24H1业绩稳健增长，成长逻辑逐步兑现

证券研究报告|公司点评电投能源(002128.SZ) 2024年08月30日 买入（维持） 所属行业：煤炭/煤炭开采当前价格(元)：17.3 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn薛磊 资格编号：S0120524020001 邮箱：xuelei＠tebon.com.cn 研究助理 谢佶圆 邮箱：xiejy＠tebon.com.cn 市场表现 电投能源沪深300 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 2023-082023-122024-04 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-6.95-18.77-26.66 相对涨幅(%)-3.61-13.45-17.36 稳 ， 现 ， 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《电投能源（002128.SZ）：业绩健逆势增长，关注未来成长性》2024.4.29 2.《电投能源（002128.SZ）：煤铝金流稳健为基，绿电贡献转型成长》2023.11.13 电投能源（002128.SZ）：24H1业绩稳健增长，成长逻辑逐步兑现 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告。2024H1，公司实现营业收入141.27亿元，同比+6.95%；归母净利润29.44亿元，同比+13.99%；扣非后归母净利润28.79亿元，同比+13.96%。单季度来看，24Q2实现营业收入67.82亿元，同比+6.5%，环比-7.7%；归母净利润10亿，同比+3.6%，环比-48.6%；扣非后归母净利润9.65 亿元，同比+2.4%，环比-49.9%。 煤炭业务：毛利同比抬升，远期增量显著。1）产销量：2024H1，公司实现原煤产量2267.49万吨，同比-2.94%；销量2221.53万吨，同比-4.01%。2）价格&成本：2024H1，公司吨煤售价202.6元/吨，同比+5.6%；单位成本85.26元/吨，同比+0.1%。3）毛利及毛利率：2023年吨煤毛利117.3元/吨，同比+9.9%；煤炭业务实现毛利规模26.1亿元，同比+5.5%；毛利率为57.9%，同比+2.3pct。4）未来增量：2023年8月，公司南露天矿核增200万吨取得批复，预计2025年实 现达产，今明两年仍有150万吨增量空间。除上市公司体内煤炭资产外，集团公 司还拥有白音华二、三号矿合计产能3500万吨，目前土地使用证相关手续已经办理完毕，公司积极推进资产注入工作，公司煤炭产能有望再提升72.9%。 电力业务：绿电持续放量，产销同比增加。1）发售电量：2024H1公司实现发电量55.6亿千瓦时，同比+24.8%；售电量53.0亿千瓦时，同比+27%。其中，火电分部实现发电量24.8亿千瓦时，同比-14.7%，售电量22.6亿千瓦时，同比 -14.7%；新能源分部实现发电量30.7亿千瓦时，同比+99.5%，售电量30.4亿千 瓦时，同比+99.7%。2）价格&成本：2024H1，火电度电价格0.3755元，同比-1.6%； 度电成本0.2526元，同比+12.9%；绿电度电价格0.2709元，同比-16.3%，度电 成本0.1485元，同比-13.7%。3）毛利及毛利率：2024H1，火电度电毛利0.1228 元，绿电度电毛利0.1485元；电力业务实现毛利规模7.3亿元，同比+4.9%；毛 利率为43.6%，同比-2.6pct。 电解铝业务：Q2铝价延续高位，盈利继续改善。1）产销量：2024H1，公司实现电解铝产量44.79万吨，同比+4.4%；销量44.74万吨，同比+3.9%。2）价格&成本：2024H1，公司铝产品售价17286元/吨，同比+7.2%；单位成本12995元/吨，同比-3.2%。3）净利润：公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电（控股51%）2024H1实现净利润9.5亿元，同比增长149.8%。4）电解铝价格同比增长，贡献业绩弹性：根据Wind数据，2024Q2铝（A00）平均价格20537元/吨，同比 +10.9%，环比+7.8%。5）未来增量：公司于6月发布公告，霍煤鸿骏铝电公司 拟投资建设通辽市扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期），配套65万千瓦风 电、10万千瓦2小时电化学储能和38公里220千伏输变电工程，预计2025年 公司电解铝产能将达到121万吨。 首度中期分红彰显投资价值。截至24Q2，公司货币资金32.22亿，同比+8%；资产负债率仅为28.8%，同比-2.66PCT。分红方面，8月26日公司公布《2024年 度中期利润分配方案的公告》，拟向公司全体股东每10股派0.5元人民币现金（含税），共计派发现金1.12亿元，分红率为3.81%，首次中期分红彰显公司投资价值。 盈利预测及投资评级：公司主业盈利相对稳健，三大业务未来皆有增量，看好其 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 未来稳健增长潜力。我们预计公司2024-2026年归母净利润为52/54/57亿元，对应PE为7.45/7.17/6.78倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）产品价格大幅下跌；2）宏观经济增长不及预期；3）新项目投产进度不及预期。 