分布式光伏业务稳健发展，大力拓展分散式风电

证券研究报告|2024年09月01日 核心观点公司研究·财报点评 工业节能收入稳步提升，公司营收和归母净利润实现增长。2024H1，公司实现营业收入13.23亿元（+1.57%），归母净利润2.05亿元（+5.29%）， 扣非归母净利润1.99亿元（+4.88%）。公司营业收入和归母净利润同比增长的主要原因在于分布式光伏装机规模持续增长，公司工业节能收入稳步提升。分业务板块来看，2024H1，公司工业节能业务收入6.90 亿元（+14.00%），其中分布式光伏业务收入5.63亿元（+12.71%）， 建筑节能业务收入4.11亿元（-1.52%），综合资源利用业务收入1.54亿元（-21.58%）。 公司大力拓展分散式风电业务，形成新的业绩增长点。近年来，国家政策推动分散式风电发展。2024年4月，国家发改委、国家能源局与农业农村部联合印发《关于组织开展“千乡万村驭风行动”的通知》明确提出，在“十四五”期间，将选择具备条件的县（市、区、旗）域农村地区，以村为单位，建成一批就地就近开发利用的风电项目，每个行政村不超20MW。在国家政策支持推动下，公司大力推进分散式风电业务发展，公司与广西电网公司成立的合资公司已成立运营，在利用属地资源推动分散式风电业务开发方面成效显著，截至2024年6月，在运营风电项目8万千瓦，2024年上半年实现分散式风电业务收入0.21亿元。 生物质业务有序退出，未来生物质业务对公司业绩的影响有望逐步减弱。公司严格落实生物质电厂“一厂一策”运行方案，多措并举推进项目减亏和战略调整退出工作，生物质综合利用业务板块经营亏损有所减少，2024年上半年公司生物质综合利用业务实现营业收入0.39亿元 （-53.01%）。然而，公司生物质项目仍面临较大的经营压力和资金压力、运行效率较低。未来公司将进一步研判并据实调整生物质项目退出策略及安排，有效落实董事会“坚决退出非优势领域”的战略部署。 风险提示：分布式光伏项目装机不及预期；电价下降；市场竞争加剧。 投资建议：由于公司生物质可再生能源补贴核减和分布式光伏利用小时数下降，下调盈利预测。预计2024-2026年归母净利润分别为3.19/5.87/6.54亿元（原预测值为5.75/7.57/9.25亿元），同比增速2.8%/83.8%/11.5%；2024-2026年EPS分别为0.08/0.15/0.17元，当前股价对应PE分别为 47.9/26.1/23.4x。维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,888 2,988 3,384 3,912 4,411 (+/-%) 11.1% 3.5% 13.26% 15.59% 12.77% 净利润(百万元) 553 311 319.32 586.85 654.23 (+/-%) 16.8% -43.9% 2.8% 83.8% 11.5% 每股收益（元） 0.15 0.08 0.08 0.15 0.17 EBITMargin 30.2% 25.7% 31.9% 33.8% 32.8% 净资产收益率（ROE） 8.6% 4.6% 4.6% 7.8% 8.1% 市盈率（PE） 27.7 49.2 47.9 26.1 23.4 EV/EBITDA 16.3 19.0 16.2 13.6 12.8 市净率（PB） 2.37 2.27 2.18 2.04 1.90 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公用事业·电力 证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169 huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cn S0980521060002S0980522090003 联系人：崔佳诚021-60375416 cuijiacheng@guosen.com.cn 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价4.04元 总市值/流通市值15303/9122百万元 52周最高价/最低价6.21/3.90元 近3个月日均成交额43.18百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《南网能源（003035.SZ）-生物质业务有望退出，分布式光伏业务快速发展》——2024-04-03 《南网能源（003035.SZ）-生物质发电持续拖累业绩，分布式光伏业务发展有序推进》——2023-10-28 《南网能源（003035.SZ）-生物质发电亏损拖累业绩，分布式光伏业务稳步发展》——2023-08-28 《南网能源（003035.SZ）-工商业屋顶光伏快速发展，生物质拖累业绩》——2023-04-23 《南网能源（003035.SZ）-2022年归母净利润5.5亿，分布式光伏和工商业储能规模有望快速增长》——2023-03-01 南网能源（003035.SZ） 分布式光伏业务稳健发展，大力拓展分散式风电 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 工业节能收入稳步提升，公司营收和归母净利润实现增长。2024H1，公司实现营业收入13.23亿元（+1.57%），归母净利润2.05亿元（+5.29%），扣非归母净利 润1.99亿元（+4.88%）。2024年第二季度，公司实现营业收入7.48亿元（-0.99%）， 归母净利润1.15亿元（+2.15%），扣非归母净利润1.13亿元（+1.87%）。公司营业收入和归母净利润同比增长的主要原因在于分布式光伏装机规模持续增长，公司工业节能收入稳步提升。分业务板块来看，2024H1，公司工业节能业务收入 6.90亿元（+14.00%），其中分布式光伏业务收入5.63亿元（+12.71%），建筑节能业务收入4.11亿元（-1.52%），综合资源利用业务收入1.54亿元（-21.58%）。 