1H24业绩总体稳健，主品牌2.0战略升级、品牌梯队建设雏形初现

公司8月27日公告，1H24营收/归母净利润/扣非净利润 28/4.8/4.2亿元、同比+18%/+7.5%/+12%。单Q2营收17.1亿元、同比+13.5%，归母净利润3.07亿元、同比+5.2%，扣 非净利润2.65亿元、同比+7.3%，业绩表现总体平稳。 主品牌薇诺娜积极破圈、增长平稳，子品牌增速亮眼，持续推进品牌矩阵建设。薇诺娜持续强化敏感PLUS心智，1H24 营收23.89亿元、同比+5.7%，大单品特护霜升级2.0、上新时光防晒+311次抛精华；薇诺娜宝贝营收1亿元、同比 +39.7%，上新宝贝防晒小喷雾；AOXMED营收2655万元、同比 +65%；姬芮&泊美营收2.4/0.25亿元，承接大众美护需求。 人民币(元)成交金额(百万元) 抖音增速延续靓丽，线下增长稳健。分渠道看，1H24线下收入7.27亿元（同比+21%）、占主营比例26.06%（+0.57PCT），其中0TC营收3.55亿元、同增20%；线上营收同增16.83%， 其中阿里系同比+8.94%、占比30.78%（-2.7PCT），抖音系同比+43.03%、占比13.6%（+2.34PCT）；OMO渠道同增23.6%、占比7.6%（+0.32PCT）。 2Q24控费效果逐步显现，毛销差同比-1.2PCT（降幅环比Q1收窄）。2Q24毛利率72.9%、同比-2PCT，主要系品牌结构变 化所致（纳入的收购品牌姬芮&泊美毛利率低于主品牌）；销售费用率44.8%、同比-0.8PCT、环比-2PCT；管理费用率5.8%、同比持平，扣非净利率15.5%、同比-0.9PCT。 111.00 93.00 75.00 57.00 230828 39.00 成交金额贝泰妮沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 品牌矩阵逐步完善，覆盖“高端（AOXMED）+功效线（薇诺娜、薇诺娜宝贝、贝芙汀）+大众（姬芮&泊美）”，主品牌薇诺娜 2.0战略迈入建设敏感肌皮肤健康新时代，子品牌定位不同细分赛道，期待产品/组织结构逐步理顺后业绩持续改善。 考虑线上流量成本上升&行业竞争激烈，下调盈利预测，预计24-26年归母净利润9.7/11.9/14亿元（前值10.1/12.6/15.1亿元），同增28.2%/22.6%/17.3%，对应PE分别为17/14/12倍，维持“买入”评级。 子品牌孵化/产品推广/渠道拓展不及预期，行业竞争加剧 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 4,022 5,014 5,522 6,447 7,574 8,801 货币资金 2,035 2,514 2,091 2,400 3,105 3,902 增长率 52.6% 24.6% 10.1% 16.8% 17.5% 16.2% 应收款项 341 529 773 803 922 1,048 主营业务成本 -965 -1,243 -1,441 -1,733 -2,046 -2,375 存货 463 671 904 950 1,009 1,171 %销售收入 24.0% 24.8% 26.1% 26.9% 27.0% 27.0% 其他流动资产 2,386 2,001 1,754 1,808 1,820 1,833 毛利 3,057 3,771 4,081 4,714 5,527 6,426 流动资产 5,225 5,715 5,523 5,960 6,856 7,954 %销售收入 76.0% 75.2% 73.9% 73.1% 73.0% 73.0% %总资产 89.9% 85.1% 73.6% 74.2% 76.1% 78.1% 营业税金及附加 -52 -56 -65 -64 -76 -79 长期投资 0 92 307 307 307 307 %销售收入 1.3% 1.1% 1.2% 1.0% 1.0% 0.9% 固定资产 310 556 707 749 800 848 销售费用 -1,681 -2,048 -2,610 -2,998 -3,522 -4,092 %总资产 5.3% 8.3% 9.4% 9.3% 8.9% 8.3% %销售收入 41.8% 40.8% 47.3% 46.5% 46.5% 46.5% 无形资产 106 145 700 724 753 784 管理费用 -245 -343 -413 -406 -454 -510 非流动资产 587 1,004 1,984 2,074 2,150 2,224 %销售收入 6.1% 6.8% 7.5% 6.3% 6.0% 5.8% %总资产 10.1% 14.9% 26.4% 25.8% 23.9% 21.9% 研发费用 -113 -255 -299 -284 -303 -352 资产总计 5,812 6,719 7,507 8,034 9,006 10,178 %销售收入 2.8% 5.1% 5.4% 4.4% 4.0% 4.0% 短期借款 49 62 146 239 265 294 息税前利润（EBIT） 966 1,069 694 962 1,173 1,392 应付款项 549 645 851 692 781 906 %销售收入 24.0% 21.3% 12.6% 14.9% 15.5% 15.8% 其他流动负债 302 285 294 258 291 339 财务费用 10 14 21 33 41 56 流动负债 900 992 1,291 1,189 1,337 1,539 %销售收入 -0.3% -0.3% -0.4% -0.5% -0.5% -0.6% 长期贷款 0 0 5 5 5 5 资产减值损失 -17 -18 -34 0 0 0 其他长期负债 134 125 195 144 132 124 公允价值变动收益 11 -6 -17 0 0 0 负债 1,034 1,117 1,491 1,337 1,474 1,668 投资收益 19 81 64 70 80 80 普通股股东权益 4,755 5,552 5,861 6,540 7,373 8,350 %税前利润 1.8% 6.6% 7.4% 6.3% 5.9% 5.0% 其中：股本 424 424 424 424 424 424 营业利润 1,016 1,212 878 1,115 1,364 1,598 未分配利润 1,330 2,072 2,490 3,169 4,002 4,979 营业利润率 25.3% 24.2% 15.9% 17.3% 18.0% 18.2% 少数股东权益 23 50 155 157 159 161 营业外收支 2 2 -9 -10 -10 -10 负债股东权益合计 5,812 6,719 7,507 8,034 9,006 10,178 税前利润 1,018 1,214 869 1,105 1,354 1,588 利润率 25.3% 24.2% 15.7% 17.1% 17.9% 18.0% 比率分析 所得税 -154 -163 -110 -133 -162 -191 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 15.1% 13.5% 12.6% 12.0% 12.0% 12.0% 每股指标 净利润 864 1,050 759 972 1,192 1,397 每股收益 2.037 2.482 1.787 2.291 2.808 3.293 少数股东损益 1 -1 2 2 2 2 每股净资产 11.226 13.107 13.836 15.440 17.406 19.711 归属于母公司的净利润 863 1,051 757 970 1,190 1,395 每股经营现金净流 2.721 1.816 1.441 1.654 2.759 3.110 净利率21.5%21.0% 13.7% 15.1% 15.7% 15.9% 每股股利 0.600 0.800 0.600 0.687 0.843 0.988 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 18.15% 18.93% 12.91% 14.84% 16.14% 16.71% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 14.85% 15.65% 10.08% 12.08% 13.21% 13.71% 净利润 864 1,050 759 972 1,192 1,397 投入资本收益率 16.97% 16.31% 9.77% 12.10% 13.14% 13.82% 少数股东损益 1 -1 2 2 2 2 增长率 非现金支出 91 137 210 100 99 101 主营业务收入增长率 52.57% 24.65% 10.14% 16.75% 17.47% 16.20% 非经营收益 -26 -100 -172 -54 -54 -53 EBIT增长率 54.46% 10.72% -35.10% 38.61% 21.93% 18.67% 营运资金变动 224 -318 -186 -318 -68 -127 净利润增长率 58.77% 21.82% -28.01% 28.22% 22.60% 17.27% 经营活动现金净流 1,153 769 610 701 1,169 1,318 总资产增长率 262.86% 15.59% 11.73% 7.02% 12.10% 13.01% 资本开支 -270 -353 -271 -181 -185 -185 资产管理能力 投资 -2,307 254 -305 0 0 0 应收账款周转天数 19.7 18.8 27.5 33.0 32.0 31.0 其他 19 81 59 70 80 80 存货周转天数 135.6 166.5 199.4 200.0 180.0 180.0 投资活动现金净流 -2,558 -18 -518 -111 -105 -105 应付账款周转天数 78.1 89.1 81.7 70.0 70.0 70.0 股权募资 2,925 0 8 0 0 0 固定资产周转天数 10.2 15.0 44.1 37.3 31.1 26.0 债权募资 0 0 81 40 27 29 偿债能力 其他 -261 -320 -547 -304 -372 -435 净负债/股东权益 -57.90% -69.36% -52.85% -50.69% -54.08% -56.89% 筹资活动现金净流 2,664 -320 -458 -264 -346 -406 EBIT利息保障倍数 -95.9 -74.4 -32.6 -29.0 -28.3 -24.9 现金净流量 1,258 431 -367 326 718 806 资产负债率 17.79% 16.62% 19.86% 16.64% 16.37% 16.39% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 2 5 14 24 91 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 0 3 6 9 5 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 2 4 5 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 1.00 1.38 1.45 1.46 1.15 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2023-03-02 买入 137.88 N/A 2 20