业务结构优化，污水处理产能持续提升

证券研究报告|公司点评中原环保(000544.SZ) 2024年09月01日 增持（维持） 所属行业：环保/环境治理当前价格(元)：7.18 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 联系人 刘正 邮箱：liuzheng3＠tebon.com.cn 市场表现 中原环保沪深300 17% 9% 0% -9% -17% -26% 2023-092024-012024-05 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-4.90-8.77-15.54 相对涨幅(%)-1.40-4.72-8.32 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1 转 保况 1.《中原环保（000544.SZ）：24Q业绩超预期，经营性现金流终正》，2024.4.30 2.《环保与公用事业周报-中原环 （000544.SZ）：业绩稳健，资产状有望修复》，2023.10.30 中原环保（000544.SZ）：业务结构优化，污水处理产能持续提升 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，24H1公司实现营业收入29.16亿元，同比-15.67%，归母净利润7.04亿元，同比+17.77%。2024Q2公司实现营业收入 13.73亿元，同比-25.79%，归母净利润2.86亿元，同比-10.54%。 污水处理业务稳步增长，PPP项目毛利率提升显著。2023年公司完成重大资产购买，以45.1亿元收购净化公司，注入优质的污水处理、污泥处理资产，主业优势 更加突出。24H1污水处理量达4.6亿立方米，再生水利用2895.16万立方米，供 应自来水775万立方米，污泥处理量38.9万吨。24H1实现污水处理业务营收 12.53亿元，同比+28.99%，毛利率达56.41%，同比+0.25pct。PPP项目方面，随着PPP项目陆续转入运营，在建项目减少，24H1公司PPP项目营业收入 12.29亿元，同比减少40.41%，但毛利率提升明显，达38.32%，同比 +18.1pct。 污水处理产能持续提升，多个项目投运可期。公司所辖郑州新区污水处理厂（二期）污水处理项目（35万立方米/日）、郑州新区污水处理厂（100万立方米/日）提标改造项目于2024年1月1日正式商业运营。此外，郑州新区污水处理厂二 期工程污泥处理设施已完成土建及设备安装工作，正进行调试；南曹污水处理厂一期工程已完成土建和主要工艺路线主要设备安装工作。 经营性现金流好转，应收账款显著增加。24H1公司经营产生的现金流净额为-3.9亿元，主要因为公司PPP项目在建项目减少，支出变少。应收账款方面，截至2024年6月底公司应收账款达55.13亿元，较24Q1增长15.81亿元。 投资建议与估值：预计公司2024-2026年营业收入分别为77.52亿元、78.78亿元、 79.80亿元，增速分别为-0.8%、1.6%、1.3%，归母净利润分别为11.43亿元、 12.97亿元、14.07亿元，增速分别为32.9%、13.5%、8.5%，维持“增持”评级。 风险提示：有息负债率较高风险、应收账款较高风险、水环境治理投资不及预期风险、污水处理费降低风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据 主要财务数据及预测 总股本(百万股)： 974.68 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流通A股(百万股)： 974.68营业收入(百万元) 7,852 7,813 7,752 7,878 7,980 52周内股价区间(元)： 5.83-8.77(+/-)YOY(%) 27.9% -0.5% -0.8% 1.6% 1.3% 总市值(百万元)： 6,998.23净利润(百万元) 714 860 1,143 1,297 1,407 (+/-)YOY(%)40.4%20.5%32.9%13.5%8.5% 总资产(百万元)：38,540.58 全面摊薄EPS(元)0.730.881.171.331.44 每股净资产(元)：9.77毛利率(%)21.6%28.2%31.8%33.6%35.1% 资料来源：公司公告 净资产收益率(%) 6.4% 11.5% 11.6% 12.1% 12.1% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 7,813 7,752 7,878 7,980 每股收益 0.88 1.17 1.33 1.44 营业成本 5,612 5,286 5,230 5,178 每股净资产 7.70 10.11 11.04 11.98 毛利率% 28.2% 31.8% 33.6% 35.1% 每股经营现金流 -2.07 0.60 2.41 2.64 营业税金及附加 53 116 110 104 每股股利 0.18 0.29 0.40 0.51 营业税金率% 0.7% 1.5% 1.4% 1.3% 价值评估(倍) 营业费用 3 3 3 3 P/E 7.86 6.12 5.40 4.97 营业费用率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% P/B 0.90 0.71 0.65 0.60 管理费用 227 225 228 231 P/S 0.90 0.90 0.89 0.88 