130 130 130 营业外支出 4 6 6 5 5 应付票据及应付账款 1088 1167 1084 1284 1225 利润总额 577 622 612 660 714 其他流动负债 1320 1563 1472 1652 1557 所得税 40 27 42 43 44 非流动负债 127 238 210 185 160 净利润 537 595 570 617 670 长期借款 0 124 96 71 46 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 127 114 114 114 114 归属母公司净利润 537 595 570 617 670 负债合计 2902 3099 2896 3251 3072 EBITDA 765 803 759 786 844 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.23 1.36 1.31 1.41 1.54 股本 312 437 437 437 437 资本公积 766 671 671 671 671 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 留存收益 1894 2271 2593 2944 3314 成长能力 归属母公司股东权益 2879 3288 3553 3864 4240 营业收入(%) 4.6 13.5 -0.7 5.9 6.2 负债和股东权益 5781 6387 6448 7116 7312 营业利润(%) 4.5 7.5 -1.1 7.7 8.1 归属于母公司净利润(%) 6.3 10.8 -4.2 8.3 8.6 获利能力毛利率(%) 37.7 37.1 36.8 37.2 37.3 净利率(%) 10.0 9.7 9.4 9.6 9.8 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E ROE(%) 18.7 18.1 16.0 16.0 15.8 经营活动现金流 766 756 697 699 792 ROIC(%) 16.1 16.1 14.5 14.4 14.3 净利润 537 595 570 617 670 偿债能力 折旧摊销 187 191 157 144 157 资产负债率(%) 50.2 48.5 44.9 45.7 42.0 财务费用 -18 -9 -16 -22 -32 净负债比率(%) -8.3 -15.8 -24.6 -28.7 -34.0 投资损失 -16 -26 -14 -14 -17 流动比率 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 营运资金变动 -37 -193 -40 -67 -36 速动比率 0.8 1.0 1.1 1.2 1.3 其他经营现金流 114 198 39 42 50 营运能力 投资活动现金流 -443 -436 -54 -181 -198 总资产周转率 1.0 1.0 0.9 0.9 0.9 资本支出 399 424 22 147 162 应收账款周转率 30.4 28.3 28.3 28.3 28.3 长期投资 -102 -87 -47 -50 -55 应付账款周转率 6.3 6.6 6.6 6.6 6.6 其他投资现金流 59 75 16 16 19 每股指标（元） 筹资活动现金流 -433 -307 -299 -308 -287 每股收益(最新摊薄) 1.23 1.36 1.31 1.41 1.54 短期借款 71 -237 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.75 1.73 1.60 1.60 1.81 长期借款 -200 124 -28 -25 -25 每股净资产(最新摊薄) 6.59 7.53 8.14 8.85 9.71 普通股增加 -0 125 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -40 -95 0 0 0 P/E 7.7 6.9 7.2 6.7 6.1 其他筹资现金流 -264 -223 -271 -283 -262 P/B 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 现金净增加额 -105 17 344 211 307 EV/EBITDA 4.7 4.0 3.7 3.3 2.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报