生物质业务减亏，补贴核查落地

业绩简评 8月30日晚间公司披露24年中报，1H24实现营收13.2亿元，同比+1.6%；实现归母净利润2.1亿元，同比+5.3%。其中，单Q2实现营收7.5亿元，同比-0.99%；实现归母净利润1.2亿元，同比+2.2%。 经营分析 生物质发电业务减亏，补贴核查落地。1H24综合资源利用业务营收同比-21.6%，毛利率同比+4.3pct。营收下降、毛利率提升主因生物质项目采取“最小化运营”策略，减少亏损；部分农光互补项目受限电影响。此外，分散式风电业务正式运营带来业绩增量。根据公告，公司经确认合规的生物质发电项目可再生能源补贴资金共计3.4亿元，目前累计收到1.1亿元，核查落地、补贴发放进度有望加快。同时，根据核查结果，需核减补贴金额2.4亿元，预计对24年归母影响2.1 人民币(元)成交金额(百万元) 亿元。 1H24华南多雨水、致光伏利用小时数减少，毛利率下滑。截至1H24公司光伏装机244.6万千瓦（工商业分布式210+农光互补34.6），上半年新增装机22.6万千瓦（工商业分布式23.4，农光互补无新增）。装机增量贡献1H24工商业分布式业务营收同比+12.7%，但受天气因素影响、利用小时数下降、毛利率同比-3.9pct。 230901 231201 240301 240601 1H24拟投资规模大幅提升。根据公告，1H24公司拟投光伏项目装机合计达58.2万千瓦，同比去年同期+102.8%。光伏设备价格下降带来的装机成本下降、使得更多符合收益率预期的屋顶资源得以释放。 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 成交金额南网能源沪深300 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 盈利预测、估值与评级 考虑补贴核查结果，我们预计公司2024~2026年分别实现归 母净利润4.8/6.9/8.1亿元，EPS分别为0.13/0.18/0.21元，对应PE分别为32倍、22倍和19倍，维持“买入”评级。 风险提示 分布式光伏新增装机不及预期风险；生物质燃料成本波动、补贴拖欠或核减、继续拖累业绩风险；城市节能业务需求下降风险等。 项目202220232024E2025E2026E 公司基本情况（人民币） 营业收入(百万元)2,8882,9883,6934,4755,354营业收入增长率11.08%3.46%23.61%21.15%19.65% 归母净利润(百万元)553311479685811归母净利润增长率16.78%-43.85%54.08%43.13%18.40% 摊薄每股收益(元)0.1460.0820.1260.1810.214每股经营性现金流净额0.320.270.300.460.56ROE(归属母公司)(摊薄)8.56%4.61%6.67%8.78%9.49%P/E38.8164.1231.9622.3318.86 P/B3.322.962.131.961.79 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 2,600 2,888 2,988 3,693 4,475 5,354 货币资金 824 789 938 1,001 1,203 1,427 增长率 11.1% 3.5% 23.6% 21.2% 19.7% 应收款项 1,975 2,425 2,921 3,105 3,724 4,410 主营业务成本 -1,549 -1,808 -1,994 -2,311 -2,745 -3,251 存货 71 139 22 95 113 134 %销售收入 59.6% 62.6% 66.7% 62.6% 61.3% 60.7% 其他流动资产 451 188 336 344 362 383 毛利 1,051 1,080 994 1,383 1,730 2,103 流动资产 3,321 3,541 4,217 4,545 5,402 6,353 %销售收入 40.4% 37.4% 33.3% 37.4% 38.7% 39.3% %总资产 24.5% 23.0% 22.9% 22.0% 22.9% 23.5% 营业税金及附加 -6 -8 -6 -8 -9 -11 长期投资 653 676 741 741 741 741 %销售收入 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 9,039 10,401 12,568 14,606 16,632 19,028 销售费用 -37 -40 -51 -59 -72 -86 %总资产 66.7% 67.7% 68.4% 70.7% 70.4% 70.4% %销售收入 1.4% 1.4% 1.7% 1.6% 1.6% 1.6% 无形资产 182 199 159 237 314 390 管理费用 -144 -170 -175 -216 -262 -313 非流动资产 10,222 11,826 14,166 16,122 18,213 20,674 %销售收入 5.6% 5.9% 5.8% 5.9% 5.9% 5.9% %总资产 75.5% 77.0% 77.1% 78.0% 77.1% 76.5% 研发费用 -7 -5 -37 -44 -54 -64 资产总计 13,543 15,367 18,383 20,668 23,615 27,028 %销售收入 0.3% 0.2% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 短期借款 833 1,056 2,406 2,584 3,164 3,955 息税前利润（EBIT） 857 858 725 1,055 1,333 1,628 应付款项 1,494 1,725 2,899 2,933 3,487 4,133 %销售收入 33.0% 29.7% 24.3% 28.6% 29.8% 