管理费用率% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% EV/EBITDA 10.79 10.62 9.40 8.48 研发费用 113 116 118 120 股息率% 2.6% 4.1% 5.6% 7.0% 研发费用率% 1.4% 1.5% 1.5% 1.5% 盈利能力指标(%) EBIT 1,899 1,959 2,151 2,305 毛利率 28.2% 31.8% 33.6% 35.1% 财务费用 753 531 491 466 净利润率 11.6% 15.7% 17.5% 18.7% 财务费用率% 9.6% 6.9% 6.2% 5.8% 净资产收益率 11.5% 11.6% 12.1% 12.1% 资产减值损失 -138 -102 -93 -94 资产回报率 2.3% 3.0% 3.3% 3.5% 投资收益 -0 1 0 0 投资回报率 6.1% 5.4% 5.6% 5.6% 营业利润 1,009 1,428 1,660 1,839 盈利增长(%) 营业外收支 1 0 0 0 营业收入增长率 -0.5% -0.8% 1.6% 1.3% 利润总额 1,010 1,428 1,660 1,839 EBIT增长率 32.1% 3.2% 9.8% 7.2% EBITDA 2,305 2,324 2,551 2,742 净利润增长率 20.5% 32.9% 13.5% 8.5% 所得税 105 214 282 349 偿债能力指标 有效所得税率% 10.4% 15.0% 17.0% 19.0% 资产负债率 77.2% 71.5% 70.0% 68.4% 少数股东损益 45 71 81 83 流动比率 0.9 1.0 1.1 1.2 归属母公司所有者净利润 860 1,143 1,297 1,407 速动比率 0.7 0.9 1.0 1.1 现金比率 0.2 0.3 0.4 0.5 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 1,599 2,355 3,362 4,292 应收帐款周转天数 142.8 195.3 198.4 196.9 应收账款及应收票据 4,112 4,317 4,386 4,362 存货周转天数 2.9 3.0 3.0 2.9 存货 41 46 42 42 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 其它流动资产 1,151 948 1,096 1,083 固定资产周转率 3.1 3.1 3.0 2.9 流动资产合计 6,902 7,666 8,886 9,779 长期股权投资 17 22 29 32 固定资产 2,408 2,574 2,711 2,818 在建工程 212 147 108 85 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 9,855 10,090 10,200 10,382 净利润 860 1,143 1,297 1,407 非流动资产合计 29,925 30,249 30,461 30,732 少数股东损益 45 71 81 83 资产总计 36,828 37,915 39,347 40,511 非现金支出 503 466 493 531 短期借款 606 906 1,206 1,406 非经营收益 761 553 548 548 应付票据及应付账款 3,859 3,163 3,335 3,321 营运资金变动 -4,190 -1,646 -69 4 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 -2,022 587 2,350 2,573 其它流动负债 3,510 3,602 3,573 3,555 资产 -1,343 -813 -698 -799 流动负债合计 7,975 7,671 8,114 8,281 投资 0 -5 -6 -3 长期借款 16,272 15,272 15,272 15,272 其他 -4 44 0 0 其它长期负债 4,177 4,151 4,151 4,151 投资活动现金流 -1,347 -775 -704 -802 非流动负债合计 20,449 19,423 19,423 19,423 债权募资 4,250 317 300 200 负债总计 28,425 27,094 27,537 27,704 股权募资 1 6 0 0 实收资本 975 975 975 975 其他 -3,270 620 -938 -1,041 普通股股东权益 7,503 9,850 10,758 11,673 融资活动现金流 981 943 -638 -841 少数股东权益 900 971 1,051 1,134 现金净流量 -2,389 756 1,007 930 负债和所有者权益合计 36,828 37,915 39,347 40,511 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月30日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 郭雪，北京大学环境工程/新加坡国立大学化学双硕士，北京交大环境工程学士，拥有5年环保产业经验，2020年12月加入安信证券，2021年新财富第三名核心成员。2022年3月加入德邦证券，负责环保及公用板块研究。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。