图1：南网能源营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：南网能源单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：南网能源归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：南网能源单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率下降及费用率水平上升，信用减值损失收窄，净利率水平小幅提升。2024H1，分布式光伏项目受华南地区天气、辐照水平下降等影响，发电利用小时数同比减少，导致毛利率同比下降5.32pct；同时，受个别节能项目节电量减少、项目改造成本增加等因素影响，建筑节能业务毛利率同比下降4.11pct。上述因素使得公司毛利率下降，较2023年同期减少2.03pct至32.67%。费用率方面，2024H1，公司销售费用率、财务费用率、管理费用率分别为1.02%、10.25%、5.10%，销售费用率、管理费用率分别同比减少0.44、0.95pct，财务费用率同比增加1.50pct，整体费用率水平有所上升。同期内，尽管毛利率下降及费用率水平上升，但由于公司信用减值损失收窄，由2023年同期的-0.28亿元减至2024年的-0.08亿元，公司净利率有所提升，较2023同期增加0.08pct至16.85%。 图5：南网能源毛利率、净利率变化情况图6：南网能源三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 ROE有所增加，经营性净现金流显著改善。2024H1，由于公司净利率增加，公司ROE上行，较2023年同期小幅增加0.03pct至2.99%。现金流方面，2024H1，公司经营性净现金流为5.67亿元，同比增加331.51%，主要系公司收到大额可再生能源补贴款、增值税留抵退税款所致；投资性净现金流流出8.48亿元，同比下降37.75%，主要系公司支付的在建工程项目进度款及结算款同比减少所致；融资性净现金流3.89亿元，同比下降61.24%，主要系新增银行贷款及控股股东资金拆借款同比减少所致。 图7：南网能源现金流情况（亿元）图8：南网能源ROE及杜邦分析 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 分布式光伏装机容量持续增加，项目逐步投运保障业绩稳健增长。在分布式光伏业务领域，公司持续发挥分布式光伏节能赛道优势，聚焦行业前景好、持续经营能力强、能耗高的重点行业，持续推进分布式光伏业务发展。2024H1，公司经决策拟开展的分布式光伏节能项目装机规模约39.75万千瓦，截至2024H1，公司在运营的分布式光伏项目装机规模约210万千瓦，较2023年的187万千瓦增长12.54%。公司储备的分布式光伏项目资源较为充足，未来项目逐步投运将推动公司业绩持续增长。 图9：南网能源分布式光伏装机容量情况图10：公司拟开展分布式光伏项目新增装机容量（万千瓦） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司大力拓展分散式风电业务，形成新的业绩增长点。近年来，国家政策推动分散式风电发展。2024年4月，国家发改委、国家能源局与农业农村部联合印发《关于组织开展“千乡万村驭风行动”的通知》（发改能源〔2024〕378号），明确提出，在“十四五”期间，将选择具备条件的县（市、区、旗）域农村地区，以村为单位，建成一批就地就近开发利用的风电项目，每个行政村不超20MW。在国家政策支持推动下，公司大力推进分散式风电业务发展，公司与广西电网公司成立的合资公司已成立运营，在利用属地资源推动分散式风电业务开发方面成效显著，截至2024年6月，在运营风电项目8万千瓦，2024年上半年实现分散式风 电业务收入0.21亿元。 生物质业务有序退出，未来生物质业务对公司业绩的影响有望逐步减弱。公司严格落实生物质电厂“一厂一策”运行方案，多措并举推进项目减亏和战略调整退出工作，生物质综合利用业务板块经营亏损有所减少，2024年上半年公司生物质综合利用业务实现营业收入0.39亿元（-53.01%）。然而，公司生物质项目仍面临较大的经营压力和资金压力、运行效率较低。接下来，公司将进一步研判并据实调整生物质项目退出策略及安排，有效落实董事会“坚决退出非优势领域”的战略部署。 生物质发电项目通过可再生能源补贴核查，可再生能源补贴金额核减影响公司2024年业绩表现。公司相关子公司收到生物质发电项目可再生能源补贴核查结果，明确公司涉及补贴的全部生物质项目正式纳入合规，同时对相关补贴金额也予以了确认，自相关生物质发电项目陆续投运以来，经确认合规的生物质发电项目可再生能源补贴资金共计3.40亿元（不含税）。公司已累计收到补贴资金1.12亿元（不含税），剩余部分后续可按政策规定申领。根据核查结果，公司相关生物质项目需核减可再生能源补贴金额合计2.39亿元（不含税）。经公司初步评估， 预计减少公司2024年度归母净利润约2.10亿元，不会影响公司整体的可持续经营能力和正常运作。 投资建议：由于公司生物质可再生能源补贴核减和分布式光伏利用小时数下降，下调盈利预测。预计2024-2026年归母净利润分别为3.19/5.87/6.54亿元（原预测值为5.75/7.57/9.25亿元），同比增速2.8%/83.8%/11.5%；2024-2026年EPS分别为0.08/0.15/0.17元，当前股价对应PE分别为47.9/26.1/23.4x。维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 总市值 代码公司简称股价 亿元23A 24E EPS 25E 26E 23A 24E PE 25E 26E ROE（23A） 投资评级 600116.SH三峡水利6.901320.27 0.36 0.