核心产品强劲，成长动能充沛

2024年08月30日 德昌股份（605555）证券研究报告 核心产品强劲，成长动能充沛 事件：24H1公司实现营业收入18.6亿元，同比+38.8%；实现归母净利润2.1亿元，同比+20.8%；实现扣非归母净利润2.0亿元，同比+17.4%。其中，24Q2公司实现营业收入10.4亿元，同比+33.4%；实现归母净利润1.2亿元，同比-5.8%；实现扣非归母净利润1.1亿元，同比-9.4%。 点评： H1新项目逐步量产，收入规模显著提升。公司H1实现营收18.6亿元，同比增长39%，其中家电业务/汽车零部件业务收入分别为16.4/1.5亿元，分别同比+37%/+69%。家电业务进一步拆分，H1公司吸尘器/小家电收入分别为9.7/6.8亿元，同比+26%/+56%，吸尘器市场地位巩固提升，小家电销售实现销量、份额双提升。在主营业务蓬勃发展的同时，公司积极攫取更多市场需求和机会，洗碗机业务已获CQC、欧盟CE认 投资评级 行业家用电器/小家电 6个月评级买入（维持评级） 当前价格16.32元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股) 372.36 流通A股股本(百万股) 135.70 A股总市值(百万元) 6,076.93 流通A股市值(百万元) 2,214.60 每股净资产(元) 7.52 资产负债率(%) 42.86 一年内最高/最低(元) 25.77/13.31 证且上半年已开启逐步量产，其他厨电品类亦在有序开展项目拓展和沟 通工作。 经营业绩稳健增长，盈利能力改善。24H1公司实现毛利率17.7%，同比持平，其中Q1/Q2分别为17.4%/17.9%，yoy分别-0.7/+0.6pct。公司Q2毛利率趋势向好。费用端，24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/3.7%/3.4%/-2.7%，同比+0.5/-0.3/+0.4/+6.4pct，财务费用率同比大幅提升主要系23H1公司汇兑收益丰厚。最终，公司24Q2实现归母净利率11.7%，同比-4.9pcts；若剔除财务费用影响，24Q2还原后净利率约9.0%，同比+1.5pct，我们预计主要受益于：1）客户结构升级 （Shark等品牌定位中高端市场）；2）汽零业务规模扩大带动盈利能力改善。 公司中长期成长逻辑明确：1）公司汽零业务重要客户推进取得积极进展， 作者 孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳分析师 SAC执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁分析师 SAC执业证书编号：S1110524070003 zhaojianing@tfzq.com 股价走势 目前已配套覆盖耐世特、采埃孚、捷太格特等国内外知名客户，正在加速德昌股份沪深300 推进客户的开拓合作并不断提升技术实力。2）23年新引进国际知名小家 电公司SharkNinja带来增量，后续有望延续高增；3）长期优质客户TTI加深合作，考虑到TTI的主要收入集中在电动工具，品类延展有望带来收入增量；4）智能洗碗机截至23年底已完成部分产线建设，准备进行体系审核及试产工作，预计24年可实现量产，后续有望逐渐贡献收入。 投资建议：公司持续深耕电机技术，践行“以吸尘器为基础业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务”的发展战略的同时，近期正式切入高景气度的机器人领域，与国内人形机器人龙头公司合作研发，为公司打开继车用之后又一新的发展空间。整体而言，公司展现出深厚技术积累下优越的横向拓展能力和充足的成长动能，预计24-26年实现归母净利润4.3/5.4/6.3亿元，对应14.3x/11.4x/9.6x，维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度过高；汽车无刷电机业务目前占比较低；汇率波动、原材料价格波动的风险；核心客户排他性约定风险。 20% 12% 4% -4% -12% -20% -28% 2023-082023-122024-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《德昌股份-公司点评:成长动能充沛》 2024-07-19 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 3《德昌股份-季报点评:Q3收入如期高 营业收入(百万元) 1,938.03 2,775.13 3,888.73 4,793.22 5,537.88 增，汽零业务稳步推进》2023-11-01 增长率(%) (31.80) 43.19 40.13 23.26 15.54 EBITDA(百万元) 282.50 452.88 515.71 637.32 742.19 归属母公司净利润(百万元) 298.55 322.18 425.89 535.23 633.45 增长率(%) (0.71) 7.92 32.19 25.67 18.35 EPS(元/股) 0.80 0.87 1.14 1.44 1.70 市盈率(P/E) 20.35 18.86 14.27 11.35 9.59 市净率(P/B) 2.40 2.22 2.03 1.83 1.64 市销率(P/S) 3.14 2.19 1.56 1.27 1.10 EV/EBITDA 12.99 15.06 8.40 5.75 4.75 资料来源：wind，天风证券研究所 2《德昌股份-年报点评报告:战略大客户去库尾声，各业务向好发展》2024-04-26 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,762.69 1,134.07 1,668.58 2,354.03 