股票数据 主要财务数据及预测 总股本(百万股)： 2,241.57 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流通A股(百万股)： 2,113.57营业收入(百万元) 26,793 26,846 28,998 29,984 33,717 52周内股价区间(元)： 12.84-23.37(+/-)YOY(%) 8.6% 0.2% 8.0% 3.4% 12.5% 总市值(百万元)： 38,779.22净利润(百万元) 3,986 4,560 5,156 5,360 5,667 (+/-)YOY(%)11.3%14.4%13.1%3.9%5.7% 总资产(百万元)：51,185.14 全面摊薄EPS(元)1.782.032.302.392.53 每股净资产(元)：14.52毛利率(%)31.4%31.8%32.5%32.9%31.3% 资料来源：公司公告 净资产收益率(%) 17.0% 14.8% 14.8% 13.9% 13.3% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 26,846 28,998 29,984 33,717 每股收益 2.11 2.30 2.39 2.53 营业成本 18,307 19,587 20,132 23,175 每股净资产 13.78 15.49 17.17 18.94 毛利率% 31.8% 32.5% 32.9% 31.3% 每股经营现金流 3.07 3.40 3.84 4.04 营业税金及附加 1,631 1,682 1,799 1,956 每股股利 0.68 0.69 0.72 0.76 营业税金率% 6.1% 5.8% 6.0% 5.8% 价值评估(倍) 营业费用 61 66 69 77 P/E 6.76 7.45 7.17 6.78 营业费用率% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% P/B 1.04 1.11 1.00 0.90 管理费用 883 806 843 971 P/S 1.43 1.32 1.28 1.14 管理费用率% 3.3% 2.8% 2.8% 2.9% EV/EBITDA 4.65 5.05 4.91 4.69 研发费用 32 34 35 40 股息率% 4.8% 4.0% 4.2% 4.4% 研发费用率% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 盈利能力指标(%) EBIT 5,953 6,923 7,243 7,672 毛利率 31.8% 32.5% 32.9% 31.3% 财务费用 145 257 314 346 净利润率 18.7% 19.5% 19.6% 18.5% 财务费用率% 0.5% 0.9% 1.0% 1.0% 净资产收益率 14.8% 14.8% 13.9% 13.3% 资产减值损失 -45 34 42 29 资产回报率 9.4% 9.7% 9.2% 8.8% 投资收益 139 119 126 151 投资回报率 12.0% 12.4% 11.7% 11.3% 营业利润 5,913 6,755 7,010 7,403 盈利增长(%) 营业外收支 -60 -89 -80 -77 营业收入增长率 0.2% 8.0% 3.4% 12.5% 利润总额 5,852 6,666 6,929 7,326 EBIT增长率 -0.2% 16.3% 4.6% 5.9% EBITDA 8,314 9,168 9,619 10,187 净利润增长率 14.4% 13.1% 3.9% 5.7% 所得税 832 1,000 1,039 1,099 偿债能力指标 有效所得税率% 14.2% 15.0% 15.0% 15.0% 资产负债率 29.3% 27.3% 26.7% 26.5% 少数股东损益 461 510 530 560 流动比率 1.2 1.2 1.1 1.1 归属母公司所有者净利润 4,560 5,156 5,360 5,667 速动比率 0.7 0.6 0.6 0.6 现金比率 0.3 0.2 0.1 0.1 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 1,693 899 787 901 应收帐款周转天数 22.9 24.4 24.9 23.9 应收账款及应收票据 1,888 2,040 2,109 2,372 存货周转天数 31.9 29.0 30.8 28.8 存货 1,446 1,706 1,735 1,977 总资产周转率 0.6 0.6 0.5 0.5 其它流动资产 2,116 2,245 2,316 2,569 固定资产周转率 1.2 1.2 1.2 1.3 流动资产合计 7,143 6,890 6,948 7,819 长期股权投资 776 857 938 1,021 固定资产 24,427 25,101 25,837 26,599 在建工程 8,597 11,542 14,779 17,872 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 4,784 5,898 7,111 8,312 净利润 4,560 5,156 5,360 5,667 非流动资产合计 41,358 46,309 51,602 56,771 少数股东损益 461 510 530 560 资产总计 48,501 53,199 58,550 64,590 非现金支出 2,406 2,210 2,334 2,486 短期借款 271 146 377 477 非经营收益 14 299 304 302 应付票据及应付账款 2,939 2,921 3,085 3,548 营运资金变动 -569 -550 69 47 预收账款 1 1 1 1 经营活动现金流 6,871 7,626 8,597 9,062 其它流动负债 2,606 2,518 2,593 2,934 资产 -7,785 -7,100 -7,623 -7,636 流动负债合计 5,816 5,587 6,056 6,960 投资 0 -85 -85 -87 长期借款 7,474 8,074 8,674 9,274 其他 45 43 126 151 其它长期负债 906 880 880 880 投资活动现金流 -7,741 -7,142 -7,582 -7,571 非流动负债合计 8,381 8,954 9,554 10,154 债权募资 -1,050 390 831 700 负债总计 14,197