30.4% 其他流动负债 149 132 155 218 285 340 财务费用 -201 -231 -255 -235 -325 -386 流动负债 2,475 2,913 5,459 5,734 6,936 8,428 %销售收入 7.7% 8.0% 8.5% 6.4% 7.3% 7.2% 长期贷款 3,469 3,905 4,440 5,940 6,940 7,940 资产减值损失 -105 -69 -94 -189 -78 -98 其他长期负债 1,196 1,497 1,061 1,005 962 931 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 7,140 8,315 10,960 12,679 14,838 17,299 投资收益 36 103 55 101 103 105 普通股股东权益 5,952 6,463 6,739 7,180 7,809 8,552 %税前利润 5.9% 15.1% 12.2% 13.4% 9.7% 8.2% 其中：股本 3,788 3,788 3,788 3,788 3,788 3,788 营业利润 609 679 446 748 1,050 1,267 未分配利润 1,010 1,495 1,707 2,148 2,777 3,520 营业利润率 23.4% 23.5% 14.9% 20.3% 23.5% 23.7% 少数股东权益 451 589 683 808 968 1,176 营业外收支 0 2 7 6 7 8 负债股东权益合计 13,543 15,367 18,383 20,668 23,615 27,028 税前利润 610 680 453 755 1,057 1,274 利润率 23.4% 23.6% 15.2% 20.4% 23.6% 23.8% 比率分析 所得税 -89 -73 -91 -151 -211 -255 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 14.6% 10.8% 20.1% 20.0% 20.0% 20.0% 每股指标 净利润 521 607 362 604 845 1,019 每股收益 0.125 0.146 0.082 0.126 0.181 0.214 少数股东损益 47 54 51 125 160 208 每股净资产 1.571 1.706 1.779 1.896 2.062 2.258 归属于母公司的净利润 474 553 311 479 685 811 每股经营现金净流 0.189 0.321 0.272 0.305 0.459 0.557 净利率 18.2% 19.2% 10.4% 13.0% 15.3% 15.2% 每股股利 0.013 0.015 0.009 0.010 0.015 0.018 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 7.96% 8.56% 4.61% 6.67% 8.78% 9.49% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 3.50% 3.60% 1.69% 2.32% 2.90% 3.00% 净利润 521 607 362 604 845 1,019 投入资本收益率 6.84% 6.38% 4.06% 5.11% 5.65% 6.02% 少数股东损益 47 54 51 125 160 208 增长率 非现金支出 659 677 744 766 769 918 主营业务收入增长率 29.43% 11.08% 3.46% 23.61% 21.15% 19.65% 非经营收益 163 123 192 142 234 296 EBIT增长率 37.72% 13.35% -15.50% 45.49% 26.36% 22.12% 营运资金变动 -629 -190 -267 -358 -111 -125 净利润增长率 18.90% 16.78% -43.85% 54.08% 43.13% 18.40% 经营活动现金净流 715 1,217 1,030 1,155 1,737 2,109 总资产增长率 22.73% 13.47% 19.63% 12.43% 14.26% 14.45% 资本开支 -1,987 -2,381 -2,683 -2,517 -2,770 -3,269 资产管理能力 投资 -116 60 -10 0 0 0 应收账款周转天数 224.3 265.8 312.0 312.0 312.0 312.0 其他 1 0 6 101 103 105 存货周转天数 10.7 21.1 14.7 15.0 15.0 15.0 投资活动现金净流 -2,101 -2,321 -2,687 -2,416 -2,667 -3,163 应付账款周转天数 262.5 207.2 235.4 245.0 245.0 245.0 股权募资 1,108 120 53 0 0 0 固定资产周转天数 1,106.6 1,076.0 1,319.9 1,239.6 1,172.0 1,129.2 债权募资 1,035 932 1,475 1,678 1,580 1,791 偿债能力 其他 -435 12 281 -293 -405 -482 净负债/股东权益 54.33% 59.17% 79.59% 94.17% 101.41% 107.60% 筹资活动现金净流 1,708 1,065 1,809 1,385 1,176 1,309 EBIT利息保障倍数 4.3 3.7 2.8 4.5 4.1 4.2 现金净流量 321 -39 152 124 245 254 资产负债率 52.72% 54.11% 59.62% 61.35% 62.83% 64.01% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明：