2,506.46 营业收入 1,938.03 2,775.13 3,888.73 4,793.22 5,537.88 应收票据及应收账款 662.00 909.89 1,572.10 1,487.18 2,047.38 营业成本 1,593.35 2,244.77 3,134.66 3,847.46 4,430.23 预付账款 26.14 20.66 49.86 36.69 62.97 营业税金及附加 13.80 13.89 21.00 25.88 29.90 存货 254.26 375.74 571.39 591.11 747.47 销售费用 8.59 11.00 19.30 21.87 25.27 其他 213.34 543.41 323.85 332.54 340.69 管理费用 98.95 121.53 162.52 195.53 220.37 流动资产合计 2,918.42 2,983.76 4,185.78 4,801.55 5,704.97 研发费用 81.45 101.18 137.89 169.00 195.26 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (178.80) (83.16) (58.20) (57.36) (60.73) 固定资产 339.88 805.53 719.59 633.64 547.70 资产/信用减值损失 (7.36) (11.23) (9.80) (8.90) (8.00) 在建工程 189.14 95.16 95.16 95.16 95.16 公允价值变动收益 0.54 (0.05) 1.00 1.00 1.00 无形资产 142.06 138.68 135.08 131.48 127.88 投资净收益 7.70 0.95 8.00 10.00 12.00 其他 181.62 249.63 158.11 138.12 123.62 其他 (8.39) 11.92 (9.00) (9.00) (9.00) 非流动资产合计 852.70 1,289.00 1,107.94 998.41 894.36 营业利润 328.20 364.34 479.76 601.93 711.57 资产总计 3,771.12 4,272.76 5,293.72 5,799.96 6,599.34 营业外收入 2.37 0.69 3.00 4.00 5.00 短期借款 349.58 0.00 194.35 194.35 194.35 营业外支出 6.68 2.09 3.00 3.00 3.00 应付票据及应付账款 649.22 1,110.68 1,804.66 1,773.61 2,346.66 利润总额 323.88 362.93 479.76 602.93 713.57 其他 129.54 291.39 162.06 379.46 218.09 所得税 25.33 40.75 53.87 67.70 80.12 流动负债合计 1,128.34 1,402.07 2,161.06 2,347.41 2,759.09 净利润 298.55 322.18 425.89 535.23 633.45 长期借款 0.00 0.00 59.42 59.42 59.42 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 298.55 322.18 425.89 535.23 633.45 其他 74.58 110.80 75.51 75.51 75.51 每股收益（元） 0.80 0.87 1.14 1.44 1.70 非流动负债合计 74.58 110.80 134.93 134.93 134.93 负债合计 1,233.79 1,541.05 2,295.99 2,482.34 2,894.02 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 265.97 372.36 372.36 372.36 372.36 成长能力 资本公积 1,404.48 1,298.09 1,298.09 1,298.09 1,298.09 营业收入 -31.80% 43.19% 40.13% 23.26% 15.54% 留存收益 856.06 1,045.25 1,319.09 1,638.98 2,026.68 营业利润 -0.66% 11.01% 31.68% 25.46% 18.21% 其他 10.82 16.01 8.20 8.20 8.20 归属于母公司净利润 -0.71% 7.92% 32.19% 25.67% 18.35% 股东权益合计 2,537.33 2,731.71 2,997.73 3,317.62 3,705.32 获利能力 负债和股东权益总计 3,771.12 4,272.76 5,293.72 5,799.96 6,599.34 毛利率 17.79% 19.11% 19.39% 19.73% 20.00% 净利率 15.40% 11.61% 10.95% 11.17% 11.44% ROE 11.77% 11.79% 14.21% 16.13% 17.10% ROIC 34.93% 30.90% 35.84% 38.61% 63.74% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 298.55 322.18 425.89 535.23 633.45 资产负债率 32.72% 36.07% 43.37% 42.80% 43.85% 折旧摊销 63.16 85.56 89.54 89.54 89.54 净负债率 -55.46% -40.90% -46.68% -62.84% -60.38% 财务费用 (142.62) (29.07) (58.20) (57.36) (60.73) 流动比率 2.52 2.09 1.94 2.05 2.07 投资损失 (7.